《基金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实(shí)现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合(hé)信基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景(jǐng)是市场(chǎng)进入了战略相持(chí)阶(jiē)段，进攻(gōng)和(hé)防守的(de)理由(yóu)都不是非常清晰。周末(mò)中央发(fā)布(bù)长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗(shī)和远(yuǎn)方，是战略性的布局，很多(duō)投资(zī)者(zhě)更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔(ěr)哈撒(sā)韦年度股(gǔ)东大会(huì)在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全(quán)球(qiú)投资者的(de)目光，投资者总希望(wàng)可以从(cóng)中寻(xún)找到投资的秘诀，价值投资的(de)道(dào)虽相同，但法(fǎ)、术(shù)、器是各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏(hóng)观(guān)环(huán)境的(de)担忧(yōu)，对数字技术(shù)的批判，很多(duō)与会者收获的(de)可能不是(shì)清(qīng)晰(xī)的思路，而是在(zài)迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六(liù)绝、七翻身”的说(shuō)法，谨(jǐn)慎的(de回族女人为什么离婚少)A股投资者(zhě)也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很(hěn)重要的理由是(shì)根据惯例(lì)，银行保险(xiǎn)等利好兑现后往(wǎng)往是(shì)市场开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是有季节(jié)性的，但(dàn)这未必是历史(shǐ)的铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年5月市(shì)场在(zài)新的(de)政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到当前的市(shì)场(chǎng)背景已经和之前有很大(dà)的不同。当前市场(chǎng)进入战略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是(shì)除了逻辑推(tuī)演(yǎn)，很多(duō)重要问题很难用清晰的事实来验(yàn)证。谨慎的(de)投资(zī)者往往是见好就收或者(zhě)谋(móu)定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看，市场已经提前交易了(le)政策(cè)的方向，而且今年(nián)国(guó)内的(de)政策(cè)本身也不是大开大合。新(xīn)出(chū)台的政策更多地在落实(shí)上，较少新的(de)提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增长数据传递的混(hùn)乱信息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经济和中特估依然既有政策、也有业(yè)绩(jì)或者有未来预期的业(yè)绩改善(shàn)，但(dàn)短期游(yóu)戏(xì)、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较为极致，也是不争的事实。除了这(zhè)两条主线外(wài)，金融、消费(fèi)和公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的配(pèi)置(zhì)主题，新能源崩(bēng)坏的筹码预期也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投资者并(bìng)未(wèi)形(xíng)成一(yī)致(zhì)预期(qī)。随着(zhe)一季报的披露，市(shì)场阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈利现实的(de)定价效率。具体表现为，业绩出现一定(dìng)修(xiū)复和表现(xiàn)有(yǒu)韧性(xìng)的金融、中(zhōng)药(yào)、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好，家电此前也有一定(dìng)表现。不过(guò)，随(suí)着业(yè)绩的(de)公布(bù)反而出现了(le)一定的(de)买预期卖现实的操作(zuò)。当(dāng)然，相(xiāng)对而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的(de)一面，同样是(shì)业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整(zhěng)体(tǐ)表现则一般。

　　二、市(shì)场僵持(chí)的原因：一季报显示企业盈利(lì)仍在磨底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显的亮(liàng)点，TMT主(zhǔ)线前期超(chāo)额收益(yì)过(guò)于(yú)显著(zhù)，目前(qián)除了游戏、传媒(méi)一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑(chēng)、估值也较低(dī)，因此在最近市场调整的时候整(zhěng)体表(biǎo)现较好(hǎo)。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主线(xiàn)之外，市(shì)场部分定(dìng)价了一季报行情，但核心问题在于(yú)当前(qián)盈(yíng)利仍处在(zài)磨(mó)底阶段。扣除金(jīn)融和(hé)两桶油，A股的(de)盈利还(hái)在下滑，这意味(wèi)着短期盈利(lì)很难撑起(qǐ)A股系统性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们看(kàn)到这两(liǎng)条主线之外其他业绩(jì)尚可的(de)板块，整体反弹(dàn)的幅度(dù)都相对(duì)有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复(fù)，而市(shì)场由于前期(qī)的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布(bù)局是清(qīng)晰而明确的：政策(cè)关注(zhù)产业升级和(hé)人的问题

　　近(jìn)期国内也(yě)处(chù)于一个会议(yì)密集召开(kāi)的阶段，政治局会议、中央财经委(wěi)会议和国常会相继召(zhào)开。决(jué)策层对于当前经(jīng)济复苏动力不足、复苏势头不(bù)稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明确不(bù)会(huì)再走老路——不会通过(guò)低水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进(jìn)产业智能化、绿色化(huà)、融(róng)合(hé)化。

　　现代产(chǎn)业(yè)体系下的融合发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经委会(huì)议的(de)一个新提(tí)法是(shì)“坚持三(sān)次产(chǎn)业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转型(xíng)升级，不能当成(chéng)‘低端产(chǎn)业(yè)’简(jiǎn)单(dān)退出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年底强调接(jiē)下来一段时间的政策需要强调(diào)均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展(zhǎn)的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的领域要重(zhòng)点支持和发展，但是(shì)经(jīng)济的(de)运行(xíng)是(shì)一个完(wán)整(zhěng)的系统，生产和消费、实(shí)体经(jīng)济和金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融(róng)资(zī)-设(shè)计-制造(zào)—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发展，大家的信心慢(màn)慢恢复、收入(rù)慢(màn)慢(màn)恢复(fù)，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来(lái)。不能够孤立(lì)、片面地(dì)理解(jiě)和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯(xīn)片这(zhè)么(me)最高(gāo)科(kē)技的(de)领(lǐng)域，它的下游需求(qiú)也主要来自(zì)消(xiāo)费电(diàn)子产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等等，没(méi)有需求的拉动，产业(yè)的发展就缺乏良性(xìng)循环的(de)基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的(de)一个重点是人，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业(yè)家、作为人力资(zī)源重(zhòng)点的人才、承载民族未来的(de)新生人口、需要关注的老(lǎo)龄人口。当前(qián)中国的发展逐渐(jiàn)从资本和劳动(dòng)要素拉动转向人力(lì)资源拉动，技术创(chuàng)新成为能(néng)否突破内外部约束的关键。技术(shù)创新能力取决于制(zhì)度保障(zhàng)下的(de)主观(guān)能(néng)动性，在经历了(le)过去几年的非常态之后，在内外部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每个主体充满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动性，是政策的重(zhòng)心。以(yǐ)人(rén)工(gōng)智能为代表的(de)数(shù)字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人(rén)力资源的(de)差距，这(zhè)需(xū)要从(cóng)一个(gè)更(gèng)高的角度理(lǐ)解(jiě)人工智能和(hé)数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱战(zhàn)之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶(jiē)段的乱战。接下来的政策力度和效(xiào)果有多大、盈利(lì)能否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜(xié)率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外的潜在风险到(dào)底(dǐ)有多大、美联储到(dào)底下一步面临的是什么样的经济形势等，投资者希(xī)望(wàng)渐次判(pàn)断上述一系列的重要(yào)问题(tí)的程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个意(yì)义(yì)上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可能是一个布(bù)局的(de)好阶段，而未必会是收(shōu)获(huò)的阶(jiē)段。投资者需(xū)要多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次的(de)鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历(lì)次(cì)股东大会上看到(dào)价值(zhí)投资者很(hěn)重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会(huì)非常明确。这(zhè)个路(lù)径，我们从产业视角做(zuò)了一下梳理，供投资(zī)者参考(kǎo)。

　　具体而言(yán)：投(tóu)资的(de)上限(xiàn)是产业现(xiàn)代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化与智能化是明(míng)确的(de)诗与远(yuǎn)方(fāng)，需(xū)要(yào)进行战略布局。投资的(de)下(xià)限是避免(miǎn)系统(tǒng)性的风险，在现(xiàn)代化的(de)产(chǎn)业转型中，当前(qián)蕴(yùn)藏(cáng)风险和未来跟(gēn)不(bù)上(shàng)历(lì)史(shǐ)步伐的产业是不能进行战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周(zhōu)期与消费行业(yè)，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资(zī)路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)，投委会委员兼秘(mì)书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学(xué)经济学博士，清华大学管(guǎn)理科(kē)学与工程(chéng)博(bó)士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融产品分(fēn)析等实务领域经验(yàn)丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架(jià)内运用财政的(de)视角解构宏观经济的运(yùn)行，将(jiāng)中(zhōng)国(guó)经济看作一份资产，通过资(zī)本资产定价的方式来(lái)确定(dìng)其价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信基(jī)金经理、首席(xí)宏观分析(xī)师(shī)，2022年2月加入创金合(hé)信基金。此前履职博(bó)时(shí)基金，负责宏观策(cè)略、宏观政策(cè)、大类资产配置与(yǔ)择时(shí)研究。武汉(hàn)大学学(xué)士，上(shàng)海财经(jīng)大(dà)学(xué)经济学(xué)硕士(shì)、博士(shì)，中(zhōng)国(guó)社科院经(jīng)济学博士后，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 回族女人为什么离婚少