金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投债(zhài)成为关(guān)注的焦点，当前地(dì)方债的规模和(hé)地方(fāng)政府(fǔ)的(de)偿(cháng)债能力已经越来越被重视。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文(wén)称，地方债(zhài)包括地方一(yī)般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规模(mó)究竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在内的机(jī)构投资者是地方债(zhài)的(de)主要持有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的还是城投(tóu)债务、非标等地(dì)方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自(zì)身能力已无法(fǎ)得(dé)到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在(zài)土地财(cái)政缩(suō)水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来(lái)。在(zài)我(wǒ)国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不算高(gāo)的(de)前(qián)提下，我国地方政府的(de)杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调(diào)整(zhěng)中央(yāng)和地方之(zhī)间债务余额(é)的比(bǐ)例(lì)关系。“今后(hòu)应加大(dà)中央政府的发(fā)债(zhài)规模，为地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国(guó)经(jīng)济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范(fàn)区(qū)域俩人与两人的区别用哪个合适，小俩口还是小两口性金融风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司还没(méi)有(yǒu)与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”。如(rú)帮(bāng)助地方政(zhèng)俩人与两人的区别用哪个合适，小俩口还是小两口府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务(wù)期(qī)限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义(yì)道(dào)桥实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建(jiàn)议(yì)，中央政(zhèng)策上支持(chí)地(dì)方政府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台(tái)集(jí)团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来(lái)源李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务(wù)的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国(guó)城(chéng)投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公开发行(xíng)的(de)公司(sī)债券和中期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与地方政府信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公司定位(wèi)由地(dì)方政府(fǔ)投(tóu)融资(zī)机构转变为市(shì)场(chǎng)化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍(réng)然把城投债看作由地方政府背(bèi)书(shū)的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司(sī)通常都(dōu)是地方政府下(xià)设的投融资机构，很难完全独立(lì)成(chéng)为与政(zhèng)府(fǔ)无关(guān)的纯市(shì)场化的企业。城投的债务(wù)主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行(xíng)债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前一种方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权融资(zī)的(de)规模也不小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速(sù)均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城(chéng)投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为地方债(zhài)务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的(de)一般债和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高(gāo)等级信用债。但是(shì)，城(chéng)投平(píng)台(tái)的非(fēi)标违约情况(kuàng)时(shí)有发生，银(yín)行贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式的也比较(jiào)多(duō)。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保(bǎo)城投债按时(shí)兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政(zhèng)收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增长的(de)现(xiàn)象普遍(biàn)担心，尤其对(duì)财力偏弱的(de)东(dōng)北、中西(xī)部省份，城投债(zhài)的收(shōu)益率(lǜ)普遍高(gāo)于(yú)东部发达省市(shì)。2022年13个省土地(dì)出让金(jīn)对(duì)政府(fǔ)债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城(chéng)投拿地(dì)之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更(gèng)加明(míng)显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全国的(de)信用(yòng)债市场(chǎng)都造(zào)成负面冲击(jī)，信用分(fēn)层现象加剧(jù)，部(bù)分经济偏(piān)弱区(qū)域(yù)被边缘化。例如青海(hǎi)、云(yún)南和天(tiān)津(jīn)等近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在(zài)上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较(jiào)全(quán)国更小(xiǎo)。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平(píng)均(jūn)票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背(bèi)景下，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方(fāng)政府应该确保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债(zhài)务问(wèn)题，反(fǎn)而会(huì)恶化(huà)区域(yù)信用环境，导致地方国企(qǐ)融(róng)资(zī)难、融资贵。从未(wèi)来区域经(jīng)济发展的角(jiǎo)度看，政府部(bù)门仍(réng)需要(yào)持续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首(shǒu)先要确保城(chéng)投(tóu)债不违(wéi)约，这就意(yì)味着城(chéng)投公(gōng)司能够具备低成(chéng)本的借新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁(shuí)家(jiā)的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议(yì)给予困(kùn)难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上大力度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”，如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务(wù)期(qī)限（非债券类债务(wù)展(zhǎn)期，如(rú)遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息资(zī)金来降低(dī)债务成本，让债务(wù)更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于(yú)地方(fāng)政府可否通过(guò)出让国有资产来偿债(zhài)方面，也(yě)希望中央给(gěi)予政(zhèng)策(cè)上的(de)支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在对政协十三届全国(guó)委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将(jiāng)适(shì)时(shí)出台制度规定及操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化退出(chū)的(de)有效(xiào)方式和途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企(qǐ)业股(gǔ)权获(huò)得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、20俩人与两人的区别用哪个合适，小俩口还是小两口20年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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