5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企回(huí)报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题(tí)基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央(yāng)国(guó)企(qǐ)基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多(duō)主题基金(jīn)的申报发行，我认为(wèi)确(què)实会(huì)成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集申报的(de)国(guó)央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平(píng)淡(dàn)，近期多(duō)只国(guó)央企主题基金(jīn)申(shēn)报和发(fā)行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务(作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出wù)资本市(shì)场(chǎng)改革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随着国有企业(yè)改(gǎi)革(gé)的(de)推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始(shǐ)重视(shì)中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年(nián)以数(shù)字经济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随之改变(biàn)是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示(shì)，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特(tè)估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计也显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市(shì)值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国(guó)央(yāng)企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通(tōng)基(jī)金在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研究员将自(zì)己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识(shí)市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时(shí)代(dài)特征和中国特色、符合国家战略导向的(de)估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一(yī)种新的提法，但是这作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出个概(gài)念所涉及(jí)到的行(xíng)业和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表示(shì)，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的(de)机会(huì)的。同时(shí)，随着(zhe)时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特色的估(gū)值(zhí)体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的(de)需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是(shì)很大(dà)的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进估(gū)值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务(wù)就构建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现(xiàn)金流(liú)折(zhé)现(xiàn)为主要(yào)方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会(huì)价(jià)值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国(guó)资委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前已经(jīn作出指示和做出指示区别在哪，作出指示还是做出g)形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基(jī)金经(jīng)理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价值(zhí)的(de)可(kě)持续(xù)估(gū)值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社会责任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产收益率、营(yíng)业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究(jiū)，强调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值结(jié)论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是(shì)为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合(hé)理(lǐ)的企(qǐ)业估(gū)值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以使用。

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