5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认购(gòu)申请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限(xiàn)，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在(zài)去(qù)年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国(guó)央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银(yín)行股大(dà)涨的(de)一个催化(huà)因素(sù)就(jiù)是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为引爆(bào)行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策(cè)面(miàn)都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题基金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金(jīn)，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开96的因数有哪些数，72的因数有哪些，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的(de)工具以参(cān)与到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面是落实(shí)公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务实体(tǐ)经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的(de)和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情明(míng)显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目前重(zhòng)点关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大(dà)行业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地(dì)方(fāng)国资所在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大的向上(shàng)变化的机(jī)会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的(de)推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特(tè)估的机会(huì)未来(lái)三(sān)年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会(huì)。第(dì)二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶层设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面可(kě)能发生显著(zhù)正向变(biàn)化(huà)的个股(g96的因数有哪些数，72的因数有哪些ǔ)提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基金(jīn)在行(xíng)动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股(gǔ)的(de)数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了(le)“中特(tè)估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流程和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改(gǎi)变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要(yào)实(shí)地(dì)考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企(qǐ)构建专门的(de)股(gǔ)票库，并进(jìn)行长期(qī)跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营(yíng)思(sī)路(lù)和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的(de)具有时(shí)代特征和中国特色、符合(hé)国(guó)家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单(dān)套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在(zài)发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中国(guó)特色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系(xì)是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备长期价值的(de)基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民(mín)经济的支柱(zhù)，国(guó)企(qǐ)央企发(fā)展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共责(zé)任等(děng)。而(ér)这些(xiē)都(dōu)应该(gāi)考虑进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于(yú)国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权益(yì)出发(fā)，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国(guó)资(zī)委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业(yè)价(jià)值(zhí)的(de)可持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提高(gāo)估值定(dìng)价(jià)模型的科学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等(děng)实务工作中，都(dōu)有成熟的(de)量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收(shōu)益(yì)率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值(zhí)的方法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素(sù)成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种(zhǒng)因(yīn)素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值(zhí)结论96的因数有哪些数，72的因数有哪些和判断的影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适应中国(guó)的市(shì)场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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