主要内容

　　营收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但(dàn)工(gōng)业利(lì)润仍承压(yā)，主因成本(běn)与(yǔ)费用压力仍构(gòu)成掣肘。3 月工业企业利润当月同(tóng)比仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处较深(shēn)收(shōu)缩区间。虽然(rán)3月在需求侧(cè)经(jīng)济数(shù)据表现亮眼后，工业(yè)企业实际营收增速(sù)积极回(huí)升，抵消PPI回(huí)落的抑(yì)制，令3月名义营收增速回升，但整体(tǐ)企(qǐ)业盈利压力仍大，主要(yào)源于两方面，其一是国际高油价(jià)导致的(de)输入性成本(běn)压力仍在(zài)约束利润(rùn)改善(shàn)，3月营业成本对(duì)当月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍(réng)然较深。其二是今年降(jiàng)费政策未再5k是多少钱 5k是什么意思明显(xiǎn)新增，加之部分(fēn)企业开(kāi)始补缴社保费，企业费(fèi)用同比压力(lì)开始加(jiā)大(dà)，3月(yuè)费用(yòng)对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分(fēn)点至-9.5个百分点(diǎn)。与去(qù)年费用率改(gǎi)善拉(lā)动利润增速6个百分点形(xíng)成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短(duǎn)期较快恢复(fù)加之(zhī)投(tóu)资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成约束。3月工(gōng)业企(qǐ)业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业(yè)营收增速(sù)（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落(luò)对于名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽(qì)车、家(jiā)具、计算机通信电子设备等(děng)均回(huí)升(shēng)明显，显示递延需求释放(fàng)以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降价等对(duì)于短期消(xiāo)费需求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收(shōu)增速延续改善，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策推动(dòng)地(dì)产建(jiàn)安投资(zī)构成支撑，但石油化(huà)工产(chǎn)业(yè)链(liàn)营收增速(sù)（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回落(luò)，高油价对(duì)于石化产业链相关行(xíng)业需(xū)求持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽(suī)然煤价回(huí)落已在缓和(hé)中下游成本(běn)压力(lì)，但(dàn)高油价继续构成输入性(xìng)成本传导(dǎo)。3月(yuè)工(gōng)业企业(yè)成(chéng)本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力(lì)仍然偏大，尤(yóu)其是(shì)高油价下(xià)的国内石化(huà)产业(yè)链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他行业(yè)。由于我国石化产业(yè)链(liàn)主要为(wèi)中(zhōng)下游，上(shàng)游环节在(zài)海(hǎi)外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因而国际(jì)高油价带来的(de)上游(yóu)利润改善无(wú)法被国内(nèi)产业链吸收(shōu)，国(guó)内以中下游5k是多少钱 5k是什么意思为主的石化产业链反(fǎn)而会在高油价(jià)下受(shòu)到(dào)输入性成本压力，也即3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链上中下(xià)游均(jūn)在(zài)国内，所以虽(suī)然3月煤炭冶金产业成本率同(tóng)比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭(tàn)产业链上游成本率被动走高、利润承压，而(ér)中下游成本率(lǜ)实际上是改善的，与此同(tóng)时，更(gèng)靠近(jìn)下游的消费(fèi)行业(yè)成本率也明显改善。

　　利润：下(xià)游(yóu)消费行业利润仍显现韧(rèn)性，但石化产(chǎn)业链利润(rùn)在高(gāo)油价下(xià)仍承压。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消(xiāo)费行业面临(lín)最大的成(chéng)本压(yā)力改善和积(jī)极的营业收入回升(shēng)，因而下游消(xiāo)费行业(yè)利润(rùn)增速恢(huī)复继续好于其(qí)他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家具、电子设备等改善明显，煤炭冶金产业(yè)链中下(xià)游利润增速也(yě)积(jī)极改善，相较而言，石化产(chǎn)业链行业(yè)在营业收入与(yǔ)成本压力均承(chéng)压背景下(xià)，利(lì)润增(zēng)速(sù)仍处于-40.7％的较深区间。

　　关(guān)注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下半年潜在(zài)的内生恢复空间。3月工业(yè)企业利润(rùn)数据显示，虽然经济(jì)需求侧短期恢复较快，但在成本与费(fèi)用压力(lì)背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季(jì)度，关注企业盈(yíng)利的三重风险，其(qí)一是(shì)经济(jì)内生动能弱化(huà)。伴随递延(yán)需(xū)求主导的需(xū)求脉冲性回升过程逐(zhú)步结束(shù)，经济(jì)内生动能仍面(miàn)临弱化(huà)风险。其二是高油价带(dài)来(lái)的成本(běn)压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操作，加之全球服务(wù)消(xiāo)费逐(zhú)步恢复，国际油(yóu)价或再度走高，这也意味着成本压力仍较(jiào)大。其三是费(fèi)用(yòng)率对于利润的拖(tuō)累，企业(yè)逐(zhú)步补缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今年目(mù)前降费政策更多为(wèi)延续而非新增，费用率对于利润同比(bǐ)增速的(de)的拖累也将(jiāng)逐步(bù)显(xiǎn)现(xiàn)，二季度剔除基数(shù)扰(rǎo)动后(hòu)的企(qǐ)业盈利真实修复过程或(huò)相(xiāng)对(duì)缓慢。而(ér)展望下半年，经济内生动能的(de)复苏可以(yǐ)期待，两大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证(zhèng)，重点关注下半(bàn)年经济内生动能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润的修复(fù)空(kōng)间(jiān)。

　　风(fēng)险提示(shì)：外部地缘政治风险(xiǎn)，疫情形(xíng)势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因成本与费用(yòng)压力(lì)仍(réng)是掣肘。

　　3月工(gōng)业企业利润(rùn)累(lèi)计同比仅小幅回升1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当(dāng)月同(tóng)比也(yě)仅小(xiǎo)幅(fú)回升(shēng)3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽(suī)然3月在需求侧(cè)经济(jì)数(shù)据表现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业(yè)企业实际营收(shōu)增速已积极(jí)回升，抵消(xiāo)了PPI回落(luò)带来的抑(yì)制，3月名义营(yíng)收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业(yè)盈利压力(lì)仍大，主要(yào)源于(yú)两(liǎng)个方面：

　　其一是国(guó)际高油价(jià)导致的(de)输(shū)入性成本压力仍在(zài)约束(shù)利润(rùn)改善，3月营业成(chéng)本对当月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然较深。

　　其二是今(jīn)年降(jiàng)费(fèi)政策(cè)未再明显新增，加之(zhī)部(bù)分(fēn)企业开始(shǐ)补缴社(shè)保费，企(qǐ)业(yè)费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴(jiǎo)费(fèi)缓缴(jiǎo)等一系列(liè)新增降费政策持续改善企业费(fèi)用率，对2022年全年工(gōng)业企业利润增速构成较(jiào)强支撑，全(quán)年拉动工业企业(yè)利润同比增(zēng)速6个百分点(diǎn)。但从今年开(kāi)始前(qián)期社(shè)保费降费的(de)企业开始补缴社保费(fèi)，加之今年未再新增(zēng)更大力度的(de)降(jiàng)费政策，从同比视角(jiǎo)来看费(fèi)用(yòng)对于工业企业(yè)利润的拖累开始显现。

　　二、营收(shōu)：消费短期(qī)较快(kuài)恢(huī)复(fù)加之投资(zī)韧性支(zhī)撑营收(shōu)增速回升，但高(gāo)油价(jià)仍构成约束(shù)。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下游消费相关(guān)行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖(tuō)累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机(jī)通信电子设(shè)备（高(gāo)基数下(xià)仍(réng)改善0.3pct至-6.2％）等均回升明(míng)显，显示递延需(xū)求释(shì)放(fàng)以(yǐ)及(jí)汽车集中降价等对于短期消(xiāo)费需求的(de)推动。其次，煤(méi)炭(tàn)冶金产业链营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地产建安投资(zī)构成支撑，但石油化工(gōng)产业(yè)链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却(què)明显回落，高(gāo)油价(jià)对于石化产业链相关行业(yè)需求持续构(gòu)成(chéng)抑(yì)制。

　　三(sān)、成(chéng)本(běn)率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高(gāo)油价继(jì)续构(gòu)成输(shū)入性成(chéng)本传导(dǎo)

　　3月(yuè)工(gōng)业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价(jià)下(xià)的国内石化产业链，成本(běn)率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高(gāo)于其(qí)他行业(yè)。由于(yú)我国石化产业链(liàn)主要为中下游，上游(yóu)环节(jié)在海外主要原油寡(guǎ)头国家(jiā)，因而国际(jì)高(gāo)油价带来的上(shàng)游利润改善无法被国内产业(yè)链吸收，国内以中下游为主的(de)石化(huà)产业链反而会在高油(yóu)价下受到输(shū)入性成本压力(lì)，也即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产(chǎn)业链(liàn)上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游成本率被动走高、利(lì)润(rùn)承压，而中下游成本率(lǜ)实际上是改(gǎi)善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费(fèi)行业成(chéng)本率也明(míng)显改善（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行(xíng)业利润仍显现(xiàn)韧性，但石化产业链(liàn)利润在(zài)高(gāo)油价下仍(réng)承(chéng)压(yā)。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本压力改(gǎi)善(shàn)和积极的营(yíng)业收入回(huí)升，因而下游消(xiāo)费行(xíng)业利润(rùn)增速恢复继续(xù)好(hǎo)于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计(jì)算机(jī)通信电子设(shè)备、家具(jù)等行(xíng)业利润增速(sù)均改(gǎi)善20-50个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。煤炭冶(yě)金(jīn)产业(yè)链虽然整(zhěng)体利润增(zēng)速仅(jǐn)小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上游价格(gé)回落导致上游利(lì)润下降的缘故，而中下游(yóu)面临(lín)的是(shì)营收改善、成本压力缓和的格局，中下游利润增(zēng)速改善明(míng)显(xiǎn)，金属制(zhì)品(pǐn)、通(tōng)用设备、非金(jīn)属矿(kuàng)物制品等(děng)行业利润增速均(jūn)改善10-20个百(bǎi)分点。相较而言，石(shí)化产(chǎn)业链(liàn)行(xíng)业(yè)在营业收(shōu)入(rù)与成本压力(lì)均承压背景下，利润增(zēng)速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下半(bàn)年潜在的内生恢(huī)复(fù)空间。

　　3月(yuè)工业企业(yè)利润(rùn)数据显示，虽然经济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成(chéng)本与费用压力背景下，企业盈利仍(réng)然(rán)承压，而展(zhǎn)望(wàng)二季(jì)度(dù)，关注(zhù)企业(yè)盈利(lì)的(de)三重风险，其一是经(jīng)济内生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉冲性(xìng)回升过(guò)程逐步(bù)结束，经(jīng)济内生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减产操(cāo)作，加(jiā)之(zhī)全球(qiú)服务消费逐步恢(huī)复(fù)，国际油价或再度走高，这也意味着成本(běn)压力(lì)仍较大。其三是费用(yòng)率(lǜ)对于利润的(de)拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期(qī)社保费缓(huǎn)缴等，以及今年(nián)目前(qián)降费政策更多为延(yán)续而非新(xīn)增，费用率对(duì)于利(lì)润同比增(zēng)速(sù)的(de)的拖(tuō)累也将逐步显现(xiàn)，二季度(dù)剔除基数(shù)扰动(dòng)后的企业盈利真(zhēn)实修复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生动能(néng)的复苏(sū)可以期(qī)待，两(liǎng)大领先(xiān)指标已经验证，其一是居民消(xiāo)费倾向结束持续一年的下(xià)滑过程，消费(fèi)信(xìn)心逐步恢复，其二(èr)是(shì)保交楼(lóu)政策已推(tuī)动(dòng)上半年地产建(jiàn)安(ān)投(tóu)资和竣工积极回补，有望(wàng)拉动(dòng)下半(bàn)年汽车、家电(diàn)、家具等后周(zhōu)期大宗消(xiāo)费，重点关注下半年经济(jì)内生动能(néng)逐步复苏(sū)、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的(de)修(xiū)复(fù)空间(jiān)。

　　内容节选自申万宏源(yuán)宏观研究(jiū)报告(gào)：

　　《被(bèi)市场低估(gū)的成本与(yǔ)费用(yòng)压力——工业企业效益数据点评(píng)（23.03）》

　　证券分(fēn)析(xī)师：屠强(qiáng)王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 5k是多少钱 5k是什么意思