5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告(gào)称，其(qí)累(lèi)计有效认购申请份额(é)总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出(chū)市(shì)场对这一(yī)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的(de)，近期银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是积极(jí)推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要(yào)涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源流量是gb大还是mb大，gb和mb谁大一点”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基(jī)金申报和发(fā)行，行情火(huǒ)热下将为(wèi)市场带(dài)来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上(shàng)市公司的(de)投(tóu)资(zī)价(jià)值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一(yī)方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多(duō)资(zī)金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人(rén)工智能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却(què)，在(zài)此背景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国(guó)资(zī)所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身基(jī)本面在今(jīn)年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业(yè)改革(gé)的推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提质增效、释(shì)放(fàng)业绩(jì)的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是(shì)过去(qù)5年(nián)10年改革的成果，是非常(cháng)基本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也(yě)非常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重(zhòng)视(shì)中特估的(de)投(tóu)资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估(gū)的(de)机会未来三年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益(yì)率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二阶段(duàn)是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶层设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生显著正向变化的个(gè)股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持(chí)仓中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募(mù)基(jī)金(jīn)对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的(de)新高，港股央国(guó)企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的(de)股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的(de)投研，落(luò)实到(dào)日(rì)常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国(guó)央企经营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的(de)认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能(néng)力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基(jī)础(chǔ)上构(gòu)建的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是(shì)一种新的提(tí)流量是gb大还是mb大，gb和mb谁大一点法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示(shì)，万家基金(jīn)一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行(xíng)情(qíng)的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的变(biàn)化，也在增加相关行业(yè)的(de)研究力(lì)量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特(tè)色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并针对(duì)原有的估(gū)值(zhí)体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要(yào)。明确该体(tǐ)系(xì)的框(kuāng)架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也(yě)非常(cháng)重要，投资者(zhě)的(de)认可和(hé)实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也(yě)提(tí)醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受流量是gb大还是mb大，gb和mb谁大一点(shòu)访的基金经理认为，对于国央企的(de)估值方式(shì)要充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特色的价(jià)值(zhí)评(píng)价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索，结合(hé)国(guó)际通用(yòng)规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制(zhì)、策(cè)略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可(kě)以使用，包(bāo)括净资产收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向上的(de)研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业(yè)价(jià)值的(de)关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在(zài)对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是(shì)为了更好地(dì)适(shì)应中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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