5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆(duī)上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一(yī)个(gè)催化(huà)因(yīn)素就是积(jī)极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的(de)申报发(fā)行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金申报和(hé)发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振(zhèn)建进一(yī)步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金(jīn)积极布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新(xīn)一轮(lún)深化国企(qǐ)改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业(yè)高质(zhì)量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方国资(zī)所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本(běn)身基(jī)本面在今年会有重大的(de)向(xiàng)上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有企业(yè)改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估(gū)的投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也(yě)就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国央经(jīng)营管理(lǐ)价(jià)值导(dǎo)向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来(lái)两年体现在(zài)每一个央国(guó)企的报表中(几十块钱的阿富汗玉是真的吗zhōng)。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露(lù)出不少基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏(piān)股主动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估(gū)计(jì)了(le)各基(jī)金主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末(mò)股票总(zǒng)市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对(duì)港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占港股持(chí)股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说(shuō)中国特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程(chéng)和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要(yào)实地(dì)考察国(guó)央企，并且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企(qǐ)构建专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了(le)解国(guó)央企经营(yíng)思路(lù)和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结(jié)合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力(lì)等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上(shàng)构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的估(gū)值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业(yè)的研(yán)究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色(sè)的估(gū)值体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学习领(lǐng)会(huì)并针对(duì)原有的(de)估值体系进行(xíng)改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一(yī)位的工作，合理设(shè)置指标也非常重(zhòng)要，投资(zī)者的(de)认可和实施是最(zuì)终该体系能否具(jù)备长期价值的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很大的认(rèn)知(zhī)误(wù)区(qū)，市(shì)场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形(xíng)成了(le)初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战略发(fā)展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折现为主要(yào)方(fāng)法的(de)单一(yī)价值估(gū)值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价(jià)值观念、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与国(guó)家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责(zé)任等(děng)要(yào)素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提(tí)升企业内在价值(zhí)的(de)积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还(hái)有(yǒu)估值结论(lùn)和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了(le)更好地适应中国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实(shí)践(jiàn)中进几十块钱的阿富汗玉是真的吗行探索，目前(qián)尚没(méi)有公认的(de)指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)。

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