5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今年(nián)一(yī)季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国基(jī)金报(bào)采访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题(tí)积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比(bǐ)例配(pèi)售(shòu)”情况(kuàng)，今年(nián)场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基(jī)金章恒(héng)更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集(jí)申报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的(de)布(bù)局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近(jìn)期(qī)多(duō)只国(guó)央企主题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带(dài)来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基(jī)金(jīn)，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基金服(fú)务资(zī)本市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这三(sān)大行业(yè)主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所(suǒ)在的行(xíng)业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身(shēn)基本(běn)面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去(qù)1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住(zhù)这波(bō)中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性(xìng)机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主题性机会消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们(men)判断经营成果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营层(céng)面可能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究(jiū)所(suǒ)数(shù)据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的(de)市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了(le)“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国企持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研(yán)，落实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员(yuán)过去对国央布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少企的固(gù)定思维，需(xū)要实地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需(xū)要(yào)利(lì)用(yòng)当前(qián)国央企愿(yuàn)意交流的(de)契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基(jī)金(jīn)在行(xíng)动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导(dǎo)向的变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的(de)具有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导(dǎo)向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到(dào)的(de)行业和(hé)公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非(fēi)常关注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特(tè)估这(zhè)波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本(běn)市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对(duì)原有的估(gū)值体(tǐ)系(xì)进行(xíng)改造(zào)，以适应(yīng)现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和(hé)实施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要(yào)符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方(fāng)式要充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担(dān)社会(huì)价值、符合国家战略发展的(de)价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东(dōng)权益出(chū)发(fā)，现金流折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部(bù)基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上(shàng)市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策略构建等实(shí)务(wù)工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收(shōu)益(yì)率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争(zhēng)力和可持续(xù)发展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估(gū)值体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好地适(shì)应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合(hé)理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需(xū)要(yào)在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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