5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行(xíng)情(qíng)，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为(wèi)这一波(bō)“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆(duī)上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素(sù)就(jiù)是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面(miàn)、政策面(miàn)都在(zài)向好(hǎo)，下半(bàn)年(nián)，中(zhōng)特估有(yǒu)可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金(jīn)发行整(zhěng)体(tǐ)平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带(dài)来增量(liàng)资金(jīn)，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因(yīn)为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投资者提供更丰(fēng)富的工具(jù)以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基(jī)金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导更多(duō)资(zī)金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实(shí)体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和(hé)人(rén)工(gōng)智能(néng)成为两大明(míng)显的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期(qī)热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地(dì)方(fāng)国资所在(zà球缺的体积怎么算，球缺的体积公式是什么i)的行业(yè)，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在(zài)今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会(huì)，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企(q球缺的体积怎么算，球缺的体积公式是什么ǐ)业(yè)改革的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为(wèi)在下(xià)半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来(lái)三(sān)年分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计(jì)对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的(de)数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影响，估计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央国(guó)企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值(zhí)体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程和(hé)实践之(zhī)中(zhōng)，不少(shǎo)基金公司在加大投研力(lì)量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究(jiū)员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了(le)解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务(wù)导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现(球缺的体积怎么算，球缺的体积公式是什么xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业(yè)结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一(yī)直(zhí)在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融(róng)、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大的(de)认知误区，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估(gū)值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经理认为，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有(yǒu)企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现金流(liú)折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国(guó)际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步(bù)的(de)企业社会价(jià)值(zhí)评价(jià)体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在(zài)价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模(mó)型(xíng)的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结(jié)论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向和(hé)横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企业(yè)价值的(de)关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的(de)估值体系与传(chuán)统的(de)估值体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需(xū)要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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