金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆(kūn)明国资(zī)委的一封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦点，当前(qián)地方(fāng)债的规(guī)模(mó)和地方政府(fǔ)的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如(rú)何如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债、专项(xiàng)债和包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的(de)机构中国有多少万兵力，中国有多少万兵力人数投资(zī)者是地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍(biàn)担(dān)心(xīn)的(de)还是(shì)城投债(zhài)务(wù)、非标等地方政府隐形(xíng)债风险。例如，近(jìn)期(qī)贵州省政府(fǔ)发展(zhǎn)研究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依靠自身能力(lì)已(yǐ)无法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来，在土地(dì)财政缩水(shuǐ)的(de)背景下，地方政府(fǔ)的财权与事权(quán)不(bù)匹配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来(lái)。在(zài)我(wǒ)国政府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平并不算(suàn)高(gāo)的前提下，我国(guó)地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要调(diào)整中央(yāng)和地方(fāng)之间债务余额(é)的比例关系。“今后应(yīng)加大中(zhōng)央政府的发债规模，为地(dì)方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中(zhōng)国经济转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故(gù)在(zài)城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保(bǎo)持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力度(dù)支持地方政府“化(huà)债”。如(rú)帮助地方(fāng)政府（如(rú)城(chéng)投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的(de)低(dī)息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府通过出让国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如(rú)何处置(zhì)地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债(zhài)务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债是指城投企业(yè)公开(kāi)发行(xíng)的公(gōng)司债券和中(zhōng)期票(piào)据。按(àn)照新预算(suàn)法、“43号文(wén)”出(chū)台明确(què)城投债与(yǔ)地方政府信(xìn)用(yòng)脱(tuō)钩，城投公司定位由(yóu)地方政府(fǔ)投融资机构(gòu)转变(biàn)为市场化(huà)运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由地(dì)方政府背(bèi)书的高(gāo)信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府下设的投融资(zī)机构，很难完全独立成(chéng)为与(yǔ)政府无(wú)关的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向(xiàng)银行借(jiè)款和发行债券融(róng)资这两种方式，以前一(yī)种方(fāng)式为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年(nián)以来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余(yú)额的增(zēng)长

中国有多少万兵力，中国有多少万兵力人数g style="BORDER-TOP-COLOR: " border="1" alt="城投" src="http://img.jrjimg.cn/2023/05/20230527131611463.png" width="640">

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已(yǐ)经成为地方(fāng)债务的(de)主要体现形式，规模明(míng)显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平台(tái)的债券(quàn)余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府背(bèi)书的高(gāo)等(děng)级信(xìn)用债。但是(shì)，城投平(píng)台的非标违约(yuē)情况时(shí)有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式的(de)也比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应确保(bǎo)城投债按(àn)时兑付，不(bù)能轻易违(wéi)约

　　当前(qián)市场对(duì)地方政府债务增长和(hé)财政收入(rù)增速下降甚至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对政府债务利(lì)息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣(kòu)除城投拿地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违(wéi)约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国的信用债市(shì)场都造成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南和天津(jīn)等近几年融资成(chéng)本仍在(zài)上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成(chéng)本(běn)大幅上升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融(róng)资成本有所下降，但整体(tǐ)降幅(fú)相较全国更(gèng)小。辽宁(níng)、广西、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权平均票面利率降幅也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前(qián)在(zài)经(jīng)济(jì)复苏不及预期(qī)的背(bèi)景下，投资者的风险偏(piān)好明显(xiǎn)下(xià)降。为(wèi)此，地方(fāng)政府(fǔ)应该确保城投债(zhài)的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解决债务(wù)问题，反而(ér)会恶化(huà)区域信(xìn)用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区域经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政府部门(mén)仍(réng)需要持续(xù)举债来实现经济平稳(wěn)增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债(zhài)不违约，这就意味着城投公司(sī)能够(gòu)具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方(fāng)债不兜底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支(zhī)持，即(jí)在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性(xìng)银行或商业银行(xíng)的低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否(fǒu)通过出让国有资(zī)产来(lái)偿债方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在(zài)对政协十三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号提案的答复(fù)中(zhōng)表示，将适时出台制度(dù)规(guī)定及(jí)操(cāo)作细则，探索国有权益份额规范化退(tuì)出(chū)的有效方式和途(tú)径，充分发(fā)挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

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