文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系(xì)人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新(xīn)增(zēng)存款-1.2万(wàn)亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在(zài)连续(xù)13个月同比多(duō)增(zēng)后，首(shǒu)次回落。

　　在过去(qù)一年多时(shí)间里，居民部(bù)门积攒(zǎn)了一大笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释放对(duì)判(pàn)断经济(jì)和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我们(men)尝试回答两个(gè)问题(tí)。一(yī)是4月居民(mín)存(cún)款同比多减是不是超额储蓄释放的开始(shǐ)？二是(shì)这一趋势能否延(yán)续(xù)？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种行为：可(kě)支配收(shōu)入、消费(fèi)支出(chū)、金(jīn)融资产相关收(shōu)支和(hé)房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购(gòu)房(fáng)减(jiǎn)少会推动(dòng)存款增加；反之，收入减少、消(xiāo)费(fèi)增加、认购金融资产、购(gòu)房(fáng)增加、提(tí)前还贷等则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万亿是居民少消费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放(fàng)缓并提前(qián)还贷，但因(yīn)为(wèi)投资、购房等下滑幅度更大，所以(yǐ)存(cún)款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居民存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是(shì)收入(rù)修复和理财存款化的(de)结果。

　　一季(jì)度居民人均可支配收入同比增长525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办(bàn)理(lǐ)速(sù)度放(fàng)缓等(děng)因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有(yǒu)所回落，即(jí)居民提前(qián)还款(kuǎn)对(duì)存(cún)款(kuǎn)的拖(tuō)累相比于(yú)去(qù)年(nián)末略(lüè)有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费(fèi)和购房行为修复，其对存款(kuǎn)的支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收(shōu)入涨幅）、购房(fáng)支出同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑因素(sù)的规模更大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最核心的不同在于理(lǐ)财(cái)市场的变化(huà)。4月居(jū)民存款下滑(huá)可(kě)能的原因(yīn)一是(shì)居民存款理(lǐ)财化；二是提前(qián)还贷规模(mó)增加。因为(wèi)居民收入(rù)和消费(fèi)数据(jù)不足(zú)，暂时无法判断消费和收(shōu)入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流(liú)理财是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原因，4月偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧理(lǐ)财存(cún)量规模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以来的下行趋势(shì)，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降低、收益(yì)回升和(hé)存款利率下(xià)滑共同作(zuò)用的(de)结果。受益于(yú)债券市场走强，今年理财市场表现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利(lì)率，存款对居民(mín)的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理(lǐ)财(cái)对居民的(de)吸引力(lì)则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模(mó)上看(kàn)，随着破(pò)净(jìng)率(lǜ)进(jìn)一步(bù)回落，居民(mín)还在继续增配理财产(chǎn)品，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大(dà)是存款下(xià)滑的又一个原因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首(shǒu)套(tào)房利率还在下降(jiàng)，居(jū)民(mín)提(tí)前还贷(dài)以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研究院数据显示(shì)百城首套(tào)主(zhǔ)流房(fáng)偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧贷利率平均为(wèi)4.01％，环比偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧3月(yuè)继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月(yuè)份部分积(jī)压的还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这(zhè)会推动(dòng)提前还贷规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转，此前(qián)因居民少消费、少投资(zī)、少买房等积攒(zǎn)下来(lái)的(de)超额(é)储(chǔ)蓄已(yǐ)经开始(shǐ)部分回流(liú)理财市场了(le)，且5月初这一(yī)趋势(shì)还(hái)在延续(xù)。

　　往后来(lái)看，理财市场和提前还贷(dài)在后续几个月(yuè)里或(huò)继(jì)续成(chéng)为超额存(cún)款的主要(yào)流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水(shuǐ)平未见明显改(gǎi)善(shàn)或部分表明(míng)当下(xià)居民消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超(chāo)额储蓄的(de)持有分化且并非主要(yào)来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对消费的(de)支撑力(lì)度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时(shí)，随着(zhe)前期积(jī)压的(de)购房需(xū)求逐渐释(shì)放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成(chéng)为超储的主要流(liú)向。但是因为按揭利率存在明显(xiǎn)利差，居民提(tí)前还贷行为(wèi)或将延续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资而(ér)积攒下来的储蓄，在理财市场环境好(hǎo)转和存款利率下滑的背(bèi)景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机构住户存(cún)款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿(cháng)率是指在(zài)个人住房抵押贷(dài)款中债务人提前偿(cháng)付的金额在资(zī)产池未(wèi)偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱于预(yù)期，理财市(shì)场波(bō)动(dòng)加大

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