平安(ān)首(shǒu)经团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度“天量”投放(fàng)后，2023年4月(yuè)社融增长明(míng)显降温，比去(qù)年4月(yuè)疫情冲击期间创(chuàng)下的(de)低(dī)点仅多增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳信用”压(yā)力有所显现。社(shè)融(róng)骤降的主要(yào)拖累(lèi)在于人民币信贷增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来历史同(tóng)期的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资和直接融资基本(běn)延(yán)续了一季度的格局。1）委(wěi)托贷款和信(xìn)托(tuō)贷款小幅(fú)正增长；未贴(tiē)现银行承兑(duì)汇票(piào)较去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较(jiào)去年同期有所(suǒ)下降，主因债券到期(qī)规(guī)模较大(dà)。3）政府(fǔ)债融(róng)资(zī)规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余发行额度不及万亿(yì)，截至(zhì)5月上旬尚未(wèi)下发剩余批次的地(dì)方债(zhài)额(é)度，期(qī)间(jiān)空档可(kě)能拖累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币(bì)贷(dài)款偏弱，增量明显弱于历史同期均值。各(gè)分项从强(qiáng)到(dào)弱排序(xù)，企业中(zhōng)长期贷款>；企业短期贷款>；居民(mín)短期贷款>；居(jū)民中长期贷款。新增(zēng)人民币(bì)贷款的最大(dà)问题仍然在于居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款，房(fáng)地产销售不振(zhèn)使其(qí)增量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪(xuě张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛)上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡(dàn)季(jì)的(de)数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。一方面，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季度大幅高增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能(néng)有效发力；另(lìng)一方面，表内票据维持低增长（与(yǔ)去年(nián)1-5月表内票据高(gāo)增(zēng)长形(xíng)成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存款利(lì)率(lǜ)市场化改(gǎi)革较快推进，这有(yǒu)助于(yú)缓解银行面临的净息差压(yā)力，增(zēng)强其(qí)支持实体经济的可持续性，能够为企业贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量(liàng)和(hé)存款(kuǎn)数(shù)据(jù)看(kàn)：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾(wěi)因素对M1同比走(zǒu)势影响较大，或(huò)是驱(qū)动其变化(huà)的(de)主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业存款也有边际(jì)改善。2）M2同比增(zēng)速有所(suǒ)回落。4月居民资产再配置，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回扩张，对M2形成(chéng)拖累。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点，基数(shù)变化(huà)也有(yǒu)较强(qiáng)影响(xiǎng)。3）居民(mín)存款同比(bǐ)少增(zēng)。考虑到4月多家中小银行下(xià)调挂牌存款(kuǎn)利率、银行理财市(shì)场火(huǒ)热、居民提前偿还房贷规(guī)模较高(gāo)，其驱(qū)动因素更(gèng)多是家庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流向消(xiāo)费规模可能较为有限。4）4月财政存款(kuǎn)同比大幅(fú)多增(zēng)，但结合基建(jiàn)相关高频开(kāi)工率和重大项目(mù)开工金额数据看(kàn)，财(cái)政对实体(tǐ)经济(jì)支(zhī)持力度可(kě)能(néng)有所减弱。从4月金融数据(jù)看(kàn)，房地产恢复(fù)仍(réng)然缓慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基建(jiàn)支持力度不(bù)稳，可(kě)能导致中国经济环比增长动能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回(huí)升幅(fú)度(dù)较(jiào)小，但与名义GDP增(zēng)速对比(bǐ)看，货币政策(cè)对实(shí)体经济的(de)支持还是(shì)比较有力(lì)的(de)。即(jí)便(biàn)按2023年(nián)中国名义GDP增速7％-8％的(de)情形（假设全年录得(dé)6％左右的实际GDP增速(sù)，加(jiā)上1到2个点的GDP平(píng)减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配(pèi)。我们认为，后续(xù)需通过财政加力、促进房地产(chǎn)修复(fù)、促进家庭超额(é)储蓄动(dòng)用等方式扩大总需(xū)求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新(xīn)增社会(huì)融(róng)资规模为1.22万亿元(yuán)，同比多增2873亿元；社融(róng)存量同比增速持(chí)平于上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情(qíng)多点散发(fā)、社融(róng)一度(dù)触(chù)“冰(bīng)”的低基数效应，以及(jí)今年一季度“开(kāi)门红”期间社融月均同(tóng)比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力(lì)“稳(wěn)信用”压力(lì)有所(suǒ)显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)，是(shì)4月社(shè)融骤降的主要拖累(lèi)。2023年(nián)4月人民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅较2022年同(tóng)期高815亿元(yuán)）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人(rén)民币汇率相(xiāng)对稳定(dìng)，4月外币贷款同比有所少减。

　　另一方面(miàn)，表外融(róng)资和直接融资基本延续了一季度的格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同比缩量，继续(xù)小幅拖(tuō)累(lèi)新增社融。2023年4月企业债融资、非金融(róng)企(qǐ)业境内股票融资分别同比(bǐ)少增809亿(yì)元、173亿元(yuán)。今(jīn)年春节(jié)后(hòu)，企业贷款发行规(guī)模持续(xù)高于去年同期，但到(dào)期偿还也迎来高峰，对净融资构(gòu)成拖累(lèi)。截(jié)至2023年一季(jì)度末，2022年10月(yuè)推出的(de)500亿元民(mín)营企(qǐ)业(yè)债券融(róng)资支持工具（第二期）尚未开(kāi)始投放(fàng)使用，相关政策支持还(hái)有待落地。

• 　　二(èr)则(zé)，政府债(zhài)融资规模同比多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财政继续前置(zhì)发力，政府债融(róng)资规模较去年同期(qī)累计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算数据(jù)看(kàn)，2023年政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融资的总体规模与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下达剩余(yú)批次的(de)新增地方债额度，而2023年(nián)截至5月上旬仍未下(xià)发剩(shèng)余批次的地方债(zhài)额(é)度，且提前批(pī)的剩余(yú)发行(xíng)额度不及万(wàn)亿。如果近期下达(dá)地方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经(jīng)过地(dì)方政府项(xiàng)目额度分配、预算调(diào)整程序，剩余批次地方(fāng)债可(kě)能至6月中下旬才能发出，期间的“空档(dàng)”可能会拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资同比多增，持续对社融(róng)构成小(xiǎo)幅支撑(chēng)。其中，委托(tuō)贷(dài)款(kuǎn)和(hé)信(xìn)托(tuō)贷(dài)款单月小幅新增，相(xiāng)比去年同期分别多增(zēng)85亿元、少减734亿(yì)元。在表内票据(jù)贴现减少的(de)情况(kuàng)下(xià)，未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累(lèi)在居(jū)民端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿(yì)元，比去年同期低(dī)点仅(jǐn)略有多增，相(xiāng)比18年-21年同期均值少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱排序，“企业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居(jū)民中长期贷款(kuǎn)单月净偿还(hái)规模达历史新(xīn)高，相比(bǐ)18年-21年同期均(jūn)值(zhí)多减5410亿(yì)元；

• 　　居(jū)民短期(qī)贷款同比少减，但(dàn)较18年(nián)-21年同(tóng)期均(jūn)值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增(zēng)，但略低于18年(nián)-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中长期贷款延续(xù)前期亮眼表(biǎo)现，同比大幅多增(zēng)4071亿元，且创历史同(tóng)期(qī)新高。

　　总体看，新增人民币贷款(kuǎn)的最大(dà)问(wèn)题仍然在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地产销(xiāo)售低迷(mí)使其(qí)增量不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房贷又(yòu)雪上加霜。基于4月这个信贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据，尚不能得(dé)出企业信贷需求不足的结论。

• 　　一方(fāng)面(miàn)，企业(yè)中(zhōng)长期贷款在一季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创(chuàng)历史同期(qī)新高，仍然能够有效发(fā)力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票(piào)据维持(chí)低增长(zhǎng)（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高(gāo)增长形(xíng)成对比），也(yě)意味着目(mù)前企业贷款需求或许(xǔ)尚可(kě)。

• 　　此外，4月(yuè)初以来(lái)存款利(lì)率市场化改(gǎi)革(gé)较快(kuài)推(tuī)进，这有助(zhù)于缓解银行面临的(de)净(jìng)息差压力，增强其支持实体经济的(de)可持续(xù)性，能(néng)够为企(qǐ)业贷款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛"房贷低迷(mí)放大信贷淡季——2023年4月(yuè)金融数据点评" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024537.png">

　　三

　　居民资产(chǎn)再配(pèi)置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一(yī)方(fāng)面，从历史规律看(kàn)，每年(nián)前4个(gè)月(yuè)翘(qiào)尾因(yīn)素对M1同(tóng)比走势(shì)的影响较大(dà)，这(zhè)可能是(shì)驱动其变化(huà)的主(zhǔ)要(yào)原因。另一方面，在(zài)企业贷款扩(kuò)张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款也(yě)有边际改善，4月新增规(guī)模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企(qǐ)业存款均(jūn)在(zài)减少。

　　M2同比增速有所回落。一方(fāng)面，4月信贷扩张乏力，对M2的(de)支撑不强。另一方(fāng)面，居民资产再配置，银行理财规模重(zhòng)回(huí)扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数的(de)变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月(yuè)以来的首次同(tóng)比少增，其驱动因素更多是(shì)家庭资(zī)产的再配置，流向消费(fèi)的规模可能较为有限。4月以(yǐ)来多家中(zhōng)小银行(xíng)下(xià)调挂牌存款利率（据融(róng)360监测数据(jù)，4月(yuè)份农商(shāng)行(xíng)1年(nián)、2年(nián)、3年、5年期存款平均(jūn)利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财(cái)市场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前偿还房贷规(guī)模较高（4月居民中长期贷款净偿还(hái)规模达历史(shǐ)新高）。

　　值(zhí)得警惕的是(shì)，4月财政存款同比大幅多增4618亿(yì)元(yuán)，去(qù)年同(tóng)期留抵退税推进存在一定(dìng)影响(xiǎng)。但(dàn)结合其他指标看(kàn)，财政(zhèng)对(duì)实体经济(jì)的(de)支(zhī)持力度可能(néng)有(yǒu)所减弱，基(jī)建投(tóu)资相关的高频指标出(chū)现了下行(xíng)的苗头（4月下旬以来(lái)，全国高炉开(kāi)工(gōng)率(lǜ)、电炉开工率、独立焦化厂焦炉(lú)生产率、水泥磨机运转率、石油沥青(qīng)开工率等(děng)指(zhǐ)标环比(bǐ)走弱），重大项(xiàng)目开工金(jīn)额同环比较快下张镇风现在干嘛呢张镇风现状简介，张镇风现在在干嘛滑(huá)（据Mysteel不完全统计，2023年(nián)4月全(quán)国各地重大项(xiàng)目(mù)开(kāi)工(gōng)总投(tóu)资(zī)额约(yuē)28078.26亿(yì)元，环比下(xià)降34.0％，不及去(qù)年同期的(de)半数）。从4月金融(róng)数据(jù)看，房地(dì)产恢复仍然缓慢(màn)，此(cǐ)时如果(guǒ)财(cái)政基建支持力(lì)度不稳，可能(néng)导致(zhì)中国经济的环比(bǐ)增长动能(néng)较快(kuài)衰减。

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