文|招商宏(hóng)观张(zhāng)静(jìng)静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月(yuè)27日，国家(jiā)统计(jì)局(jú)发布(bù)4月全国规(guī)模以上工业企业绩效数据。4月份，规模(mó)以(yǐ)上工业企业营(yíng)业收入累计同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企业利(lì)润累计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依(yī)然处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过(guò)程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正转负(fù)的原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)累计(jì)增速的下探幅度(dù)之深和持续(xù)时(shí)间之(zhī)长(zhǎng)是PPI下行和其他多种因(yīn)素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长以及费(fèi)用率偏高严重制约工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)爬(pá)坡速(sù)度 。

　　从详细拆解数据(jù)看：1）与去年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货周(zhōu)转天数(shù)和应收账款平均(jūn)回收期进一(yī)步增加。2）分所有(yǒu)制类型来看，外(wài)商及(jí)港(gǎng)澳台商和(hé)私营(yíng)企业利润累计同(tóng)比降幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。3）上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金(jīn)属矿(kuàng)采选(xuǎn)的利润(rùn)增速表现(xiàn)较好，石油和(hé)天然气开采等(děng)其他行业的利(lì)润增速降幅依然较大；中游原材(cái)料(liào)加工业和装备制造业的利润增速出现(xiàn)明显分化，中游(yóu)原材料(liào)加工业的利润(rùn)增(zēng)速均(jūn)为负，是整体工业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利(lì)润增速回(huí)升幅(fú)度(dù)较大(dà)，成为整(zhěng)体工业企业(yè)利润增速的主要拉(lā)动项。在(zài)价(jià)格水平、内部需求、外部(bù)需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内(nèi)部的利(lì)润增(zēng)速反(fǎn)弹(dàn)乏力 。

　　总体而(ér)言，与(yǔ)上(shàng)个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业利润数(shù)据(jù)已表现出明显的探(tàn)底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计(jì)增速爬(pá)升的行业(yè)进一步(bù)增多；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装备制造业有(yǒu)望继续成为拉动(dòng)工业企业利润(rùn)增速回(huí)升的(de)主要(yào)拉动(dòng)力(lì)。按当(dāng)月利(lì)润增速计算，4月份表现(xiàn)较好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造业、电气(qì)机械及(jí)器材制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美(měi)、体育(yù)和娱乐用品制(zhì)造(zào)业、橡胶(jiāo)和(hé)塑(sù)料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水的生(shēng)产和(hé)供(gōng)应业电力(lì) 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利(lì)润累(lèi)计同比增速(sù)降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从(cóng)决定企业(yè)颗粒状藕粉是假的吗，十块钱一罐的藕粉能吃吗利润的量、价、成本(běn)三因素框(kuāng)架(jià)看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由(yóu)正转负的原(yuán)因(yīn)主(zhǔ)要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业企(qǐ)业(yè)利润累计增速的下探幅度之(zhī)深和持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利(lì)润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长以及费(fèi)用率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业利润爬(pá)坡(pō)速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主(zhǔ)要细(xì)分(fēn)行业(yè)中，有(yǒu)26个行业(yè)的营业利润累计(jì)增(zēng)速出现回(huí)升，其他(tā)13个行(xíng)业的营业利润累计(jì)增速均出(chū)现回落，其中(zhōng)回落(luò)幅度较大(dà)的(de)行业(yè)主要是农副食(shí)品(pǐn)加工、煤炭开采和洗选、有色金属(shǔ)矿采选、造(zào)纸及(jí)纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回升幅度较大的行业主要是机(jī)械和设备(bèi)修理、汽(qì)车(chē)制(zhì)造(zào)、通(tōng)用设备制(zhì)造、橡胶和塑料制品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相(xiāng)比，工业企业经(jīng)营绩效的增(zēng)长压力(lì)依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存(cún)货周转(zhuǎn)天(tiān)数和应收账款平均回(huí)收期进(jìn)一步增加。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，规模以(yǐ)上(shàng)工业企业累计每(měi)百元营业收入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款平均回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和(hé)私营(yíng)企业利润累计同比降(jiàng)幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有工业企业(yè)和(hé)股(gǔ)份(fèn)制企业利润(rùn)累计同比(bǐ)降(jiàng)幅进(jìn)一步扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月国有(yǒu)工业企业利(lì)润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同(tóng)期13.9％），外(wài)商及港澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业和股份制企业同比(bǐ)增(zēng)长分别(bié)为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的(de)利润增速表现较好，石油(yóu)和天然(rán)气开采(cǎi)等其他(tā)行业的利润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅(fú)依然(rán)较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示，非金(jīn)属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的增(zēng)速依然为(wèi)正(zhèng)，分别(bié)收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然(rán)气开采(cǎi)、煤炭开采和(hé)洗选、黑色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选业、废(fèi)物资源综合利用的(de)增速(sù)为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业和(hé)装备(bèi)制造业(yè)的利润增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增速均为负，尽管与上个(gè)月相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍收窄，但依(yī)然是(shì)整体工业企业利润增速的主要拖(tuō)累。中游装备(bèi)制造业利润增(zēng)速(sù)回(huí)升幅度较(jiào)大，成为整体工(gōng)业企业利润增速(sù)的主要(yào)拉动项。其中通用设(shè)备制造、铁路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制造、仪器仪表制造增幅延续(xù)上个(gè)月(yuè)亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车(chē)销售量的(de)提升和汽车产业链出口强劲(jìn)，汽车(chē)制造业的利润增速(sù)降(jiàng)幅由负转正，此外叠加去年同期基数(shù)较低，汽(qì)车(chē)制造(zào)业(yè)当月(yuè)利润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化学原料化学(xué)制品跌幅(fú)扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃(rán)料加工、非金属矿物制品、黑色金属冶炼加工、化(huà)学纤维制造、金属制品、计算机通(tōng)信和电子设备(bèi)跌(diē)幅收窄，分别(bié)收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器(qì)仪表制造(zào)、通用设备制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机械及器(qì)材(cái)制(zhì)造增(zēng)幅依旧为(wèi)正，并(bìng)且增速(sù)出现明显回升(shēng)，分别录得(dé)9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提(tí)的是，汽(qì)车(chē)制造增幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下(xià)游行业内部的利润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造等多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个行(xíng)业的(de)利润跌(diē)幅(fú)继续(xù)扩大。往后看(kàn)，价格水平、内部(bù)需求(qiú)、外部需求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着下(xià)游行(xíng)业的利润增速向(xiàng)上爬(pá)坡的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副食(shí)品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制(zhì)造(zào)跌幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制(zhì)造和印刷(shuā)和记录媒介利润降(jiàng)幅放缓，但持续维持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和(hé)塑(sù)料制品增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利润增速保(bǎo)持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中(zhōng)的机(jī)械和设备(bèi)修理(lǐ)、电力热力利润增速相对较高，燃(rán)气(qì)生产和供应利润增速降幅收窄。其中机械和(hé)设(shè)备修(xiū)理利润累计增速(sù)上升(shēng)幅(fú)度(dù)较大(dà)，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累(lèi)计同比增速(sù)收(shōu)窄，但仍(réng)然保(bǎo)持高速增(zēng)长(zhǎng)，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生(shēng)产(chǎn)和供应降(jiàng)幅收(shōu)窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月(yuè)份(fèn)公布的工业企(qǐ)业利润(rùn)数(shù)据已表现出明显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡(pō)信(xìn)号：一，营业利(lì)润累计增速爬(pá)升的行业(yè)进一步增多；二(èr)，营业(yè)收入增速(sù)由负(fù)转正，营(yíng)业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望(wàng)继续成为拉动工业企业利(lì)润增(zēng)速回升的主(zhǔ)要拉动力(lì)。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造(zào)业(yè) 、通用设(shè)备制(zhì)造业、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及器(qì)材制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造(zào)业、橡(xiàng)胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年(nián)工业企业(yè)利润(rùn)增速(sù)能(néng)否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于第6次(cì)工业企(qǐ)业利润探(tàn)底阶段（从2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史来演绎的话，至少还要在负(fù)值区间爬坡7-8个(gè)月左(zuǒ)右的(de)时(shí)间(jiān)，预计工业企业利润增速转正最早也需等到四季度(dù)。目前我(wǒ)国仍面临内(nèi)需增长缓慢和(hé)外需疲(pí)弱的“弱(ruò)复(fù)苏(sū)”阶段，这直接导致企业的产能利(lì)用率持续下滑。此外，叠(dié)加营业成本高居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增速(sù)反弹速(sù)度大概率较为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复(fù)力度低于预期。

　　以(yǐ)上内容来(lái)自于2023年5月27日的(de)《中游装备制造业利(lì)润增速明显回升——2023年4月(yuè)工业(yè)企业利润(rùn)分析》报告，报(bào)告作(zuò)者(zhě)张静静、张一平，联系(xì)人(rén)罗丹

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