王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌(diē)至过度低估时，股息率相应提(tí)升，会吸引绝对收益资金(jīn)买入，股(gǔ)价(jià)也(yě)逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上涨半年，又(yòu)一次因(yīn)绝对收益资金追(zhuī)逐高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银行业经营层面，也已经(jīng)悄(qiāo)然发生一(yī)些(xiē)向好的变化。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果(guǒ)大家觉(jué)得(dé)银行股是这几天才开始(shǐ)上涨，那么就(jiù)大错(cuò)特错(cuò)了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后(hòu)，已经持续上涨了足足半年(nián)时间了……

　　这(zhè)段时(shí)间的银行(xíng)股涨幅达到27％，其(qí)中(zhōng)部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常(cháng)可观。当然，中间也(yě)不(bù)是一帆风顺，2022年10月银行(xíng)股快速下跌后，迅速反弹(dàn)。过完2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整了近两(liǎng)个月时间，跌幅不大，不(bù)到10％。然后于3月底(dǐ)开始上涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种事情(qíng)并不是第一(yī)次发生。过去银行(xíng)股的(de)大行情，都是在悄无声息中默默上涨(zhǎng)的，因为(wèi)银行股平(píng)时关注度并不高。等到因几根(gēn)大线性而吸引(yǐn)大家(jiā)来关注时，已经涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一(yī)次(cì)类似的事情是2014年。或许经历过(guò)的人都(dōu)能记得，2014年11月，因(yīn)为一(yī)次比较意外(wài)的(de)“双(shuāng)降”（降息(xī)、降准(zhǔn)），金融股拔地而起其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音。但在此之前，银(yín)行(xíng)指标大约(yuē)在3月见底，然后不(bù)声不响地(dì)开始回升，到11月(yuè)时，8个月左(zuǒ)右时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有(yǒu)类似的(de)情况：没(méi)有明(míng)确利好，没有明确新闻，银行股却自(zì)己(jǐ)慢慢从底部爬(pá)起来(lái)了。

　　是(shì)谁先知先觉(jué)？

　　为(wèi)行情归因并不(bù)容易，因(yīn)为很(hěn)难(nán)验证。如果确实没有(yǒu)实质性利好，那(nà)么只能从资(zī)金面去猜测(cè)：可能是(shì)估(gū)值便(biàn)宜到很多资金愿(yuàn)意(yì)出手了。由(yóu)于银(yín)行盈利能力非常(cháng)稳定，估值(zhí)低(dī)往往意味(wèi)着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定(dìng)，PB越低则股息率越(yuè)高(gāo)。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时(shí)，股息率就会非常诱人。比如近年来，大行的ROE在(zài)10％以上(shàng)，分(fēn)红率30％左(zuǒ)右(yòu)，PB一度低至(zhì)0.5倍以下，那么计算出(chū)来的股息率高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就(jiù)好比一只(zhǐ)票息率6.6％的可(kě)转(zhuǎn)债(zhài)。如果盈(yíng)利能力(lì)保持，则后(hòu)续每(měi)年收取6.6％的“利息(xī)”，如(rú)果(guǒ)股价上涨，还能享(xiǎng)受资(zī)本利(lì)得。当(dāng)然(rán)，如(rú)果股价再跌(diē)，或盈利能力(lì)（ROE）、分(fēn)红率下降，则会遭(zāo)受(shòu)损失。但由于ROE已在底部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这就(jiù)非常像(xiàng)一张可转(zhuǎn)债，其(qí)市价下跌时，会有个(gè)估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如(rú)果这张“可(kě)转(zhuǎn)债(zhài)”的(de)票息(xī)率(lǜ)高到一定程度，显(xiǎn)著高过一些(xiē)资金的(de)成本(běn)，那么这(zhè)些资(zī)金自(zì)然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股(gǔ)就形成(chéng)一个隐形(xíng)的“估值底”，当(dāng)估值(zhí)低至(zhì)一定水平时，股息率诱人(rén)，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些情况下会被打破，即因为(wèi)一(yī)些负面因(yīn)素的存在，导(dǎo)致市场先(xiān)生觉得银行股的(de)估(gū)值或盈利(lì)能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行(xíng)股(gǔ)那(nà)种悄无声息的底(dǐ)部，可能(néng)并没有什么实质利(lì)好(hǎo)，就是(shì)有些看中(zhōng)股息率的(de)资金默默(mò)买(mǎi)入，把底(dǐ)部给买出(chū)来了。

　　这是些什(shén)么样的资金呢(ne)？

　　首先(xiān)可以排(pái)除的就是以股票(piào)型公募(mù)基金为代表的(de)机构(gòu)投资者。因为(wèi)他们的考核(hé)要求是相对(duì)收益，因此(cǐ)在大多(duō)数时(shí)候(hòu)，他们不会(huì)因为股(gǔ)息率诱人而买入，他们的(de)任(rèn)务是战胜(shèng)自己基金(jīn)的基准，或者战胜可比基金同仁。所以，即使股(gǔ)息率高(gāo)，他们也很难做出(chū)赚取股息率(lǜ)的决(jué)策，这(zhè)不是他们的考核目标。

　　因此，银行(xíng)股从(cóng)底部开始悄悄上(shàng)涨(zhǎng)的这段(duàn)时间，公募基金参与很(hěn)低，这次也不例外。

　　从(cóng)数(shù)据(jù)上也可(kě)验证(zhèng)：从33家银行(xíng)股(gǔ)2022年底基金(jīn)持仓比重来看，比重越低，期间（过去(qù)半(bàn)年，后同）涨(zhǎng)幅越大，比(bǐ)重越(yuè)高则(zé)涨幅越小。

　　除了公募基金，其他(tā)类似考(kǎo)核的机构投资者(zhě)也是类(lèi)似。

　　从数据上(shàng)看，我们(men)确实看到(dào)，2023年(nián)第(dì)一(yī)季度较(jiào)上年末，大部分(fēn)A股(gǔ)银行股(gǔ)的基金持(chí)仓比(bǐ)例是下(xià)降(jiàng)的，有(yǒu)些(xiē)个(gè)股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重(zhòng)降幅；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数走了个过山车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段(du其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音àn)时间刚好是人工智能概(gài)念股大涨(zhǎng)，因此机构投资(zī)者(zhě)有可能是卖出(chū)银行(xíng)等(děng)股(gǔ)票(piào)，换仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人工智能(néng)等板块行情回(huí)落(luò)后，银(yín)行股重拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速(sù)。春(chūn)节后的(de)这段时间，银行股刚好和人工(gōng)智(zhì)能走出了(le)一(yī)个完美的“对(duì)称”走(zǒu)势。

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外资、自营、保险(xiǎn)、资管等，则可(kě)能是买入的。因为这些资金不考核相对收(shōu)益，更多(duō)的(de)是追求绝对(duì)收益，因(yīn)此(cǐ)有可能是(shì)高(gāo)股息(xī)股(gǔ)票的(de)青睐者。

　　而决定他们买入的(de)因素中，资金成本应该是个重要因素。目前(qián)，我国近期市场利率(lǜ)较低、资金充(chōng)沛，其他(tā)可(kě)替代(dài)的投资机会较少，因(yīn)此股(gǔ)息率显得诱人。同时，美国加息接近尾声，他(tā)们的(de)资金成本也有(yǒu)望下行，我(wǒ)国(guó)高(gāo)股息股票也有吸引力。

　　然后我们(men)通过数(shù)据来加(jiā)以验(yàn)证。

　　从(cóng)2023年(nián)一季度情(qíng)况来看，外资确实在买入(rù)大(dà)行(xíng)，并且数量(liàng)还不(bù)少。不(bù)过(guò)保险资金却是有进有出，这(zhè)一点有点与我们预期不符。基金(jīn)主要在卖出(chū)。此外，还有(yǒu)些一般法人、其他投(tóu)资(zī)者在买入(rù)。

　　（一(yī)季度各类(lèi)投资者持股变化数；单位：亿(yì)股；来(lái)源：WIND）

　　整体而(ér)言(yán)，结论(lùn)大致成立，即(jí)：在银行股估值极低的时候，追求(qiú)绝对收益(yì)的资金买入了高(gāo)股息率的(de)个股。

　　从散点图上也(yě)可以清晰看到这一点(diǎn)：

　　因(yīn)此(cǐ)，这(zhè)次行情，和(hé)历史上很多次(cì)银(yín)行底部启动(dòng)一样，很可能是青睐高股息(xī)率的资金，买入低估值、高股息率的银行股。而他们的口味(wèi)与公募(mù)基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析(xī)，说明了过去半年(nián)的(de)银(yín)行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资(zī)金，买入(rù)了高股息率的银行股。眼下，很多(duō)银行(xíng)股股息(xī)率依然较高，而资金面依然宽松，那么这些高(gāo)股息(xī)率股票(piào)对绝(jué)对收益(yì)资金依然是有吸(xī)引力(lì)的。

　　那(nà)么在银行业的经营层(céng)面(miàn)，有没有实(shí)质变化呢？

　　我们在3月曾经提出，过去(qù)三年期间(jiān)的(de)一些特殊(shū)政(zhèng)策，已经出现调整的(de)迹象(xiàng)，银行业将要进入(rù)新(xīn)的(de)均(jūn)衡格局。比如，在普惠(huì)小(xiǎo)微领域，过去(qù)几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信贷(dài)的增长(zhǎng)非常快，投放利率(lǜ)很低(dī)，这对小微金(jīn)融市场格局造(zào)成了较大(dà)影响，尤(yóu)其是对一(yī)些原来从(cóng)事小微业务的中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小行小微金融逐步达到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银保监会办公(gōng)厅发布《关(guān)于(yú)2023年加力提升(shēng)小微(wēi)企业(yè)金融服务质量(liàng)的通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号），对工作要(yào)求有了一(yī)些调整。比(bǐ)如，不再提“两增”（指单户授信(xìn)总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不低于(yú)各(gè)项贷款同比增速，有(yǒu)贷款余额的(de)户(hù)数不(bù)低于上(shàng)年(nián)同期水平）要(yào)求，不再(zài)刚(gāng)性要求降低小微信贷利(lì)率，而是(shì)要求“合理确定贷(dài)款利率”，不再提“应(yīng)延尽延(yán)”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他方面的(de)工作(zuò)要求(qiú)也陆续从过去三年(nián)的阶段性(xìng)政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而银行(xíng)业这几年由于(yú)净息差(chà)显著回落，盈利(lì)能(néng)力(lì)也渐渐接(jiē)近合理利(lì)润(rùn)底线。因为银行业需(xū)要留存一定的(de)利润(rùn)用于补充资本(běn)，进(jìn)而支持下一期的信贷投放，因此利润并不是越低越好，需要(yào)维持一个(gè)合理利润。而目(mù)前盈利能力(lì)已经接近这一底线(xiàn)，所以政策也会相应(yīng)调整了。

　　【随笔】什(shén)么(me)是银行的合(hé)理(lǐ)利(lì)润(rùn)和合理息(xī)差

　　可见，行业的一(yī)些情况已经悄悄发生(shēng)变化了(le)。

　　那么，有没有一(yī)种可能：那些买(mǎi)入其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音高股息(xī)股票的投(tóu)资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一(yī)样(yàng)的味道？

　　本文为金(jīn)融业研究方(fāng)法探讨。本文不(bù)是证(zhèng)券研(yán)究报告，不(bù)构成任何投资(zī)建(jiàn)议，涉及个(gè)股也仅(jǐn)为举(jǔ)例或(huò)陈(chén)述事实之用，不(bù)代表我们对(duì)他们的证(zhèng)券(quàn)或产(chǎn)品的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音