5月(yuè)13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代(dài)能(néng)源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨的(de)一个(gè)催化因素(sù)就是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的(de)催(cuī)化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独(dú)领风骚(sāo)。”万家基(jī)金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近(jìn)期密(mì)集申报(bào)的国(guó)央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这(zhè)样的(de)布局可以更好支(zhī)持央国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上(s起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口hàng)市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国(guó)企投(tóu)资。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务(wù)实体(tǐ)经济和(hé)国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和(hé)人工智能成为两大(dà)明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在(zài)今年会有重(zhòng)大的向上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成(chéng)交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基(jī)本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研(yán)究投资(zī)思路也(yě)非常吻(wěn)合(hé)，为(wèi)在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开(kāi)始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段也(yě)就是今年(nián)以(yǐ)数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基(jī)于(yú)顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们(men)判断经营成果随之改变是一(yī)个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年体现在(zài)每(měi)一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露出(chū)不少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十(shí)大重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的(de)持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十(shí)大(dà)重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季(jì)度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实(shí)到日常的(de)投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去对(duì)国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意(yì)交(jiāo)流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研(yán)的的成果，了解国央企经营思(sī)路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习(xí)，对(duì)“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的(de)认(rèn)识：首先(xiān)要(yào)认(rèn)识市场(chǎng)体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国(guó)元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础上(shàng)构建的(de)具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国家战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一直在发(fā)生(shēng)的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这(zhè)波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局(jú)的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是(shì)资本(běn)市场(chǎng)使(shǐ)命，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)学习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值体(tǐ)系进(jìn)行改造(zào)，以适应现实的需(xū)要。明确该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很大(dà)的(de)认知(zhī)误区(qū)，市(shì)场化认(rèn)可是基(jī)本的常(cháng)识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符合国(guó)家战(zhàn)略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担社会价值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色的(de)价值评价体系(xì)，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流(liú)折现为(wèi)主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价(jià)值估值体系，转向社会(huì)整体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国内(nèi)团队(duì)对于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是(shì)注重企业(yè)价(jià)值的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等(děng)要(yào)素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估(gū)值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国(guó)的(de)市(shì)场和经济特点，提供更(gèng)精(jīng)准、更合理的(de)企起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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