文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(肖姓出过哪些名人名字，肖姓出过哪些名人呢jié)束后资金利(lì)率自(zì)低(dī)位持续上(shàng)行，即便税期结(jié)束，资金利率却仍未回(huí)落，反而进一步走高(gāo)。我们认为主要是(shì)源(yuán)于：①货币政(zhèng)策力(lì)度(dù)边际转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出(chū)意愿与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导肖姓出过哪些名人名字，肖姓出过哪些名人呢(dǎo)致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预(yù)计短期(qī)内，资(zī)金利率下行空(kōng)间有(yǒu)限，波动幅度加(jiā)大，建议投资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收(shōu)紧(jǐn)对(duì)债市情绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利(lì)率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自(zì)低位持续上(shàng)行，4月(yuè)18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期(qī)结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅(fú)度更大。从隔(gé)夜(yè)利(lì)率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非银机构(gòu)间流动性分层现象弱(ruò)化；此(cǐ)外(wài)，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率的期限利差也明显(xiǎn)压(yā)缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认(rèn)为税期结束，资金不松，主要(yào)有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货(huò)币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当(dāng)头，保持货(huò)币信贷(dài)合(hé)理增(zēng)长，确(què)保(bǎo)利率水平合适，在追求(qiú)经济提振的同(tóng)时，也注重防范市(shì)场过热带来的(de)金融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供(gōng)需匹配(pèi)的(de)前提下，货币(bì)工(gōng)具力(lì)度可能会(huì)有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购投放(fàng)低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将(jiāng)更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流(liú)动性(xìng)投放(fàng)趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月(yuè)信贷(dài)投放情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此(cǐ)走(zǒu)款可能(néng)对银行间(jiān)流动性带来了一定(dìng)的(de)压力。此外，参(cān)考近期(qī)票据利率(lǜ)走势，预计信(xìn)贷(dài)增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预计(jì)仍(réng)将(jiāng)保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放，银行系(xì)统整(zhěng)体资金流出，因此向同业融出(chū)的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导(dǎo)致(zhì)债市(shì)脆(cuì)弱(ruò)性和敏感度增(zēng)加，且投资者对(duì)于未来(lái)一个月资金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式(shì)回购(gòu)成交量(liàng)和我们测算的(de)杠杆率来看，虽然(rán)上(shàng)周(zhōu)受资(zī)金收(shōu)紧(jǐn)影响，加杠(gāng)杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历(lì)史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投(tóu)资者对货币(bì)政策力度(dù)以及跨月资金面(miàn)情况仍存(cún)担(dān)忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内资金价格上(shàng)行的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临(lín)近，回(huí)购资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往(wǎng)往财政集中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前(qián)夕银行(xíng)资金(jīn)融出意愿一(yī)般较(jiào)低，预(yù)计资金波(bō)动幅(fú)度较大。对于债市(shì)而言(yán)，短期交易主(zhǔ)线或延(yán)续政策与基(jī)本面预期交易，预计利率以震荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建议(yì)投资者关注资金(jīn)面的(de)边(biān)际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动性(xìng)过快收紧(jǐn)。

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