“现在的(de)房(fáng)地产很(hěn)难再(zài)出(chū)现像(xiàng)过去(qù)十年(nián)的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机(jī)构和投(tóu)资者的关注(zhù)度从板块向单个标(biāo)的转移。上(shàng)海利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出(chū)，从(cóng)行(xíng)业来看(kàn)，无论(lùn)是(shì)业绩，还是估值(zhí)，房地(dì)产都(dōu)已(yǐ)经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀(shā)到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要(yào)非(fēi)常小心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要(yào)满足以下(xià)三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房地(dì)产的开发资(zī)金来源，可(kě)以(yǐ)发现，其实银(yín)行的信贷(dài)倾向是不(bù)太愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金来源来(lái)自(zì)新(xīn)盘的销售。但今(jīn)年新房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较(jiào)一般。再关(guān)注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到(dào)钱，其实主要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企(qǐ)，民营房企(qǐ)相对比(bǐ)较(jiào)困难，所(suǒ)以整(zhěng)个行业出现了一个(gè)很明显的(de)分化(huà)，无论(lùn)是在销售，还是(shì)融资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对(duì)较好(hǎo)，但没有国资背(bèi)景的民(mín)营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的(de)赢家(jiā)”。而具(jù)体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成(chéng)本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净(jìng)负债率）是(shì)不(bù)是行(xíng)业内的最低(dī)水平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资成(chéng)本(běn)是否是行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成本是(shì)否也(yě)是业内最低的；这(zhè)些都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述条件的房企并不多(duō)。即便(biàn)是在国(guó)央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏(cáng)城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较(jiào)稳(wěn)健特色的国(guó)央企(qǐ)房(fáng)企，其财务(wù)指标称得上(shàng)完全(quán)健(jiàn)康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而这无(wú)疑又进(jìn)一步考验着国(guó)央企的(de)资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过(guò)于激进(jìn)的(de)扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有可能让房企(qǐ)重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家(jiā)房企进(jìn)行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有(yǒu)增加杠(gāng)杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开(kāi)始在一线城(chéng)市进行大举(jǔ)拿(ná)地(dì)，净负(fù)债率也(yě)由此前的(de)33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新(xīn)购入(rù)地(dì)块也实现(xiàn)了快速(sù)的开盘利用(yòng)率，预计今年(nián)会(huì)有更(gèng)多的(de)楼盘入市(shì)。像这类企业就符合(hé)“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面(miàn)，在于它(tā)本(běn)身(shēn)储(chǔ)备了很多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在一线城市，另外(wài)一半(bàn)也(yě)主要集中(zhōng)在(zài)强二(èr)线和二线城(chéng)市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张是(shì)有节(jié)制地扩张联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩(kuò)张速度(dù)让人(rén)感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民(mín)营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出手的章法仍要(yào)小心，如果负债率(lǜ)扩张得太(tài)快，但(dàn)未来(lái)的两年市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩张速度是(shì)否激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不(bù)得(dé)高于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的(de)复苏速度(dù)并没(méi)有那么快(kuài)，所以要规(guī)避公司(sī)净负(fù)债率提高到一(yī)个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国金茂(mào)、华(huá)发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发(fā)展等(děng)房企(qǐ)2022年净负(fù)债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净(jìng)负债率持续(xù)居高不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明(míng)对比的是，华润置地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的同时(shí)，也较好地控(kòng)制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与(yǔ)净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备(bèi)“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出(chū)，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准(zhǔn)来(lái)看(kàn)国(guó)央企(qǐ)与民营(yíng)房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能(néng)够做到想融(róng)就融，这(zhè)样，国央(yāng)企自然而(ér)然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味着，民(mín)营企业(yè)中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房(fáng)企同(tóng)样受到(dào)机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回(huí)报灵活配(pèi)置混合型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿(yì)私募(mù)珠海阿巴(bā)马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公(gōng)司就长期(qī)持有滨江集团(tuán)。根据一(yī)季报，该(gāi)资产公司(sī)的(de)几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自(zì)身的基(jī)本面(miàn)表现存在(zài)一定关系。2020年(nián)以来的(de)近三年时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团在(zài)业绩表现、销售(shòu)规模(mó)、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长势头(tóu)。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江(jiāng)集(jí)团扣非归(guī)母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期(qī)发布(bù)的(de)2023年(nián)一季报，今年一季(jì)度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利(lì)润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和(hé)滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战略布局关系密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的(de)营收比重(zhòng)只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在(zài)杭州(zhōu)的(de)土储补充同样较为积极(jí)，根据(jù)诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地(dì)金额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的本土第一。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集(jí)团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍(bèi)以(yǐ)上(shàng)，而(ér)近(jìn)期(qī)，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来多(duō)家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点移(yí)至(zhì)存(cún)量(liàng)赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地(dì)产开发只是房地(dì)产产业链上的(de)中游环节，其上游(yóu)主(zhǔ)要(yào)为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服务、家用电(diàn)器、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产(chǎn)开(kāi)发环节与上游(yóu)材料端息息(xī)相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存(cún)量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地(dì)产产(chǎn)业链，尤其是偏(piān)消费属性的家(jiā)装(zhuāng)家居领域，我们(men)相对看(kàn)好，因为(wèi)居民保有的住房规模(mó)越来越大(dà)，随着(zhe)时间的(de)增加，内装更(gèng)新的需(xū)求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具(jù)消费的增长却一直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而(ér)根据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》对下游细(xì)分中相关赛道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目(mù)前暂(zàn)居前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜(nà)和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者在(zài)月线(xiàn)连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā)居(jū)、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属于上市公(gōng)司(sī)股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成为(wèi)基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼(bǐ)时(shí)包(bāo)括公募的中欧(ōu)价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是(shì)价(jià)值派基金经联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金(jīn)地集团和(hé)大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居板块也(yě)因疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居(jū)板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的(de)是(shì)志邦家居(jū)。同(tóng)一时(shí)间(jiān)段，该股年内上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营(yíng)收还是归母(mǔ)净利(lì)润，公司都实(shí)现了同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧(huì)眼独(dú)具，一(yī)季(jì)报中他管理的广发策略优选和广发安宏(hóng)回(huí)报均(jūn)增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为(wèi)志(zhì)邦家居十大流(liú)通股股东中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他(tā)似乎(hū)对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的(de)物业股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分(fēn)析：“物(wù)业服(fú)务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的是(shì)市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的(de)绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后(hòu)，经过(guò)两(liǎng)三轮合同周期还(hái)能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到(dào)产(chǎn)品提价(jià)的公(gōng)司很少，因(yīn)为物业公(gōng)司(sī)很容易一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服务没(méi)有特别好，客户没有那么(me)满意，能(néng)做到提(tí)价难度是非(fēi)常大的。但是该公司能在业内做到到期之(zhī)后提(tí)价率比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服务是(shì)有关(guān)系的。”他进一步强调(diào)。

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