文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系(xì)人(rén)孙永乐(lè)

　　4月(yuè)居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿元，这是居民存款在连(lián)续13个月同比(bǐ)多增后，首次回(huí)落。

　　在过去一(yī)年多(duō)时间里，居民部门积攒了一大(dà)笔超额储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能(néng)否顺利释(shì)放对判断经(jīng)济和资本(běn)市场走势(shì)至关重要。这里(lǐ)我们尝试回答两个问题。一(yī)是4月居民(mín)存款同(tóng)比多减是不是(shì)超额储蓄释放的(de)开(kāi)始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于(yú)存款会受到哪些因素(sù)的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的主要有这(zhè)么几种行为：可(kě)支配收(shōu)入(rù)、消费支出(chū)、金融资产相(xiāng)关收支和(hé)房(fáng)地(dì)产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金(jīn)融(róng)资产(chǎn)赎回、购房减(jiǎn)少(shǎo)会推(tuī)动存款(kuǎn)增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加、认购(gòu)金融资产、购房增加、提前还(hái)贷等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民少消费、少投(tóu)资、少(shǎo)购房(fáng)的结果（详见《超额储蓄能(néng)否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提(tí)前还(hái)贷(dài)，但因为投资(zī)、购房等下(xià)滑(huá)幅度(dù)更大，所(suǒ)以存款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多增2.1万亿则是收入修复和(hé)理财存(cún)款化的(de)结果。

　　一季度居民(mín)人均可支配(pèi)收入同比增长(zhǎng)525元，理财(cái)存续规模(mó)相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受银行办理(lǐ)速(sù)度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券(quàn)）条(tiáo)件(jiàn)早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有(yǒu)所回落，即居民(mín)提(tí)前还款对存(cún)款的拖(tuō)累相比(bǐ)于去年(nián)末略有(yǒu)放缓(huǎn)。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房(fáng)行为修复，其对(duì)存款(kuǎn)的支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿(yì)元。但因为支撑因素的(de)规模更大，所以存款继(jì)续回(huí)升。

　　4月和一季度最核心的不(bù)同在于理财(cái)市场的变(biàn)化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的原因(yīn)一是居民(mín)存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入(rù)和消费数据不足，暂时无法(三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式fǎ)判断(duàn)消费和收入在(zài)4月对(duì)存款的影响。

　　存款回流(liú)理财(cái)是4月存款回落的核心原因，4月理财存量规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降(jiàng)低、收(shōu)益回升(shēng)和存款(kuǎn)利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年理财(cái)市场(chǎng)表现逐步好转，理财(cái)产品单位(wèi)破净率从(cóng)2022年12月(yuè)峰值的(de)29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存(cún)款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱(ruò)，而(ér)理财对居民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月理财规模上(shàng)看，随(suí)着破净(jìng)率(lǜ)进一步回落，居民还在继续增配理(lǐ)财产(chǎn)品，存款(kuǎn)理财化趋势(shì)有望延(yán)续。

　　提(tí)前还贷规模(mó)扩大是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度(dù)一(yī)是因为首套房利率(lǜ)还在下降(jiàng)，居(jū)民提前还贷以(yǐ)降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地继续(xù)降低首套房利率，贝壳研究院数(shù)据显示百城首(shǒu)套主流房(fáng)贷(dài)利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回(huí)落(luò)1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部(bù)分(fēn)积压(yā)的还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推动提(tí)前(qián)还贷规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财市(shì)场好转，此前因居民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)买房等积攒下来的超(chāo)额储蓄(xù)已(yǐ)经(jīng)开始部(bù)分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋(qū)势还在延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财(cái)市场和提前还贷在(zài)后续几个月里或(huò)继(jì)续成(chéng)为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一(yī)旅游人(rén)均消费(fèi)水平(píng)未见明显改善或部分(fēn)表明当(dāng)下(xià)居民消费意(yì)愿依(yī)旧(jiù)偏弱，考虑到超额(é)储(chǔ)蓄(xù)的持(chí)有分化且并非(fēi)主(zhǔ)要来自消(xiāo)费，后续超额(é)储蓄对消费(fèi)的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能否转(zhuǎn)化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购(gòu)房需求(qiú)逐渐释放，房地产销(xiāo)售目(mù)前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期或(huò)不会成(chéng)为超储的主要流向。但是因为按(àn)揭利率存在明显利差，居民提前还贷(dài)行为或(huò)将(jiāng)延续。从这个(gè)角(jiǎo)度来看，主要因(yīn)为少买房、少投资而积攒下(xià)来的储蓄(xù)，在(zài)理财市(shì)场环境好转和存款利率下滑的背景(jǐng)下或将继(jì)续(xù)回(huí)流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住(zhù)户存款余额+4月新(xīn)增来(lái)进(jìn)行(xíng)估(gū)算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿(cháng)付的金额在资(zī)产池(chí)未偿本金余(yú)额的(de)占比

　　风险提(tí)示

　　地(dì)产销(xiāo)售变(biàn)动超预期，超额储蓄(xù)释放弱于预期，理(lǐ)财(cái)市场波动加大

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