“现在的(de)房地产很难再出现(xiàn)像过去(qù)十年的系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集(jí)团合(hé)伙人、首席经济(jì)学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的(de)愈加明显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关注度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转(zhuǎn)移(yí)。上(shàng)海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到(dào)了(le)底部，再往下的空(kōng)间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那(nà)么如何寻找房(fáng)地(dì)产(chǎn)个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地产赛道(dào)中进行选(xuǎn)择(zé)，需(xū)要非常小心，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满足以(yǐ)下(xià)三个基准：有大(dà)的(de)国资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地产的(de)开发资(zī)金来(lái)源，可(kě)以发(fā)现，其实银行的信贷倾向(xiàng)是不太(tài)愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源来(lái)自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整个行业出现了(le)一个(gè)很明显的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在有国资背景(jǐng)的房企在(zài)资本市场表(biǎo)现相对较好(hǎo)，但没(méi)有国资背(bèi)景的民(mín)营房(fáng)企股(gǔ)价大多(duō)表现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别(bié)重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净负(fù)债率）是不是(shì)行(xíng)业(yè)内的最(zuì)低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业内最低的(de)；建安成本(běn)是否(fǒu)也是(shì)业内最低的(de)；这些都是我们看重(zhòng)的(de)一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足(zú)上述条件的房企并不多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光(guāng)明地产、云(yún)南城投、首开股(gǔ)份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控(kòng)股等国央企房企也踩了(le)“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳(wěn)健(jiàn)特(tè)色的国央(yāng)企房(fáng)企，其财务指标称得(dé)上完(wán)全(quán)健康(kāng)的(de)仍是少数。而(ér)更加值得(dé)注意的(de)是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地方(fāng)国(guó)企开始(shǐ)大举扩张。而(ér)这(zhè)无疑又进一步(bù)考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩张速度的(de)张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助(zhù)于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让(ràng)房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家(jiā)房(fáng)企(qǐ)进(jìn)行(xíng)举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年(nián)，这(zhè)家房企明显感觉到机会来了，其开始(shǐ)在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债(zhài)率(lǜ)也由此前的33％左右(yòu)水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该房企(qǐ)新(xīn)购入地块(kuài)也实现了(le)快(kuài)速的(de)开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼(lóu)盘入市(shì)。像这(zhè)类企(qǐ)业(yè)就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很(hěn)多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市(shì)，另外一半(bàn)也主要集中在强二线和(hé)二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了(le)2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会时要出(chū)手，但出手的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未来的两年市(shì)场没有(yǒu)想象(xiàng)得那(nà)么(me)好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一(yī)家房(fáng)企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房企的净(jìng)负债(zhài)率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难(nán)看(kàn)出(chū)，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净(jìng)负债率要(yào)求不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈(chén)昊扬(yáng)解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司净负债(zhài)率提(tí)高到(dào)一个比较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地(dì)产净(jìng)负债率持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对比的是，华润(rùn)置(zhì)地、中国(guó)海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团等房(fáng)企在践行较积极的拿地(dì)策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负(fù)债率(lǜ)水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上(shàng)，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央(yāng)企与民营房企(qǐ)，但在各维度的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更低(dī)，融资(zī)渠道也更(gèng)顺(shùn)畅(chàng)，能够(gòu)做(zuò)到想融就融，这(zhè)样，国央企自然而然(rán)就具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房(fáng)企，机(jī)构更(gèng)加看好国央企(qǐ)，但这也并不意味(wèi)着，民营企业中(zhōng)就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年(nián)一季报，滨(bīn)江集团的十大流通(tōng)股东中新进了“中国(guó)工商银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混合(hé)型(xíng)证券投资基金”“全国社保基金(jīn)一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期(qī)持(chí)有(yǒu)滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)。根据一季报，该资产(chǎn)公(gōng)司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的(de)受青睐(lài)，和其自身(shēn)的基本面(miàn)表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产市(shì)场整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出(chū)较强(qiáng)的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多(duō)维度都(dōu)表现(xiàn)了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持自身业绩的(de)持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成。近三年(nián)持续稳居(jū)杭(háng)州房(fáng)企销(xiāo)售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同(tóng)时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金(jīn)额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升(shēng)。到(dào)2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前十(shí)，根据中(zhōng)指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来(lái)多家机构(gòu)的集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养(yǎng)老(lǎo)、新(xīn)华养老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产产业链上(shàng)的中游环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行(xíng)业主要包括(kuò)中(zhōng)介服(fú)务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产(chǎn)开发环节(jié)与上(shàng)游材料(liào)端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思(sī)路渐(jiàn)渐移(yí)至(zhì)下(xià)游(yóu)。“中国房地(dì)产行业在进入存(cún)量房(fáng)时代，所以对(duì)地(dì)产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好(hǎo)，因为(wèi)居民保有的住(zhù)房(fáng)规模越(yuè)来越大(dà)，随着时(shí)间的增(zēng)加(jiā)，内装更新(xīn)的需求(qiú)也会越来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消费的增长却(què)一(yī)直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是(shì)来自家纺赛道的公司，它们分别(bié)是富安(ān)娜和(hé)水星家纺，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品(pǐn)的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于(yú)上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季(jì)报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都(d函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀ōu)在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调(diào)的(de)是，中(zhōng)欧的两只基金都是(shì)价(jià)值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产(chǎn)产业(yè)链股票还(hái)有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢等多(duō)因素(sù)一度沉(chén)寂(jì)，不过好在困境反(fǎn)转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板块(kuài)中年内(nèi)表现最好的是志邦家居(jū)。同(tóng)一(yī)时(shí)间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具(jù)，一季报(bào)中他管理的广(guǎng)发(fā)策略优选和广发(fā)安(ān)宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的(de)两只公募(mù)。有意思的(de)是，他似乎对于定(dìng)制家(jiā)居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标的(de)大多在(zài)香港上市(shì)，如何选择(zé)成(chéng)为(wèi)难题(tí)。对此，前述(shù)上海公募基金经理举(jǔ)例(lì)分析：“物业(yè)服务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的是市场(chǎng)化(huà)应该(gāi)挣的(de)钱，以(yǐ)我曾经买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例，它(tā)在(zài)中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年到期的合(hé)同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动(dòng)的(de)大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合(hé)同周期还(hái)能做(zuò)到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提价(jià)的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司(sī)很容易(yì)一(yī)开始是挣钱的，后面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定(dìng)人(rén)员成本的年(nián)度(dù)增长(zhǎng)，不(bù)过(guò)服务(wù)没有特别好，客(kè)户(hù)没有那(nà)么满(mǎn)意，能(néng)做到提价难度是非常(cháng)大(dà)的(de)。但是该公司能在业内做(zuò)到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位(wèi)和比函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀