事件

　　5月11日(rì)，统计局公布(bù)4月物价数据：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预期降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部结构分化(huà)、与终端需求相关的(de)服务业(yè)延续涨价

　　物价(jià)作为(wèi)经济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏早期多表现(xiàn)相对低迷、实属常态。传(chuán)统周期下，经(jīng)济的周期性波动(dòng)，主要由(yóu)需求端(duān)驱动，物(wù)价作为(wèi)经济的滞(zhì)后(hòu)指标(biāo)，表(biǎo)现(xiàn)出明显的(de)周期性波(bō)动(dòng)。经验显示，CPI等物价指标，与经济(jì)走(zǒu)势大体类似(shì)，一般滞后(hòu)经济(jì)表(biǎo)现(xiàn)2个季度左右(yòu)；经济复(fù)苏早期，CPI同比表(biǎo)现一(yī)度相(xiāng)对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的低位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主(zhǔ)要缘(yuán)于供给端影响和外需拖累部分商品(pǐn)价格回落等。年初以来，CPI同比(bǐ)持续回落至4月的0.1％，拖累主要来(lái)自于食品和非(fēi)食(shí)品中的商品、不(bù)完全由(yóu)需求主导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给充(chōng)足，价格回(huí)落成(chéng)为拖累食品同(tóng)比自(zì)年初的6.2％回落(luò)至4月的(de)0.4％；非食品中，原油等国际(jì)定价(jià)的(de)大宗商品(pǐn)价格(gé)回(huí)落，带动交通(tōng)工具用燃料等(děng)分(fēn)项环比(bǐ)延续(xù)低于季(jì)节性(xìng)，部分耐用品价(jià)格回(huí)落也有拖(tuō)累、与相关原(yuán)材料(liào)成(chéng)本(běn)压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复较早(zǎo)的领域(yù)、线下消费相(xiāng)关的商品和服务(wù)，在价格(gé)上(shàng)已(yǐ)有连(lián)续体现。终端需求(qiú)回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步(bù)凸显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自年初以来明显回(huí)升、分(fēn)别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例如(rú)，文(wén)教(jiào)娱(yú)制造业(yè)价格环比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已见底，后续或逐步回升(shēng)。线下消费活动持续改善等或带动内生动能逐步增强(qiáng)，对价格的(de)支撑仍在逐步显现。叠加基(jī)数贡献(xiàn)、及(jí)部分(fēn)商品价格回落拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或(huò)于4月(yuè)见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅(fú)回落(luò)，生产(chǎn)资料拖(tuō)累PPI低(dī)预(yù)期(qī)、原油(yóu)链(liàn)等(děng)拖累延续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点(diǎn)至0.1％、低于(yú)预期(qī)的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上(shàng)月回落(luò)0.4个百(bǎi)分点至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同(tóng)比(bǐ)持(chí)平于0.7％。分(fēn)项(xiàng)环(huán)比(bǐ)中，食(shí)品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品(pǐn)环(huán)比由(yóu)平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等服务项涨价延续。食品环(huán)比中(zhōng)，鲜菜和鲜(xiān)果大(dà)量上市，价格(gé)分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费(fèi)淡(dàn)季影响，猪肉(ròu)价格下(xià)降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个百分(fēn)点。非食品环比中(zhōng)，原油价(jià)格回落拖累CPI交通通信项环比(bǐ)延续低(dī)位(wèi)、-0.4％，文教娱(yú)、其他商品服务环比(bǐ)明显上(shàng)涨(zhǎng)，分别较上月(yuè)变(biàn)动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生活资(zī)料(liào)韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由平(píng)转降至-0.5％。大类环比中，生产(chǎn)资(zī)料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明(míng)显、原材料和(hé)加工(gōng)工业(yè)亦有走弱；生活资料(liào)环比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除食(shí)品外环比延续回落外，衣着、一般日用品环比由负(fù)转(zhuǎn)正，耐用消费品降幅收(shōu)窄。

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　　分行业来看，原(yuán)油等上游原材料链条相关(guān)价格回落，与线下(xià)消费相关的中下游行(xíng)业(yè)价格(gé)回升。4月，多数行业环比价格回落、上(shàng)游原材料链条(tiáo)尤(yóu)其明显。煤炭开采、石油(yóu)加工、燃(rán)气供(gōng)应环(huán)比延续回落、降(jiàng)幅均在(zài)1.9个百分点以上(shàng)，汽车制造(zào)、通信制造等部分(fēn)中下(xià)游制(zhì)造业价格有(yǒu)所回落，但文教(jiào)娱制品等靠(kào)近终端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪(zhū)价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证券研究报(bào)告：《通缩是个伪(wěi)命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报(bào)告(gào)发布机构：国金证(zhèng)券(quàn)股份(fèn)有限公司

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