《基金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏观策略系(xì)列

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富管(guǎn)理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创金(jīn)合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡仍从容(róng)

　　上期分享中(zhōng)（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个大(dà)的背景是市场进入了战(zhàn)略相(xiāng)持阶段，进(jìn)攻和防守(shǒu)的理由都不是非常清晰(xī)。周末中央发(fā)布长期的产业政策(cè)，基调(diào)是清晰的(de)，但那是(shì)诗和远方(fāng)，是战略性的(de)布(bù)局(jú)，很多投资(zī)者更喜(xǐ)欢战术性的(de)机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在巴菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引(yǐn)了全球投资者的(de)目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找到(dào)投资的秘诀，价值投资的(de)道(dào)虽相同，但法、术、器是各异的。不拉斯维加斯在美国的哪个地方 拉斯维加斯是沙漠城市吗仅如(rú)此，伯克希尔决策(cè)者对(duì)宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清晰的(de)思路，而是在迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要(yào)的理由是(shì)根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是(shì)市场开(kāi)始调整的(de)开始。A股投资历(lì)来(lái)是有(yǒu)季(jì)节(jié)性的(de)，但这(zhè)未必是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在新的政(zhèng)策(cè)基(jī)调下(xià)开始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要(yào)因时而变，投(tóu)资者需要考虑到当(dāng)前的市场背(bèi)景已(yǐ)经(jīng)和(hé)之前有(yǒu)很大的不同(tóng)。当前市场(chǎng)进(jìn)入战略僵持阶段的一个重(zhòng)要理由是除了(le)逻辑推(tuī)演，很多重要问(wèn)题很难用清(qīng)晰的事实(shí)来验证。谨慎(shèn)的(de)投资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚(chǔ)的(de)地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一(yī)，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易了政(zhèng)策的方向(xiàng)，而且今(jīn)年(nián)国内(nèi)的政策本身也不(bù)是(shì)大开大合(hé)。新出(chū)台的(de)政策更多(duō)地在落实上，较少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依(yī)然在通胀、就业数据、金融(róng)数据和(hé)增长(zhǎng)数据传递的混(hùn)乱信息(xī)中纠结。

　　第三(sān)，从投资主(zhǔ)线看，数(shù)字(zì)经济和中特估依然(rán)既有政策、也有(yǒu)业绩(jì)或(huò)者(zhě)有未来预期(qī)的业绩(jì)改(gǎi)善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块(kuài)分化(huà)较为极致，也是不争的(de)事实(shí)。除了这两条(tiáo)主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反(fǎn)弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持续(xù)的配置主题，新能源崩坏的(de)筹码预期(qī)也决定了(le)反弹(dàn)的脆(cuì)弱性。

　　第四(sì)，从交易(yì)行(xíng)为看，投(tóu)资者并(bìng)未(wèi)形成一(yī)致预(yù)期。随着一季报的披露，市场阶段性发挥了对盈利现实的定价(jià)效率。具体表现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定(dìng)修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中(zhōng)的游戏传媒等表现较好，家(jiā)电(diàn)此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了一(yī)定的买预(yù)期卖现实(shí)的操作。当(dāng)然，相对而言市场也有定价效(xiào)率(lǜ)不稳定(dìng)的一(yī)面，同样是业(yè)绩修复或有韧性的(de)农林牧渔、新能源和消费板块，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显示企业盈利仍在(zài)磨(mó)底阶段(duàn)

　　短期(qī)市(shì)场的(de)核(hé)心矛盾在(zài)于缺乏(fá)特别明(míng)显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前(qián)除(chú)了游戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有所(suǒ)回调。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出版等板块(kuài)盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较低，因此在最近(jìn)市(shì)场(chǎng)调整的(de)时候整(zhěng)体表现(xiàn)较(jiào)好。在这两条我们看(kàn)好(hǎo)的(de)全年主线之(zhī)外，市场(chǎng)部分定价了一季(jì)报行情，但核心问题在(zài)于(yú)当(dāng)前盈(yíng)利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这意味着短(duǎn)期盈利很难(nán)撑(chēng)起(qǐ)A股系统性的行情。所(suǒ)以，我们看到这(zhè)两条主(zhǔ)线之外其他业绩尚可的板块(kuài)，整体(tǐ)反弹的(de)幅(fú)度都相对有限。消费的盈利(lì)有一定的修(xiū)复，而市场由于前期的(de)悲(bēi)观拉斯维加斯在美国的哪个地方 拉斯维加斯是沙漠城市吗情绪(xù)尚未(wèi)对(duì)其(qí)定价，这可能蕴含(hán)阶段性(xìng)交易机会(huì)。

　　三、战略性布局(jú)是清晰而明确的：政(zhèng)策(cè)关注(zhù)产业升级和(hé)人的问题(tí)

　　近期国内也处于一(yī)个会议密集召开(kāi)的(de)阶段，政治局(jú)会议、中央财经委会议和国常会相继召开。决策(cè)层对(duì)于当(dāng)前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期(qī)的工作重(zhòng)点是恢复和扩大(dà)需求，但(dàn)同时也明(míng)确不(bù)会再(zài)走老路——不会(huì)通过低(dī)水平的债(zhài)务(wù)扩张来刺激(jī)经济，而是聚焦(jiāo)实体经(jīng)济的(de)产(chǎn)业升级，推进(jìn)产(chǎn)业智能化(huà)、绿色(sè)化(huà)、融合化(huà)。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合发展

　　这次财经(jīng)委会议的一个新提法是“坚持(chí)三(sān)次产业融合发展(zhǎn)，避免割(gē)裂对立；坚(jiān)持推动传统产(chǎn)业转型升级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出”，这个(gè)提法(fǎ)很重(zhòng)要。我们去(qù)年底强(qiáng)调接下(xià)来(lái)一(yī)段(duàn)时间的(de)政策需要强调均衡性(xìng)和系统(tǒng)性，才能形成(chéng)经济(jì)发展的合力。卡脖子的(de)领(lǐng)域要重点支持和发展，但是经济的运行是一个(gè)完整的系统，生产和消费、实体经(jīng)济(jì)和(hé)金融支撑、高(gāo)科技领域和低技术领域(yù)、融资(zī)-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需要协调发展，大家的(de)信(xìn)心(xīn)慢(màn)慢恢复、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需(xū)求拉动起来(lái)。不能够孤(gū)立、片面地理解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么(me)最(zuì)高科技的(de)领域，它(tā)的下游需求也(yě)主要来自(zì)消费电子产品中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能家居等等(děng)，没有需求的拉(lā)动，产业的发展就缺(quē)乏良(liáng)性循(xún)环的基(jī)础。

　　高质量(liàng)的人才(cái)红利

　　另外，最近政策(cè)讨(tǎo)论的一个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉动核心的企业家(jiā)、作为(wèi)人力资(zī)源重点的人才、承(chéng)载民族未来的(de)新生人口、需要关注的老龄人口。当前(qián)中国的发展逐渐从资(zī)本和(hé)劳动(dòng)要(yào)素拉动转向人力(lì)资源(yuán)拉动，技术(shù)创新(xīn)成为(wèi)能否突破(pò)内(nèi)外(wài)部约(yuē)束(shù)的关键。技术(shù)创新能力取决于制(zhì)度保(bǎo)障下的(de)主观能动(dòng)性，在经历了(le)过去(qù)几年(nián)的非常(cháng)态之后(hòu)，在(zài)内外(wài)部不确定(dìng)性的制约下，如(rú)何让当前每(měi)个主体充满(mǎn)信心(xīn)、充(chōng)满主观能(néng)动性，是政策的重心(xīn)。以人工智能为代表的数字(zì)经济大发展，有可能能够帮(bāng)助我们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源(yuán)的(de)差距，这需要(yào)从(cóng)一个更高(gāo)的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看(kàn)起来(lái)是战略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战。接(jiē)下来(lái)的政策力度(dù)和效果有多大、盈利(lì)能(néng)否实(shí)质(zhì)性的反弹、经济(jì)复苏的斜率是(shì)否面(miàn)临趋缓的压力、海(hǎi)外的潜在风险到底有多大、美联储(chǔ)到底下一步面(miàn)临的是(shì)什么样的经济形势等，投资者希望渐次判断(duàn)上(shàng)述一系列的重要问(wèn)题的(de)程度，并据此(cǐ)进行布局。

　　从这个(gè)意义(yì)上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一(yī)个布局的好阶段，而未必会是收获的(de)阶段。投资者(zhě)需要多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历次(cì)股东大会上(shàng)看到(dào)价值投资者很重要的(de)一(yī)个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随着事(shì)实的清晰，投资路(lù)径也将会(huì)非(fēi)常明确(què)。这个路径，我们从(cóng)产业(yè)视(shì)角做了一下梳(shū)理，供投(tóu)资者参(cān)考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上(shàng)限是产业现代化，科技自(zì)主可用，数(shù)字(zì)化、高端化与(yǔ)智能化(huà)是明(míng)确的诗(shī)与远(yuǎn)方(fāng)，需要进(jìn)行战略布局。投资的(de)下限是避免系统(tǒng)性的风险，在现代(dài)化的产业(yè)转型中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风(fēng)险(xiǎn)和未来跟不上历(lì)史步伐的产(chǎn)业是不能进行战略布局的(de)。投资的(de)中(zhōng)间(jiān)状态是(shì)周期与消(xiāo)费(fèi)行业，是战术性的布局(jú)。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)，投(tóu)委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部(bù)总监，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济学博士(shì)，清华大学(xué)管(guǎn)理(lǐ)科学与工程(chéng)博士后。学术研究与(yǔ)教(jiào)学(xué)以及(jí)宏观经济走势、金(jīn)融产品分析等实务(wù)领域(yù)经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年(nián)以来，一直(zhí)致(zhì)力于在周期波动(dòng)的框架内运(yùn)用(yòng)财政的视(shì)角解构宏观经济的运行，将(jiāng)中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信基(jī)金经理、首(shǒu)席宏(hóng)观分析师，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金。此前(qián)履(lǚ)职博时基金(jīn)，负(fù)责宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策(cè)、大类资产配置与择时研(yán)究。武汉(hàn)大学(xué)学士，上海财经(jīng)大(dà)学经济学硕(shuò)士、博士，中国(guó)社科院(yuàn)经(jīng)济学博士后，学术论(lùn)文(wén)多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核心(xīn)经济学(xué)期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 拉斯维加斯在美国的哪个地方 拉斯维加斯是沙漠城市吗