文|招商宏观张静静团队

　　核(hé)心观(guān)点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日(rì)，国家(jiā)统计(jì)局发(fā)布4月全国规模以(yǐ)上工(gōng)业(yè)企(qǐ)业绩(jì)效数据。4月份，规模(mó)以上工(gōng)业企业(yè)营业(yè)收(shōu)入累计同比增长0.5％；规模(mó)以上工业企业利润(rùn)累计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价(jià)、成(chéng)本三因(yīn)素框架(jià)看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业企业利润增速由正(zhèng)转负的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利润累(lèi)计增速的(de)下探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时间之(zhī)长是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加导(dǎo)致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏长以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详细(xì)拆(chāi)解数据看：1）与去年同期相比，工业企业(yè)经营绩效的增(zēng)长(zhǎng)压力依然(rán)较大，与3月(yuè)份(fèn)相(xiāng)比，产(chǎn)成品存(cún)货周转(zhuǎn)天(tiān)数和应收(shōu)账(zhàng)款平(píng)均(jūn)回收期(qī)进一步增加。2）分(fēn)所(suǒ)有制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和私营企业(yè)利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅出现收窄，国有工(gōng)业企业和股份制企业利(lì)润累计(jì)同比降幅进一步(bù)扩大。3）上游采选业(yè)中非金(jīn)属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿采选的(de)利(lì)润增(zēng)速表现较好，石油和天然气开采(cǎi)等其(qí)他行业的利润增速降(一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好jiàng)幅依(yī)然较大；中游原材料加(jiā)工业和装备制造业的(de)利(lì)润增速(sù)出现(xiàn)明显(xiǎn)分化，中游(yóu)原材料加工业的(de)利(lì)润增速均为负，是整(zhěng)体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拖累，中(zhōng)游装备(bèi)制造业利润增速回升幅(fú)度(dù)较大，成为整体工业企业(yè)利润增速的主要拉动(dòng)项。在价格(gé)水平、内部需求、外(wài)部(bù)需求同(tóng)时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的(de)利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个(gè)月相比，4月份公布的(de)工业企业利润数据已表现(xiàn)出明显的(de)探底爬坡信(xìn)号：一，营(yíng)业利润累计(jì)增速(sù)爬(pá)升的行业进(jìn)一步增多；二，营业(yè)收入(rù)增(zēng)速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业(yè)利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望(wàng)继续成为拉动工业企业利润增(zēng)速回升(shēng)的主要拉动力(lì)。按当(dāng)月利润(rùn)增速(sù)计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的(de)行业主(zhǔ)要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶(bó)、航空(kōng)航(háng)天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制造业、电气机(jī)械及器材制造业、仪器(qì)仪表制造业(yè)、文(wén)教(jiào)、工美、体育(yù)和娱乐用品(pǐn)制造业、橡(xiàng)胶和塑料制品业(yè)、电(diàn)力、热(rè)力、燃气及水的(de)生产和供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核(hé)心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但(dàn)依然(rán)处(chù)于(yú)探底爬坡过程中。从决定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮(lún)工业(yè)企业(yè)利润增速由正(zhèng)转负(fù)的(de)原因主要(yào)源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的下探(tàn)幅度之深和持续(xù)时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和(hé)其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企(qǐ)业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主要细(xì)分行业(yè)中(zhōng)，有26个(gè)行业的营(yíng)业(yè)利润累计增速出现回(huí)升，其他13个行业的营业(yè)利润累计增速均出(chū)现回落，其(qí)中回落幅(fú)度较大的行业主要是(shì)农副食(shí)品(pǐn)加工、煤炭(tàn)开采和洗选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服(fú)饰(shì)等(děng)行业，回升(shēng)幅度较大的(de)行业主(zhǔ)要是(shì)机(jī)械和设(shè)备修理、汽车(chē)制造、通用设备制造、橡胶和(hé)塑(sù)料(liào)制品等行业。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年同期(qī)相比，工业(yè)企业经营绩效的增长压力依(yī)然(rán)较大，与3月(yuè)份相比，产(chǎn)成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应收账款平均回收(shōu)期进一(yī)步增加。

　　数(shù)据显示，规模以(yǐ)上工业(yè)企业累计每百元营业收(shōu)入中(zhōng)的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增(zēng)加(jiā)0.09元(yuán)）。产成品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私营(yíng)企业(yè)利(lì)润累计同比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业(yè)和(hé)股份(fèn)制企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同比降幅(fú)进一(yī)步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳(ào)台商(shāng)利润同比增(zēng)长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和(hé)股份制企(qǐ)业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非(fēi)金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然气(qì)开采等其(qí)他行业的利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿(kuàng)采选的增速依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气(qì)开采(cǎi)、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废物(wù)资(zī)源综合利(lì)用的增速为负，分(fēn)别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工业(yè)和装备制(zhì)造业(yè)的利润增速出(chū)现明显分(fēn)化。中游原材料加工业的利润增速均为负，尽管与上个(gè)月相比，利润增(zēng)速跌幅普遍收窄，但依(yī)然(rán)是(shì)整体(tǐ)工业企业利润增(zēng)速(sù)的主要拖累。中游装备(bèi)制造(zào)业利润(rùn)增(zēng)速回升幅度较(jiào)大，成为整体工业企业利(lì)润增速的主要拉(lā)动(dòng)项。其(qí)中通用(yòng)设(shè)备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气机械及器(qì)材(cái)制造、仪器仪表制造增幅延续(xù)上个月亮眼(yǎn)趋势(shì)，得(dé)益于(yú)国内汽车销(xiāo)售(shòu一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好)量的提(tí)升和(hé)汽车产业链出口强(qiáng)劲，汽车制(zhì)造业的利润增速降(jiàng)幅由负转正(zhèng)，此外叠加去年(nián)同期(qī)基数较低(dī)，汽车制造(zào)业(yè)当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用设备(bèi)制(zhì)造、石油(yóu)煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属(shǔ)制品、计(jì)算机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用(yòng)设备(bèi)制造、铁路船舶航空航(háng)天、电气机械及器材制造增幅(fú)依旧为正，并且(qiě)增速出现明显(xiǎn)回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制(一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好zhì)造(zào)增幅由负转正(zhèng)，录(lù)得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需求(qiú)、外部需求(qiú)同时走弱的(de)情况下，下(xià)游行业内部的(de)利润(rùn)增(zēng)速反弹(dàn)乏力，文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等多个行业(yè)的利润(rùn)增速(sù)跌幅放(fàng)缓，但依然为负；农副食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰等多个行业的利润跌幅继续(xù)扩大(dà)。往后看，价格水平、内部需(xū)求、外部需求转好(hǎo)速度较慢，这也(yě)意味着下游(yóu)行业的利润增速向上爬坡的节奏大概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数(shù)据显示(shì)，农副食品加工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸及纸制品和医药(yào)制(zhì)造跌(diē)幅(fú)扩大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美体育(yù)娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造和印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续维持(chí)低(dī)位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利(lì)润增速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电力热力利润增(zēng)速相对较高，燃(rán)气生产和供应利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。其中机械和设备(bèi)修理利(lì)润累计增速上(shàng)升(shēng)幅(fú)度较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力(lì)利润累(lèi)计(jì)同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产(chǎn)和供应增(zēng)幅略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃(rán)气生产和供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上个(gè)月(yuè)相比，4月份公布(bù)的工(gōng)业企(qǐ)业利润数据已表现出明(míng)显的(de)探底爬坡信号：一，营业利(lì)润累(lèi)计增速爬升的行业进(jìn)一步增(zēng)多；二，营业收入增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业(yè)有望继续(xù)成为(wèi)拉动工业(yè)企业利润增速回(huí)升的主要拉动力。汽车(chē)制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其(qí)他(tā)运输设备(bèi)制造业(yè) 、通(tōng)用设备(bèi)制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器材制造业(yè)、仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和(hé)塑料(liào)制品业(yè)、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年(nián)工(gōng)业企业利润增速(sù)能否转(zhuǎn)正？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次(cì)工业(yè)企业利润探底阶段（从2000年开始计算），如果(guǒ)按最近两次探(tàn)底历(lì)史(shǐ)来演(yǎn)绎(yì)的话，至少还要在负(fù)值区间(jiān)爬(pá)坡7-8个月左右的时间，预计工业企(qǐ)业利润增(zēng)速转正最早也需等到四季度。目(mù)前我国仍(réng)面临内需增长缓慢和外(wài)需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企业(yè)的产能利用(yòng)率持续下滑(huá)。此外，叠(dié)加营(yíng)业成本(běn)高(gāo)居不下导致的内部(bù)压力，本轮工业(yè)企业(yè)利润增速反弹速度大概率较为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容(róng)来(lái)自(zì)于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增(zēng)速(sù)明显回升——2023年(nián)4月工业企(qǐ)业利润分析》报告，报告作者张静静、张一平(píng)，联系人罗(luó)丹

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