来源(yuán)：高瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动，表现为(wèi)生产恢复(fù)推动出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从(cóng)去年四季(jì)度的“量价齐(qí)跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或(huò)从主(zhǔ)动(dòng)去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景气(qì)度边(biān)际(jì)表现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)>；上游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工；服务(wù)业(yè)中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下(xià)活动(dòng)回暖，但距(jù)离疫情(qíng)前(qián)仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济脉冲式修复(fù)放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回(huí)落预(yù)期(qī)逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级将(jiāng)成为(wèi)推(tuī)动(dòng)下一阶段国内经济复苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造(zào)业(yè)，交通运输、房地产(chǎn)等(děng)行(xíng)业景气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售回(huí)暖而(ér)投(tóu)资(zī)疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制(zhì)造业(yè)内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤(méi)炭行(xíng)业(yè)景气度表现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业景气度较高(gāo)，部分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度(dù)居中，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，电气机(jī)械、专用设(shè)备(bèi)、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然受(shòu)到价(jià)格下跌的困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购房(fáng)、服务消费需(xū)求得以释放；供给方面，国内复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年(nián)初出(chū)口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫(yì)后复苏红利驱(qū)动边际转弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居民收(shōu)入(rù)向上(shàng)修复，消费倾(qīng)向明显(xiǎn)回升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)，未来(lái)消费回暖的确定(dìng)性(xìng)进一步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务(wù)消费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服等与出(chū)行及(jí)地产后周期相关(guān)的可选消费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强(qiáng)，有(yǒu)望(wàng)维持出(chū)口(kǒu)韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求有望(wàng)改善，推(tuī)动(dòng)中游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维持(chí)高位(wèi)。

　　风险提(tí)示：国内经济恢(huī)复力(lì)度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期(qī)增长，指向疫(yì)后复(fù)苏背(bèi)景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同(tóng)于海外(wài)国家疫后复苏的规律，本(běn)轮(lún)国(guó)内疫后复苏发(fā)生在外需回落、国内(nèi)经济转向高质量发展、居(jū)民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不均衡，行业(yè)分化(huà)特征明显。因此(cǐ)，我们重点(diǎn)从行(xíng)业(yè)层面(miàn)，观测当前各行业(yè)景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来看，今年一(yī)季度制造业、交通运输业(yè)、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初(chū)出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱的(de)情况相(xiāng)一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基期计算各(gè)年份的复(fù)合增速，观察各行(xíng)业增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季(jì)度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加快(kuài)建设农业强国，推进农业农(nóng)村现(xiàn)代(dài)化的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二产(chǎn)业(yè)增加值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于去年四季度(dù)的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复(fù)苏(sū)，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与去年下(xià)半年(nián)之后外需转弱、居民商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景气度明显(xiǎn)回落，增加值增速(sù)回(huí)落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加(jiā)值增速小幅升(shēng)至4.7％，略(lüè)高于去年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在(zài)产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民(mín)出(chū)行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速明(míng)显(xiǎn)提升，自去(qù)年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐饮(yǐn)业增(zēng)加值增速小幅(fú)回升，尽管(guǎn)高于疫情三年来(lái)的平(píng)均增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供给水平(píng)恢复较(jiào)慢。而受益于新房(fáng)和二手房(fáng)销售回暖，今年一季度房地产(chǎn)业(yè)增加值增速回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善(shàn)幅度好(hǎo)于上游(yóu)

　　对于行业景气度的(de)观测，我们采用量（各行业工(gōng)业增加值增(zēng)速）与(yǔ)价格（各行业(yè)工业(yè)品价格增速）分别作为供需的衡(héng)量指标(biāo)。主要选取(qǔ)28个主要(yào)行业自2019年以来的月度数据，首先将各行(xíng)业增加(jiā)值增(zēng)速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期的复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增(zēng)加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速的(de)分位数水平(píng)，通(tōng)过(guò)对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月(yuè)，制造业(yè)各(gè)行业景(jǐng)气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏(sū)初(chū)期(qī)，供给端修复好于需求(qiú)端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚未结束。从(cóng)行业景气度边(biān)际(jì)改善顺颂夏祺的含义，顺颂夏琪情(qíng)况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景气(qì)度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的(de)行业景气度(dù)最高，部分行业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的(de)量价分位数(shù)水平均(jūn)处在高景(jǐng)气度区间，烟草(cǎo)、家具制造行业(yè)也(yě)呈现“量价齐(qí)升”的特(tè)征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品制造(zào)行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”，二(èr)者(zhě)价(jià)格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库(kù)存同比均(jūn)处(chù)在2016年(nián)以(yǐ)来(lái)90％以(yǐ)上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫(yì)需求的(de)降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业景气度居(jū)中，均(jūn)表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。一方面与原材(cái)料成(chéng)本下跌有关(guān)，另一方面(miàn)，也与年初外(wài)需表现好于内需(xū)，部分行业仍在去库(kù)进程有(yǒu)关。其中，电气(qì)机(jī)械、专用设备、运输(shū)设备工业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)改善(shàn)幅度最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属(shǔ)制品，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子(zi)设(shè)备，与房地(dì)产新开工强(qiáng)度较弱、消费电(diàn)子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金(jīn)属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下行周期影响，价格依旧承压；随着年初(chū)建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制品景气度(dù)提(tí)升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平(píng)；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分(fēn)位数水平仍(réng)处在50％以(yǐ)下的(de)景气度(dù)偏(piān)低区间，今(jīn)年由于能源(yuán)危(wēi)机缓解，产品价(jià)格相(xiāng)较去年(nián)同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平同步回落。这与去年(nián)以来行业产(chǎn)能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)或是(shì)推动(dòng)下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济(jì)复苏(sū)主要受(shòu)益于疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另(lìng)一(yī)方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推进，保证供给端(duān)的快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放(fàng)效果转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑(duì)现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随着居民收入提升(shēng)和消(xiāo)费意愿改(gǎi)善，未(wèi)来(lái)消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等(děng)可选(xuǎn)消(xiāo)费景气度均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收(shōu)入和消费数(shù)据看，居民收入(rù)增速(sù)提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合(hé)增速看，今年(nián)一季度，全国居民(mín)人均可支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支(zhī)出(chū)增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消(xiāo)费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距(jù)。未来随着服务业(yè)恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就(jiù)业岗位加快恢复，进(jìn)一(yī)步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来(lái)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民(mín)新增存款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月(yuè)均同(tóng)比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民(mín)部(bù)门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中长期信(xìn)贷(dài)同(tóng)比多增2613亿元(yuán)。居民部门新增(zēng)净融资连(lián)续2个月维持同比扩(kuò)张，指向(xiàng)居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头(tóu)开始(shǐ)放缓。今(jīn)年第一季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向(xiàng)于“更多储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民(mín)分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关行业设(shè)备投(tóu)资更新，有(yǒu)望推动中游装备(bèi)制造景气(qì)度维(wéi)持(chí)高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国(guó)内出(chū)口数(shù)据回暖，除与欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加(jiā)快推进外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利持续(xù)释(shì)放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景(jǐng)下，我国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以及(jí)新能源产品优势强化(huà)，有望维持装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企业盈(yíng)利下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造业投资扩产造(zào)成一定压力。但随着下(xià)游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前(qián)看，电气(qì)机械等(děng)装备制造业(yè)去(qù)库进程(chéng)已进入下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用(yòng)设备产成品库存增速(sù)呈现触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复(fù)，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数据(jù)：各国(guó)国债收益率多数上(shàng)行

　　美(měi)国10年期国债收(shōu)益率上行。本(běn)周（截至4月21日）美(měi)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下(xià)行2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法(fǎ)国10年(nián)期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日），英国10年期(qī)国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收(shōu)窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国(guó)10年(nián)期和2年期国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级企业期权调(diào)整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权(quán)调整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下(xià)跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯(sī)工业指数(shù)、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指数、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书(shū)公布，显示(shì)近几周美国(guó)经(jīng)济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐(hè)皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区(qū)指出在不确定(dìng)性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标(biāo)准(zhǔn)。近期(qī)美国总(zǒng)体物价水(shuǐ)平温(wēn)和上升，但(dàn)价格上涨速度或(huò)有所放(fàng)缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称(chēng)，需要进一步(bù)收(shōu)紧政策来应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结(jié)束后(hòu)美(měi)联储(chǔ)将需要(yào)在一段时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同日美联储梅斯特表示(shì)，预计今年货币政(zhèng)策将(jiāng)需要进一(yī)步进入限制性(xìng)区域(yù)，终端利率(lǜ)或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决于经济和(hé)金融形势(shì)的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货(huò)币政策(cè)会议(yì)纪要公(gōng)布，绝大(dà)多(duō)数委员同意(yì)将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货(huò)币政策在降(jiàng)低通胀方面仍有一(yī)段路要走(zǒu)，一些委员认为整体而言通胀风险倾(qīng)向(xiàng)于上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经(jīng)济和通(tōng)胀前(qián)景(jǐng)重大不(bù)确定性(xìng)的(de)来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金(jīn)融市场的(de)紧(jǐn)张局势不太(tài)可能(néng)从根本上改变欧洲央(yāng)行管理委员会对通(tōng)胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财(cái)长耶伦强(qiáng)调(diào)美国“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和(hé)欧洲议会(huì)通(tōng)过了一项临时(shí)政治(zhì)协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧(ōu)元(yuán)补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法(fǎ)案目标是(shì)到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资(zī)金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造市场的份(fèn)额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链，并与美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国(guó)众议(yì)院议长麦(mài)卡锡表示，正在(zài)推出一份(fèn)债(zhài)务(wù)上限相关立(lì)法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判；众(zhòng)议院共和党(dǎng)希(xī)望提高债务上(shàng)限(xiàn)并削减支出(chū)；正在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关(guān)立法措(cuò)施；债务法案将设法收回未使用(yòng)的防(fáng)疫(yì)资(zī)金用于日(rì)常开支(zhī)；法案(àn)将减少(shǎo)对国税局(jú)的拨款，并结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美国财政部(bù)长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表明(míng)美国(guó)无意与中国(guó)脱(tuō)钩，但未来(lái)仍(réng)将强调(diào)“国(guó)家安(ān)全”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建设性和(hé)公(gōng)平的经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使(shǐ)以牺牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价。在(zài)国际(jì)关(guān)系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两(liǎng)国(guó)有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元(yuán)/桶。布伦(lún)特原油价格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，由上月(yuè)的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上升。4月以来(lái)，全(quán)国水泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北(běi)、东北、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以及西南各区价(jià)格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交(jiāo)面(miàn)积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌(diē)幅(fú)收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地(dì)供(gōng)应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对(duì)上(shàng)月扩(kuò)大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均(jūn)零售(shòu)销(xiāo)量增幅扩大(dà)。4月(yuè)以来(lái)，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大(dà)8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币(bì)市(shì)场利率趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国(guó)债利率较上(shàng)月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下(xià)行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消费(fèi)持续(xù)回升的动(dòng)力；国资委(wěi)强调着力(lì)发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布(bù)会，强调要(yào)提(tí)振消费持(chí)续回升的(de)动力。接下来(lái)将(jiāng)重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研究(jiū)起草(cǎo)关(guān)于恢复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕大宗消(xiāo)费、服(fú)务消费(fèi)、农(nóng)村消费等(děng)重(zhòng)点领域(yù)；二是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会(huì)同有关方(fāng)面优化就业、收入分(fēn)配(pèi)和消费全链条良性循环促进(jìn)机(jī)制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政(zhèng)策(cè)文(wén)件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委(wěi)召(zhào)开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要更好推(tuī)动国资(zī)央企在中国式现(xiàn)代(dài)化新征程中走在前列，着力(lì)提升科技自(zì)立自强水(shuǐ)平，提升(shēng)自主创新(xīn)能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经(jīng)济特别(bié)是(shì)战略性(xìng)新兴产业，加快推(tuī)进(jìn)现代化产(chǎn)业体系建设；抓(zhuā)好新一轮国企(qǐ)改革(gé)深(shēn)化提(tí)升行动组织实施(shī)，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息化(huà)发展状况，表示下一步将制(zhì)定实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展环境，落实落(luò)细稳增(zēng)长(zhǎng)政策举措(cuò)，抓实抓细部省协作(zuò)、部门协同；二是推动出(chū)口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力(lì)度(dù)，配(pèi)合(hé)有关部门(mén)落实好稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给(gěi)促进消费；四(sì)是持续增强发展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回(huí)落。

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