“现在的(de)房地产很难再出(chū)现像过去十年(nián)的系(xì)统性行情。”思睿(ruì)集团合伙(huǒ)人、首席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机构(gòu)和投(tóu)资者(zhě)的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀到了(le)底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不(bù)大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛(sài)道(dào)中进(jìn)行(xíng)选择，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要(yào)满足以下三个基(jī)准：有大的国(guó)资背景的(de)、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没有(yǒu)踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如(rú)果(guǒ)关注一下(xià)今(jīn)年房地产的开发资金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银行的信贷倾(qīng)向(xiàng)是不太(tài)愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销(abo文是什么意思 abo文是谁发明的xiāo)售。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再(zài)关(guān)注一下(xià)，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那些有(yǒu)国企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较(jiào)困难(nán)，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明显的分化，无论是在(zài)销(xiāo)售，还是(shì)融资等各(gè)个(gè)方面(miàn)都非常明显。现在(zài)有国(guó)资背景的房企在(zài)资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价(jià)大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会(huì)特别(bié)重视企业(yè)的成本优势(shì)，更具体(tǐ)一(yī)点(diǎn)，就是(shì)它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水平；利(lì)润率是(shì)不是行业内最(zuì)高的(de)；融资成本是否是行业内最(zuì)低(dī)的；建(jiàn)安成本是否也是业(yè)内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一(yī)家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能(néng)够同时(shí)满(mǎn)足上述条件的房企并不(bù)多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红(hóng)线(xiàn)”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城建发展、京投(tabo文是什么意思 abo文是谁发明的óu)发展、光明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即(jí)便是(shì)有着较稳健特(tè)色的国(guó)央企(qǐ)房企，其财务指标称得上(shàng)完全健康的仍是(shì)少数(shù)。而更加值(zhí)得注意的是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验着国央企的(de)资(zī)金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度(dù)尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配置的(de)一(yī)家房企进行(xíng)举例(lì)，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其(qí)开(kāi)始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入(rù)地块(kuài)也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市。像(xiàng)这(zhè)类企业(yè)就(jiù)符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其(qí)中一半在一线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也主要集中在强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没(méi)有想象得(dé)那么(me)好，可能(néng)会重(zhòng)蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)。

　　那(nà)么如(rú)何来(lái)衡量一家房企的(de)扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的(de)净负债率(lǜ)水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”对房企(qǐ)的(de)净负债率要求不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所以要规(guī)避公司(sī)净负债(zhài)率提(tí)高到一(yī)个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极(jí)的房企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华(huá)发股份、越秀地(dì)产、绿城(chéng)中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负(fù)债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地(dì)控制了公司的扩张速度与净(jìng)负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来看国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在各(gè)维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然(rán)而然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房(fáng)企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味(wèi)着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳(shū)理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到(dào)机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活(huó)配置混(hùn)合型证券投(tóu)资(zī)基金”“全国社保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿(ā)巴马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公(gōng)司就(jiù)长期持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的(de)几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和(hé)其(qí)自身(shēn)的基本面表现存(cún)在(zài)一(yī)定关系。2020年以来(lái)的近三年时(shí)间(jiān)，房地产市(shì)场整(zhěng)体在(zài)走“下坡路”，但(dàn)作为杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩(jì)表现、销售规(guī)模、新增(zēng)土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了(le)较(jiào)强的增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季(jì)报(bào)，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青(qīng)铜时代”仍能(néng)保持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨(bīn)江集(jí)团扎根杭(háng)州(zhōu)的战略布(bù)局关系(xì)密切(qiè)。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有近七成(chéng)营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近六成。近三年持(chí)续稳(wěn)居杭(háng)州房企销售排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储(chǔ)补充(chōng)同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研(yán)。滨(bīn)江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公(gōng)司(sī)于5月10日(rì)接受了信(xìn)达证券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移(yí)至存(cún)量(liàng)赛道(dào)

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家(jiā)居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是房地(dì)产产业链(liàn)上的中游环(huán)节(jié)，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商(shāng)，而下游应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居(jū)用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环(huán)节(jié)与上游(yóu)材料(liào)端息息相关，新盘开工不(bù)足(zú)导致上游不被看(kàn)好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行(xíng)业在进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装家(jiā)居领域(yù)，我们相对看(kàn)好，因为居民保(bǎo)有的(de)住(zhù)房规(guī)模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更(gèng)新的(de)需(xū)求(qiú)也会越来越多。美国过去(qù)的数据(jù)充(chōng)分(fēn)说明了这(zhè)一(yī)点，在新房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业(yè)链，我们(men)相(xiāng)对看好(hǎo)和内(nèi)装相关(guān)的行业，例(lì)如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相关(guān)赛道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目前暂居(jū)前(qián)两(liǎng)位的都是来自家纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特(tè)别(bié)是前者在月线连收七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富(fù)安(ān)娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居、睡(shuì)眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报(bào)告显示(shì)，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属于(yú)上市公abo文是什么意思 abo文是谁发明的司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一(yī)季报的十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来(lái)看(kàn)，能够(gòu)发现该股早已成为(wèi)基金重仓股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募(mù)的(de)明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的(de)是，中欧(ōu)的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房(fáng)地(dì)产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多(duō)因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居(jū)。同(tóng)一时间(jiān)段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收(shōu)还是归母净利润(rùn)，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼(yǎn)独具，一季报(bào)中(zhōng)他管理(lǐ)的广(guǎng)发策略优选和广发(fā)安(ān)宏(hóng)回报(bào)均增加了(le)持股，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通(tōng)股(gǔ)股东中(zhōng)仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他(tā)管理的(de)全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大流通(tōng)股股东(dōng)，其也成为他(tā)的独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游(yóu)的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港(gǎng)上市(shì)，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业(yè)服(fú)务不是一(yī)个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司(sī)还(hái)是(shì)希望挣(zhēng)的是市(shì)场化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它(tā)在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期的(de)合同(tóng)里(lǐ)提(tí)价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚动的大部分(fēn)项目到期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能(néng)做(zuò)到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价的公司(sī)很少(shǎo)，因为物(wù)业(yè)公(gōng)司很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为(wèi)保安这(zhè)些固(gù)定人(rén)员成(chéng)本(běn)的年度增(zēng)长，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做(zuò)到(dào)提价难度是非常大的。但是(shì)该公司能在业内做(zuò)到到期之(zhī)后提(tí)价(jià)率比(bǐ)较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比(bǐ)较(jiào)好的服(fú)务是有(yǒu)关系的。”他(tā)进一步强调(diào)。

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