“现在的房地产(chǎn)很难(nán)再出现像过(guò)去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关(guān)注度从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行(xíng)业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到(dào)了最底部，而且是反复地(dì)杀(shā)到了底部，再往(wǎng)下的空间(jiān)已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线等(děng)指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提(tí)醒，在房地(dì)产赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非(fēi)常小心，避免选了(le)半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下(xià)三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国资(zī)背景的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地产的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的(de)主要资金来源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但今年新房的销售情(qíng)况相较一般。再关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是(shì)那些(xiē)有国企(qǐ)背(bèi)景的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现(xiàn)了一个很明显的novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗分(fēn)化，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景(jǐng)的(de)房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在(zài)房地产行业(yè)内，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特(tè)别(bié)重视(shì)企业的成本(běn)优势，更(gèng)具体一(yī)点(diǎn)，就是(shì)它的(de)净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利润率是不是(shì)行业内(nèi)最(zuì)高的(de)；融资成本是否是(shì)行业(yè)内最低(dī)的；建安成(chéng)本是(shì)否也是(shì)业内(nèi)最低的(de)；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房(fáng)企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足(zú)上述条件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多。即(jí)便是在国央(yāng)企中，仍有部分房企(qǐ)出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据(jù)整理发现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西(xī)藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是有着(zhe)较(jiào)稳健(jiàn)特色的国(guó)央企房企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是(shì)少数。而更(gèng)加(jiā)值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始(shǐ)大举扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐(lè)观的预判未来市(shì)场(chǎng)，以及(jí)过于激进(jìn)的扩张拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年(nián)开始到(dào)2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右(yòu)，完(wán)全没有(yǒu)增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到(dào)机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线城市进行大(dà)举拿地(dì)，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与(yǔ)此同时，该(gāi)房企(qǐ)新购入地(dì)块(kuài)也实现了(le)快(kuài)速的(de)开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最(zuì)后(hòu)的赢家”的特(tè)点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一(yī)半也主要集中在强二线和二(èr)线城市(shì)；另一方面，它的(de)扩张是(shì)有(yǒu)节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营(yíng)企(qǐ)业(yè)的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出(chū)手(shǒu)，但(dàn)出手(shǒu)的(de)章法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率(lǜ)扩张得(dé)太快，但(dàn)未来的(de)两年市场(chǎng)没有想(xiǎng)象得那(nà)么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一家房(fáng)企的(de)扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负债率水(shuǐ)平，在我看(kàn)来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得过(guò)于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看(kàn)出(chū)，这一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的净(jìng)负债率要求(qiú)不得(dé)高(gāo)于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度(dù)并没有(yǒu)那么(me)快(kuài)，所(suǒ)以要(yào)规避(bì)公司净负(fù)债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的(de)房企梳理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地(dì)产(chǎn)净(jìng)负债率持(chí)续(xù)居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较(jiào)积极的拿地策略的(de)同时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公(gōng)司的扩(kuò)张novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个(gè)别民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他(tā)们是以同一筛选标准来(lái)看国央企与(yǔ)民营房企，但在各(gè)维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央(yāng)企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本(běn)更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺(shùn)畅，能够做到想融就(jiù)融，这样(yàng)，国央企自然而然就具(jù)有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构(gòu)更加看好国央企，但这也并不(bù)意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数(shù)民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵(líng)活配置混(hùn)合(hé)型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国社保基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿(yì)私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产公(gōng)司的几(jǐ)只产品合(hé)计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青睐，和(hé)其(qí)自身的基(jī)本面(miàn)表(biǎo)现存在(zài)一定关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时间，房(fáng)地产(chǎn)市场整体(tǐ)在(zài)走(zǒu)“下坡路(lù)”，但作为杭(háng)州本土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都表现了(le)较(jiào)强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集团扣(kòu)非归母(mǔ)净利润(rùn)依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依(yī)次实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是实现(xiàn)了(le)扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和(hé)滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年(nián)，杭州地区(qū)的(de)营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房(fáng)企销售排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补(bǔ)充同样(yàng)较(jiào)为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳居杭(háng)州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的(de)房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列(liè)房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股(gǔ)价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更(gèng)是迎(yíng)来多家(jiā)机构的集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业链布局(jú)重(zhòng)点(diǎn)移至存量赛(sài)道(dào)

　　机构(gòu)在(zài)下游(yóu)家纺、家居(jū)、物业觅αnovo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗

　　实际上房地(dì)产开发(fā)只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢铁(tiě)、水泥(ní)、建材(cái)、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商，而下游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电器(qì)、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开(kāi)发环(huán)节与(yǔ)上(shàng)游材料端息(xī)息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中(zhōng)国房地(dì)产行业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们(men)相对看好，因为居民保(bǎo)有的(de)住(zhù)房规模越来(lái)越大，随着(zhe)时间的(de)增(zēng)加，内装(zhuāng)更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越(yuè)来越多。美国(guó)过去的数据充分说(shuō)明(míng)了这一点，在新房销(xiāo)售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增长却(què)一(yī)直都(dōu)很好。对于地产(chǎn)产业链，我们(men)相对(duì)看好和内装相关的行业，例如消费建材(cái)、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居前(qián)两位的都(dōu)是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前(qián)者在(zài)月线连(lián)收七根阳线的基(jī)础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富(fù)安娜主要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡眠家(jiā)居、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一(yī)季度(dù)报(bào)告显示，报告期(qī)内，富安娜实现(xiàn)营业(yè)收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股东的(de)净(jìng)利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司(sī)一(yī)季报的(de)十大(dà)流通股股东(dōng)来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时包(bāo)括公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值和私募的明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占(zhàn)据了半(bàn)壁(bì)江(jiāng)山。需要(yào)强调的是(shì)，中欧的(de)两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管(guǎn)的(de)产品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还(hái)有金地集(jí)团(tuán)和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板(bǎn)块(kuài)也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不(bù)过(guò)好在(zài)困境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家(jiā)居(jū)板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还是归(guī)母(mǔ)净利润，公(gōng)司都(dōu)实(shí)现了同比(bǐ)双升(shēng)。

　　从公司的(de)十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基金经理罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季(jì)报中他(tā)管(guǎn)理(lǐ)的广发(fā)策略优选和广发安宏(hóng)回报均增加(jiā)了(le)持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的两只公募(mù)。有意思的(de)是，他(tā)似乎对于定制家居(jū)类标(biāo)的情有独(dú)钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他(tā)管(guǎn)理的全部三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其(qí)也(yě)成为(wèi)他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所青睐，不过(guò)这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择(zé)成为难(nán)题(tí)。对此(cǐ)，前(qián)述上海公募(mù)基金经(jīng)理举例分析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高毛(máo)利的(de)行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的绿(lǜ)城服务(wù)为例(lì)，它在(zài)中高端楼盘占比是比较高的(de)，每(měi)年到(dào)期的合同里(lǐ)提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目到(dào)期(qī)之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公司(sī)很容易一(yī)开(kāi)始是挣(zhēng)钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安(ān)这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能(néng)做到提(tí)价(jià)难度(dù)是非常大的。但(dàn)是该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的(de)定位和比较好的服务是(shì)有关系的(de)。”他进一步强调。

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