文(wén)：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永乐(lè)

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿元，这是(shì)居(jū)民存款在(zài)连续13个月同比(bǐ)多增(zēng)后(hòu)，首次回落。

　　在(zài)过去一年多时间里，居民部门(mén)积攒(zǎn)了一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利释放对判断经(jīng)济(jì)和资本市场走(zǒu)势(shì)至关重(zhòng)要。这里我们尝试(shì)回答(dá)两个(gè)问题。一是4月居民存款同比多减是不是(shì)超额(é)储蓄释放的(de)开始？二是(shì)这一趋势(shì)能否延续？

　　对上述(shù)问题的回答(dá)取(qǔ)决于(yú)存款(kuǎn)会受(shòu)到哪些因素的影响。一般(bān)影响居(jū)民存款的主要有(yǒu)这么几种行为(wèi)：可支配收入、消费支出、金融资(zī)产相关收支和房地(dì)产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎(shú)回、购房(fáng)减(jiǎn)少会推动(dòng)存款增加；反之，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消费增加、认购(gòu)金融资产、购房增加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款同(tóng)比多增(zēng)7.9万亿(yì)是(shì)居民少消费(fèi)、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓并提(tí)前还贷，但(dàn)因为投(tóu)资、购房等下(xià)滑(huá)幅度更大，所以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存款同比(bǐ)多(duō)增2.1万亿则(zé)是收入修复和理财存款(kuǎn)化的结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)525元，理财(cái)存续规模相比(bǐ)于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办理速(sù)度放缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支(zhī)持证券）条件早偿率(lǜ)指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民提前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖累(lèi)相比于去年末略(lüè)有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着(zhe)居民消费(fèi)和购房行为修复，其对存款的支(zhī)撑力(lì)度减弱，一季度(dù)人均消费支出同比增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同(tóng)比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素(sù)的规模(mó)更(gèng)大(dà)，所以存款继(jì)续回升。

　　4月和一季度(dù)最核(hé)心(xīn)的(de)不同(tóng)在于理财市(shì)场的变化。4月居(jū)民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的原因(yīn)一是居(jū)民存款理财化；二(èr)是提(tí)前(qián)还贷规(guī)模增(zēng)加。因为居(jū)民收入和消(xiāo)费(fèi)数据不(bù)足，暂(zàn)时无(wú)法判断消(xiāo)费和收入在4月对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回(huí)流理(lǐ)财是4月存(cún)款回落(luò)的核心(xīn)原(yuán)因，4月(yuè)理财存量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了自(zì)去年10月以(yǐ)来的下行趋(qū)势，重(zhòng)回扩(kuò)张(zhāng)区间。

　　居(jū)民(mín)增配理财等(děng)资产是理财(cái)风险降低、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利率下滑共同作(zuò)用的结果。受益于债(zhài)券市场走强，今(jīn)年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财(cái)产(chǎn)品单位破净率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠(dié)加(jiā)这(zhè)一(yī)时期下(xià)滑的存款利率，存(cún)款对居民的吸(xī)引(yǐn)力(lì)逐渐减弱，而理财(cái)对居民的吸(xī)引力则不断(duàn)增强。

　　从5月(yuè)理财规模(mó)上看，随着破净率进一步(bù)回落(luò)，居民(mín)还在继(jì)续增配理财产(chǎn)品，存(cún)款理(lǐ)财化(huà)趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大(dà)是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月早偿率月均值相比(bǐ)于(yú)2月(yuè)低(dī)点上(shàng)行4.3个百分(fēn)点(diǎn)，相(xiāng)比于3月(yuè)上行1.9个百分(fēn)点。

　　居(jū)民加(jiā)大提(tí)前还贷(dài)力度一(yī)是因(yīn)为首套房利率还在下降，居民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研(yán)究院数据显(xiǎn)示百城首(shǒu)套主流(liú)房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部(bù)分(fēn)积(jī)压的(de)还贷业务(wù)在3、4月份办理(lǐ)，这会推动(dòng)提前(qián)还(hái)贷规模走高。

　　总的(de)来(lái)说，随着理财市场好转，此(cǐ)前因居民少消费、少投资、少买房(fáng)等积(jī)攒下来的超(chāo)额(é)储蓄已(yǐ)经开始部分回流(liú)理财市场了，且5月(yuè)初这一(yī)趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷(dài)在后续几个月里或继续成为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见(jiàn)明显改善(shàn)或部分(fēn)表明当下居民(mín)消费意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持(元首制的实质是什么，元首制的内容chí)有分化且并非(fēi)主要来自消费，后续超额(é)储蓄对消(xiāo)费(fèi)的(de)支撑力度依旧(jiù)偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)化(huà)成(chéng)超(chāo)额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹(jì)象，地产短期(qī)或不会成为超储的主要流向。但是(shì)因为按揭利率存在明显利(lì)差，居(jū)民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度(dù)来看，主要因为少买房、少投资而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在(zài)理财市场(chǎng)环(huán)境(jìng)好转和(hé)存款利率下滑(huá)的背(bèi)景下或(huò)将继续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存(cún)款同(tóng)比(bǐ)增速使用金融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进行估(gū)算

　　2早偿(cháng)率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中债务人提前偿(cháng)付(fù)的金额在(zài)资产池未偿本金(jīn)余额的占比(bǐ)

　　风(fēng)险提(tí)示

　　地产销售变动超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于预期，理(lǐ)财市场波动加(jiā)大(dà)

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