“现在的房地产很难再出现像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人(rén)、首席经济学家(jiā)洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地(dì)产行业分化的愈加明(míng)显，让机(jī)构和投资者(zhě)的关注(zhù)度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的(de)转(zhuǎn)移(yí)。上(shàng)海利(lì)檀投资董事长陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估(gū)值，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下(xià)的空间已经不大(dà)了(le)。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的(de)公(gōng)司(sī)出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足以下三个(gè)基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前(qián)没有踩(cǎi)过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他还(hái)表示，如果(guǒ)关注一下今年房地(dì)产的开发(fā)资金来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的(de)，房企的主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今(jīn)年新房的销售(sh联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量òu)情况相较一般(bān)。再关注一(yī)下(xià)，哪些房企能(néng)从(cóng)银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有国企背景(jǐng)的房(fáng)企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较(jiào)困难，所以整个行业出(chū)现了(le)一个很(hěn)明显的(de)分(fēn)化(huà)，无论是在(zài)销(xiāo)售，还是融资等各个方(fāng)面都(dōu)非常明显。现(xiàn)在有(yǒu)国资(zī)背景的(de)房企(qǐ)在资(zī)本市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资背景的(de)民营房企(qǐ)股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量《红周刊》表示(shì)，在房地产行业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而(ér)具(jù)体到如何(hé)挖(wā)掘，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业的成本优(yōu)势，更具体一点，就是它的(de)净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负债率）是不是行业(yè)内的最低水平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低(dī)的；建安成本是(shì)否也(yě)是业内最(zuì)低的(de)；这些都是我们看重的一家房企的综(zōng)合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够(gòu)同时满(mǎn)足上(shàng)述条件的房(fáng)企并不多。即(jí)便是(shì)在国(guó)央(yāng)企中(zhōng)，仍(réng)有(yǒu)部分房企出(chū)现了(le)“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地(dì)产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首(shǒu)开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国(guó)央(yāng)企房企也踩了“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳(wěn)健特色(sè)的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企，其(qí)财务指标(biāo)称得上完全健(jiàn)康(kāng)的(de)仍是(shì)少(shǎo)数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进一(yī)步考(kǎo)验着(zhe)国央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于(yú)乐(lè)观的预(yù)判(pàn)未来(lái)市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可能让房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的(de)高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例(lì)都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感(gǎn)觉(jué)到机会来了，其开始在一(yī)线城(chéng)市进(jìn)行(xíng)大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实(shí)现了快(kuài)速的(de)开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要集(jí)中(zhōng)在强二线和二线城市(shì)；另一方面，它(tā)的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张(zhāng)的民(mín)营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要(yào)小心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太(tài)快，但未来(lái)的两年市场没有想象(xiàng)得那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速(sù)度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还(hái)是看(kàn)房(fáng)企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速(sù)了(le)。

　　不难看出，这(zhè)一(yī)标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率(lǜ)要求(qiú)不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈(chén)昊扬解释(shì)，当(dāng)前房地产(chǎn)行业(yè)的复(fù)苏(sū)速度并没有那么(me)快(kuài)，所以要规避公司净(jìng)负债率提高到一个(gè)比(bǐ)较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积(jī)极(jí)的(de)房企梳理发现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交(jiāo)地产净(jìng)负债率(lǜ)持续(xù)居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对(duì)比的是(shì)，华润(rùn)置(zhì)地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团(tuán)等房企在践(jiàn)行较积极的(de)拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán)等个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实际(jì)上，他们(men)是以同一筛选标准(zhǔn)来看国央企(qǐ)与民营(yíng)房(fáng)企，但在(zài)各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国央企确(què)实会(huì)更胜(shèng)一筹。如国央企(qǐ)的融资成本(běn)更(gèng)低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国(guó)央企自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营房企，机(jī)构更(gèng)加看好国(guó)央(yāng)企，但这也并不意(yì)味着(zhe)，民营企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的(de)十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进(jìn)了“中国工商银(yín)行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠(zhū)海阿巴(bā)马资产(chǎn)管理(lǐ)有(yǒu)限(xiàn)公司就(jiù)长期持(chí)有滨江集(jí)团(tuán)。根据(jù)一季报，该(gāi)资产公司的几(jǐ)只产品合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青(qīng)睐，和其自(zì)身的基本面表(biǎo)现(xiàn)存在一定关系(xì)。2020年以(yǐ)来(lái)的近(jìn)三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但(dàn)作为杭(háng)州本(běn)土房企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是表现(xiàn)出较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表(biǎo)现(xiàn)、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现等多(duō)维度都表(biǎo)现了(le)较强的增长势(shì)头。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布(bù)的(de)2023年一季报，今(jīn)年一季(jì)度，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)更是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭州的战略(lüè)布局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近七成营(yíng)收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到(dào)近六成。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的(de)土储补(bǔ)充同样(yàng)较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住(zhù)在杭(háng)州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的较(jiào)突(tū)出(chū)表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已(yǐ)冲(chōng)进前(qián)十，根(gēn)据(jù)中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现(xiàn)销(xiāo)售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江集(jí)团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的集中调研。滨江集(jí)团(tuán)发(fā)布公告表示，公司(sī)于(yú)5月10日(rì)接受(shòu)了信达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新(xīn)华(huá)养老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际(jì)上房地产开(kāi)发只是房地产产(chǎn)业(yè)链上(shàng)的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量供应商(shāng)，而(ér)下游应用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务(wù)、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上(shàng)游(yóu)材料端息息(xī)相关，新盘(pán)开工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房时代，所以(yǐ)对(duì)地产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居(jū)领域，我们相对看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来越大(dà)，随着时(shí)间的(de)增加，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶(dǐng)之(zhī)后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却一直都很(hěn)好。对于(yú)地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在(zài)月线连(lián)收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例(lì)，富安娜主要从事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研(yán)发(fā)、设计、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品(pǐn)牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收(shōu)入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一(yī)季报(bào)的(de)十大流通股(gǔ)股东来(lái)看(kàn)，能(néng)够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的(de)天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募的明(míng)河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在(zài)管(guǎn)的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股票还有金(jīn)地集(jí)团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢(màn)等(děng)多(duō)因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出(chū)曙(shǔ)光(guāng)，家居板(bǎn)块中年内(nèi)表现(xiàn)最(zuì)好的(de)是志邦家(jiā)居。同(tóng)一时(shí)间段，该(gāi)股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都(dōu)实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管(guǎn)理的(de)广发策略优(yōu)选和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这两只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居(jū)十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思(sī)的是，他(tā)似乎对于定制(zhì)家居类标的情有(yǒu)独钟，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部(bù)三只产品均登榜十大流通股股东，其(qí)也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不(bù)过这类标的(de)大多在香港上市，如(rú)何(hé)选择成为难题。对此(cǐ)，前述上海(hǎi)公募基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的(de)行业，挣钱很(hěn)辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我(wǒ)曾经(jīng)买的绿(lǜ)城(chéng)服务(wù)为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年到(dào)期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同(tóng)周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能(néng)做到产品提价的(de)公司(sī)很少，因为物(wù)业公司(sī)很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这些固(gù)定人员(yuán)成本的年度增(zēng)长，不过服务没(méi)有特(tè)别好，客户没有那么(me)满意(yì)，能(néng)做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能(néng)在业内(nèi)做到(dào)到期之后提价率比较高，这(zhè)跟它的(de)定位(wèi)和比较好的(de)服(fú)务是(shì)有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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