《基金经(jīng)理(lǐ)投(tóu)资笔记》宏观(guān)策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合信分压公式是什么，分压公式是什么意思基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我们提出了5月是(shì)乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个大的背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的(de)理由都不是非(fēi)常清晰。周末中央发布长期的产业政(zhèng)策，基调是清(qīng)晰的，但(dàn)那是诗和远方，是战(zhàn)略性的布(bù)局，很多(duō)投资者更喜(xǐ)欢战术性的(de)机会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度(dù)股东大会在巴(bā)菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引了全(quán)球投资(zī)者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻(xún)找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值(zhí)投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯(bó)克希尔决(jué)策者对宏观环境的(de)担忧，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会(huì)者收获的可能(néng)不是清(qīng)晰的思路，而是在迷(mí)宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要(yào)的(de)理由是根据惯例，银行保险等利好兑现(xiàn)后往往是市(shì)场(chǎng)开(kāi)始调整的(de)开始。A股(gǔ)投资(zī)历来是有(yǒu)季节性的，但这未必(bì)是历史的(de)铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大反攻(gōng)。我们(men)需要因时(shí)而(ér)变，投(tóu)资(zī)者需要考虑(lǜ)到当前的市场背景(jǐng)已(yǐ)经和之前有(yǒu)很大的不同。当前(qián)市场进入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段的一个(gè)重要理由是除了逻辑(jí)推演，很多(duō)重要问题很难用清晰的(de)事实(shí)来验(yàn)证(zhèng)。谨(jǐn)慎的(de)投资者往往是见好就(jiù)收(shōu)或者谋定而后动，因此才有了(le)上(shàng)述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提(tí)前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策本(běn)身(shēn)也不是大(dà)开大(dà)合(hé)。新出台的政策(cè)更多地在(zài)落实(shí)上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储(chǔ)依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增(zēng)长(zhǎng)数据传递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从(cóng)投(tóu)资主线看(kàn)，数(shù)字经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有未来预期的业绩(jì)改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其他(tā)板块分(fēn)化较(jiào)为极致，也(yě)是不(bù)争的事(shì)实。除了这两条主线外，金融、消费(fèi)和(hé)公用事(shì)业(yè)有(yǒu)反弹，但难以成为持续的配(pèi)置主题，新能源(yuán)崩(bēng)坏的筹码预期也(yě)决定了反(fǎn)弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行(xíng)为看，投资者并未(wèi)形(xíng)成一致(zhì)预期。随着(zhe)一季(jì)报的披露(lù)，市场阶段性发挥了对(duì)盈利(lì)现实的(de)定价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一定修复和表现有韧(rèn)性的金(jīn)融(róng)、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此(cǐ)前也有一定表现。不过，随着业绩(jì)的(de)公(gōng)布反而出现(xiàn)了一定的(de)买预期卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市场也有定价效率不(bù)稳定的一面(miàn)，同样是业绩修复或有韧性的农林牧(mù)渔、新能源和消费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季(jì)报显(xiǎn)示企业盈利仍在(zài)磨底阶(jiē)段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益过于显著，目前(qián)除(chú)了游戏、传媒(méi)一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所(suǒ)回调。中(zhōng)特估相关的基(jī)建(jiàn)、银行、石油(yóu)、出版等(děng)板块盈利有支(zhī)撑、估值也(yě)较(jiào)低(dī)，因此在最(zuì)近市场(chǎng)调整的时候整体(tǐ)表现较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了一(yī)季(jì)报(bào)行情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段(duàn)。扣除(chú)金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这意味着短期盈利(lì)很难撑(chēng)起A股系统性的行情。所以，我们看到(dào)这两(liǎng)条主线之外其(qí)他(tā)业绩尚可(kě)的板块，整体反(fǎn)弹的幅度(dù)都相(xiāng)对有限(xiàn)。消费的盈利有(yǒu)一定的修(xiū)复，而市场由于前期的悲观情绪(xù)尚(shàng)未对(duì)其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性(xìng)交易机(jī)会。

　　三、战略(lüè)性布局是(shì)清晰而明确的：政(zhèng)策(cè)关注产业(yè)升级和人的问题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议(yì)密集召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央财经(jīng)委会议和国(guó)常会(huì)相继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于当(dāng)前经济复苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头不稳的问题，有着清(qīng)醒的认识(shí)，短期(qī)的(de)工(gōng)作重点(diǎn)是(shì)恢复和扩大需求，但同时也明确(què)不会再(zài)走(zǒu)老路(lù)——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济(jì)，而是(shì)聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产(chǎn)业智(zhì)能化、绿色(sè)化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系(xì)下的融合发展

　　这(zhè)次(cì)财经委会议的(de)一个(gè)新提法是“坚持三次产业(yè)融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持(chí)推(tuī)动传统产(chǎn)业转(zhuǎn)型升级，不能当成(chéng)‘低端产(chǎn)业’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这个提(tí)法(fǎ)很重要。我们去(qù)年底强(qiáng)调接下来一(yī)段时间(jiān)的(de)政策需要强调均衡性(xìng)和系(xì)统性，才(cái)能形成经济发展的合(hé)力。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点支(zhī)持和(hé)发展，但是经(jīng)济的运行(xíng)是一个完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金融支撑、高(gāo)科技领域和低技(jì)术领(lǐng)域、融资-设(shè)计(jì)-制(zhì)造(zào)—物流(liú)-销售-服务等各方面需要协调发(fā)展，大(dà)家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能(néng)够(gòu)真(zhēn)正把需(xū)求(qiú)拉动起来(lái)。不能(néng)够孤立、片面地理(lǐ)解和执行(xíng)政策，毕(bì)竟即使是芯片这么(me)最高科技的领域，它的(de)下(xià)游需(xū)求也(yě)主要来自消费电子产品(pǐn)中的手机、汽(qì)车、智能家居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺(quē)乏良性循环的(de)基(jī)础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉(lā)动核心的(de)企业家(jiā)、作为人力资(zī)源重点的(de)人才、承载民族未来的新生人口、需(xū)要关注的老龄人(rén)口(kǒu)。当前中国的发展逐(zhú)渐(jiàn)从(cóng)资(zī)本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人力(lì)资源拉(lā)动，技术创新成为能否(fǒu)突破内外部(bù)约(yuē)束的关键(jiàn)。技术创新(xīn)能力取(qǔ)决于制度保障下的主(zhǔ)观能动性，在(zài)经历了过(guò)去(qù)几年的(de)非常(cháng)态之后，在内外(wài)部不确定性的制约下，如何(hé)让当前每(měi)个主体(tǐ)充(chōng)满信心、充满主观能(néng)动性，是政(zhèng)策的重(zhòng)心(xīn)。以人工智能为代表的(de)数(shù)字经(jīng)济大发(fā)展，有(yǒu)可能能够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人(rén)力资源的差距，这(zhè)需(xū)要从一个更高(gāo)的角(jiǎo)度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接下(xià)来的政(zhèng)策(cè)力度(dù)和效果有多大、盈利能否实质性(xìng)的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的(de)斜率是否面临趋缓的压力、海外的潜在风险到底有多大(dà)、美(měi)联储到底下一步面临的是什么(me)样的经(jīng)济形势等，投资者希望渐次(cì)判断上述一系(xì)列的重要问(wèn)题的(de)程度，并据此(cǐ)进行(xíng)布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一个布局的(de)好阶段，而未(wèi)必会是收获的(de)阶段。投(tóu)资者需要多一点耐心，风(fēng)浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看(kàn)到价值投资者很(hěn)重要的(de)一个(gè)特质，即我们(men)提倡的(de)“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事(shì)实的清(qīng)晰，投资路径(jìng)也(yě)将会(huì)非(fēi)常明确。这个(gè)路(lù)径，我们从产业视角(jiǎo)做了(le)一下梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是(shì)产业(yè)现(xiàn)代化，科技自主(zhǔ)可用，数字化、高(gāo)端化与智能化是(shì)明确的诗与远方，需(xū)要进行战(zhàn)略(lüè)布(bù)局。投资的下限是(shì)避免系统性的(de)风(fēng)险，在现(xiàn)代化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产(chǎn)业是(shì)不能(néng)进行(xíng)战略布局的。投资的(de)中间状态是(shì)周期(qī)与消费行业，是战术性(xìng)的布(bù)局。

　　产业视角下(xià)的投资路线(xiàn)图

　　【了(le)解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)博士，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南(nán)开(kāi)大学(xué)经济学博士，清华大(dà)学管理科学与工程(chéng)博士后。学术研究与(yǔ)教学以及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等(děng)实(shí)务(wù)领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一(yī)直致力(lì)于(yú)在周期波动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产(chǎn)，通(tōng)过资本资产(chǎn)定(dìng)价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信(xìn)基金经理、首席(xí)宏观分压公式是什么，分压公式是什么意思分析师，2022年2月加(jiā)入(rù)创金合信基金。此前履职(zhí)博(bó)时基金，负责分压公式是什么，分压公式是什么意思宏观策(cè)略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学学士(shì)，上海财经大学经济学硕士、博士，中国(guó)社科(kē)院经济学(xué)博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 分压公式是什么，分压公式是什么意思