金融(róng)界5月27日消息 近日因为昆明国资委(wěi)的一(yī)封(fēng)声明，让城(chéng)投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的(de)偿债能(néng)力(lì)已经越来越被重视。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席(xí)经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般(bān)债(zhài)、专项债(zhài)和(hé)包(bāo)括(kuò)城投债在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形(xíng)债，其规模(mó)究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛(měng)。包括(kuò)银(yín)行、保险、基(jī)金等(děng)在内的机(jī)构投资者是地(dì)方债的主要持有者(zhě)，他们(men)普遍担心的还是城(chéng)投债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵(guì)州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提(tí)出，“化债(zhài)工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能(néng)力已无法(fǎ)得(dé)到有效解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财(cái)政缩水的(de)背景下(xià)，地方政府的财(cái)权(quán)与事权不匹(pǐ)配问(wèn)题又凸(tū)显出来。在(zài)我(wǒ)国政府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的杠杆率水(shuǐ)平(píng)确实够(gòu)高了。需要(yào)调整(zhěng)中(zhōng)央和地方之间债务(wù)余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给(gěi)予困难省(shěng)份一(yī)定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务(wù)期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策性银行或商业银行的低(dī)息资金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建(jiàn)议，中央(yāng)政策上支持地方(fāng)政府(fǔ)通过出让(ràng)国有资产来偿债。他表示(shì)这类典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷(léi)金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债(zhài)务的(de)辨证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城(chéng)投债(zhài)是指(zhǐ)城投企业公开(kāi)发行的公司债券和中(zhōng)期票(piào)据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确城投债与(yǔ)地方政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地(dì)方政府(fǔ)投(tóu)融资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场化运营主体(tǐ)，地(dì)方政府不再对城(chéng)投(tóu)债兜底。但实(shí)际上市场(chǎng)仍然把城(chéng)投债看作由地方政(zhèng)府背书(shū)的(de)高信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司通常(cháng)都是地方(fāng)政府下(xià)设的投融(róng)资机构(gòu)，很难(nán)完全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务主要包括向(xiàng)银(yín)行借款和(hé)发行债券融资这两种方式(shì)，以前一种方式为主，但(dàn)后(hòu)一(yī)种债权融资的规模(mó)也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额(é)估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张(zhāng)，每(měi)年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发债余(yú)额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城(chéng)投平台(tái)实际(jì)上已经成为地方债务的主要体现形式，规模明显超(chāo)过地方政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平台(tái)中，如今，城(chéng)投(tóu)平(píng)台的(de)债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地(dì)方政府背书的(de)高等级信用(yòng)债。但是(shì)，城投平(píng)台的非标违约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也(yě)比(bǐ)较(jiào)多。

　　地(dì)方政府应确(què)保(bǎo)城投债按时兑(duì)付(fù)，不能轻易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对地方政府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤(yóu)其对(duì)财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份(fèn)，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部发(fā)达(dá)省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的(de)情况更加明(míng)显。

　　河(hé)南的(de)永(yǒng)煤债违约之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国的信(xìn)用债市场都造(zào)成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被(bèi)边缘化。例如青海(hǎi)、云(yún)南(nán)和(hé)天津(jīn)等(děng)近几年融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大(dà)幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来(lái)融资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较(jiào)全(quán)国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票(piào)面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济(jì)复苏不及(jí)预期的背(bèi)景下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地(dì)方政府应该确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能(néng)解决债务问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区域信用环(huán)境，导致(zhì)地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部门(mén)仍需要(yào)持续(xù)举(jǔ)债(zhài)来实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投债权人(rén)的持(chí)有(yǒu)信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就(jiù)意味(wèi)着城(chéng)投公(gōng)司能(néng)够具备(bèi)低成(chéng)本(běn)的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央(yāng)提出“谁家(jiā)的孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，即在政(zhèng)策上大力度支持(chí)地方政府“化世界上有鬼吗真实答案，世界上有没有鬼(huà)债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉(lā)长(zhǎng)债务(wù)期(qī)限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷(dài)款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债务(wù)更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外(wài)，对(duì)于地方政府可否(fǒu)通过出让国有资产来偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政(zhèng)协十三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号提(tí)案的答(dá)复中表示，将适时出台(tái)制(zhì)度规定及操作细则，探索国有(yǒu)权益份(fèn)额规(guī)范(fàn)化退出的有(yǒu)效(xiào)方式(shì)和途径，充分(fēn)发挥(huī)有(yǒu)限(xiàn)合伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业(yè)创新(xīn)发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台化(huà)债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿划(huà)转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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