金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明(míng)国资委(wěi)的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规(guī)模和(hé)地(dì)方政府的(de)偿债能力已经越来越被重视。如(rú)何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方(fāng)债(zhài)包括(kuò)地方一般(bān)债、专项(xiàng)债和包括城投(tóu)债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟(jìng)有多大，尚(shàng)有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主要(yào)持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债(zhài)风险。例(lì)如，近(jìn)期贵(guì)州(zhōu)省(shěng)政府发展研究(jiū)中(zhōng)心提(tí)出，“化(huà)债工作推进(jìn)异常艰难(nán)，仅(jǐn外科鼻祖是谁？)依靠自身(shēn)能力已无法(fǎ)得(dé)到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看(kàn)来(lái)，在(zài)土地财(cái)政缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又凸(tū)显出来。在(zài)我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央(yāng)和地方之(zhī)间债务余额(é)的(de)比(bǐ)例关系。“今后应加大(dà)中央政府(fǔ)的发债规(guī)模，为(wèi)地(dì)方(fāng)经(jīng)济减负(fù)。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷(léi)认为(wèi)，在当前中国经济(jì)转型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还(hái)没有(yǒu)与(yǔ)政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新(xīn)还(hái)旧）降低(dī)债(zhài)务(wù)成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策(cè)上支持地方外科鼻祖是谁？政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置(zhì)地方债务的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城投(tóu)有(yǒu)息债(zhài)务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地(dì)方(fāng)债(zhài)务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债是指城投企业公(gōng)开发行(xíng)的公(gōng)司债券和中期票(piào)据。按(àn)照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方政(zhèng)府信(xìn)用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司(sī)定(dìng)位由地(dì)方政府投融资机构转变为市(shì)场外科鼻祖是谁？(chǎng)化运营主体，地方(fāng)政府不(bù)再对城投(tóu)债兜底。但实际上市(shì)场仍然把(bǎ)城投(tóu)债看作由地(dì)方政(zhèng)府背(bèi)书的(de)高信用(yòng)等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地(dì)方(fāng)政府下设的投融资机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场化的(de)企业。城投的债(zhài)务主(zhǔ)要(yào)包括向(xiàng)银行(xíng)借款和发(fā)行(xíng)债(zhài)券(quàn)融资这(zhè)两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来(lái)，全国城投(tóu)有息债(zhài)务快速扩张，每(měi)年增(zēng)速均(jūn)保持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台(tái)发债余(yú)额(é)的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地(dì)方债务的主要体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府(fǔ)的一般债(zhài)和(hé)专(zhuān)项(xiàng)债之和。城投平台中，如今，城投平(píng)台的(de)债券(quàn)余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政(zhèng)府背书的(de)高(gāo)等级信用(yòng)债。但是，城投(tóu)平台(tái)的非标(biāo)违约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银行贷款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保城投债按时(shí)兑付，不能(néng)轻(qīng)易违(wéi)约(yuē)

　　当前(qián)市场对地(dì)方政府债务增长(zhǎng)和财政收入增速(sù)下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投(tóu)债的收(shōu)益率普遍高于(yú)东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经(jīng)济偏(piān)弱区域被(bèi)边缘化(huà)。例(lì)如(rú)青(qīng)海、云南和天津等(děng)近(jìn)几(jǐ)年融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成(chéng)本(běn)有所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅(fú)相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平(píng)均票面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险偏好明(míng)显下降。为此，地方(fāng)政府(fǔ)应该(gāi)确保城投债的(de)按(àn)时兑付。因为违约(yuē)不仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶(è)化(huà)区域(yù)信用环(huán)境(jìng)，导致(zhì)地方(fāng)国企融(róng)资难、融资贵(guì)。从未来区域经济发展的角度(dù)看，政府部门(mén)仍需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平稳增(zēng)长，需(xū)要保持政府(fǔ)信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强(qiáng)城投(tóu)债权(quán)人的持(chí)有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就意(yì)味着城投(tóu)公司(sī)能够具备低成本的(de)借新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁(shuí)家抱”，意味着对地(dì)方债(zhài)不兜底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定(dìng)的(de)“托底”支持，即在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力度支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行(xíng)贷(dài)款展期），通(tōng)过政策性银(yín)行或商(shāng)业银(yín)行的低(dī)息资金来降低(dī)债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于(yú)地(dì)方政府可否通过出让国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协(xié)十三(sān)届全国委员会第(dì)五次会议第(dì)00503号(hào)提(tí)案的(de)答复中表示，将(jiāng)适(shì)时(shí)出台制度规定及操作(zuò)细则(zé)，探索国(guó)有权益份额规范化(huà)退出(chū)的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力(lì)国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时(shí)市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区(qū)域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还没(méi)有(yǒu)与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

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