5月(yuè)以来，房地产板块个股多出现小幅(fú)上(shàng)涨，截(jié)至5月10日收盘，中信房地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。而以公(gōng)募(mù)基金为代表的机(jī)构对于这(zhè)一板块(kuài)已经在(zài)悄然(rán)布局(jú)。数(shù)据显示，以南方(fāng)和(hé)华夏的两只老牌ETF基(jī)金为(wèi)例，5月9日(rì)时所公布的总份(fèn)额均(jūn)较4月28日时有小幅增长。根据基金一季报(bào)统计，龙(lóng)头与(yǔ)地方(fāng)国企央企获得增持，持仓数(shù)量占(zhàn)流通股(gǔ)比重增(zēng)幅五只个股分别为(wèi)华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置(zhì)房地产(chǎn)或“底(dǐ)部回(huí)五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato升”

　　行业红利时代(dài)已(yǐ)过(guò) 精(jīng)耕细作(zuò)成共(gòng)识

　　从公募基金对房地产的配置看，2019年末，公募所持有的房地产行(xíng)业标的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票(piào)市值(zhí)的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场表现出色，但(dàn)公(gōng)募所持(chí)房地产公司(sī)市值在(zài)股票资(zī)产中的占比却(què)断(duàn)崖式下(xià)跌至1.85％；2021年(nián)，这(zhè)一数值更(gèng)是进一步降至(zhì)1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的首次回升，年底这(zhè)一(yī)数(shù)值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募对房地(dì)产行(xíng)业的持股(gǔ)比例(lì)也同步回(huí)升(shēng)，从2021年底(dǐ)的(de)6.94％提(tí)高(gāo)到(dào)2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在(zài)今年一季度得(dé)以(yǐ)延(yán)续(xù)。数据统计显示，公(gōng)募重仓(cāng)持有房(fáng)地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四(sì)季度(dù)提升6.71％。持仓市值(zhí)前(qián)五(wǔ)个股分别为(wèi)保利发展、招(zhāo)商蛇口、万科A、华发(fā)股份、滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团，持仓市值占板块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地产的投资(zī)愈发有集中于(yú)龙头的(de)趋势(shì)。Wind显示，在公募基金一季(jì)报(bào)汇(huì)总的重仓股中，房(fáng)地产(chǎn)板块排名最高的是保利(lì)发展，在基金重(zhòng)仓第33位。排名(míng)第二的是招商蛇口，排在第(dì)78位。而(ér)老(lǎo)牌龙头股万科(kē)A排(pái)在第96位。对比去年四季报，变化之处首先(xiān)在于几只房(fáng)地(dì)产龙(lóng)头(tóu)股从(cóng)排位(wèi)上看均有退步(bù)，尤其是(shì)万科最为明显；其次是金(jīn)地(dì)集团退出百大(dà)之列(liè)。但考虑(lǜ)到(dào)房地产(chǎn)是复(fù)苏(sū)链上(shàng)最后一环，且(qiě)首(shǒu)季并非(fēi)行(xíng)业销售旺季(jì)，其传导到二级市(shì)场乃至(zhì)机构(gòu)持仓上还需要时(shí)间周(zhōu)期。

　　形成共识的(de)是(shì)，经济(jì)圈判断房地产已经进(jìn)入大分化时代(dài)，一(yī)二线城市好于三四线城市(shì)。而映射到二(èr)级市(shì)场投(tóu)资上，配置房(fáng)地产行业轻松收(shōu)获(huò)行业贝(bèi)塔的红(hóng)利(lì)期一去不返(fǎn)了。“如果按照产业周期来分类，包括房地产等几类(lèi)行业在盖特纳曲(qū)线里属于成(chéng)熟期或(huò)者衰(shuāi)退(tuì)期的行(xíng)业，传统认(rèn)知上没有什么投资(zī)机会(huì)的。但在这几年特殊的行情里包(bāo)括煤炭(tàn)、电(diàn)解铝等类似的(de)行业也(yě)出现了(le)一(yī)些机(jī)会，背后的(de)逻辑是供给侧发(fā)生了更大的变化。”一不愿(yuàn)具名(míng)的上海公募基金经理指出。

　　不(bù)过也(yě)有公募人(rén)士(shì)持谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年(nián)17亿(yì)～18亿(yì)平方米的(de)年销(xiāo)售面积很难再出现了，2022年光是居民存(cún)款(kuǎn)数量增加了(le)15万亿(yì)元。中国(guó)存量有400亿平方米建筑面积，考虑存量地产的更新，也有近10亿平方米。需(xū)求端(duān)还需(xū)要有一定的政(zhèng)策出来去刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金(jīn)房(fáng)地产研究员吕(lǚ)功绩也(yě)指出：“时至今日，无论从城镇化的进程，还(hái)是人均住房面(miàn)积（接近30平/人），我国(guó)均已告别住房短缺时代，而目(mù)前居民的(de)杠杆率和房(fáng)价收入(rù)也不支撑每年18万(wàn)亿(yì)元的销售(shòu)额，以及过(guò)快(kuài)上行的房价(jià)，因而行(xíng)业高增(zēng)的时(shí)代(dài)已(yǐ)经过(guò)去，未来行业(yè)的需求或将回落(luò)，在(zài)此过(guò)程中(zhōng)，伴随着地(dì)产的高杠杆属性，就很(hěn)容易出现(xiàn)信用风险问题（类似2022年的(de)民(mín)营地产爆雷），行业进入到供给(gěi)侧出清(qīng)的(de)过(guò)程。这个过(guò)程中，综合竞(jìng)争力强的公(gōng)司就能(néng)够(gòu)通(tōng)过大鱼吃小鱼的方式，获得市占率的(de)提升。当行业需求见顶(dǐng)回落时，行业的贝(bèi)塔已经过去了，但不代表没有投资机(jī)会，机会在于(yú)城(chéng)市、位置、产品的(de)阿尔(ěr)法，而对(duì)应(yīng)到股票投资，就是(shì)强竞(jìng)争(zhēng)力公司的(de)阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于这样的认识转(zhuǎn)变，精(jīng)耕细作个(gè)股成(chéng)为(wèi)公(gōng)募(mù)乃至整体机构的务实(shí)之举。

　　机构配置房地产“风(fēng)物(wù)长(zhǎng)宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域性标的成香饽(bō)饽

　　5月以来，房地产(chǎn)板块(kuài)个(gè)股(gǔ)多出现小幅上(shàng)涨，截至5月10日(rì)收盘，中信(xìn)房地产指(zhǐ)数(shù)本(běn)月涨幅(fú)约为2％。从具体的个股来(lái)看，《红(hóng)周(zhōu)刊》利用Wind统计申(shēn)万房地(dì)产板块个股，在纳(nà)入(rù)统计的(de)124只房地产类标的股(gǔ)中，本月以来(lái)实现股(gǔ)价上涨的达(dá)到(dào)了81家。

　　其(qí)中，上述时间段(duàn)恰好排名前五的公司月内(nèi)涨幅超过了10％，它(tā)们(men)分别是上实发展、浦东金(jīn)桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸(xìng)福、荣安地产。排(pái)名第一(yī)的上(shàng)实发展，五一假期归来后日成交量(liàng)明(míng)显放大，4日、5日连续两(liǎng)个交易日收出涨停。从该股的(de)基(jī)本面来看，上实(shí)发展的主(zhǔ)营业(yè)务为房地产(chǎn)开(kāi)发与经营。公司的主要产品及服(fú)务为房地产(chǎn)销售、房地产租赁、物业(yè)管理服(fú)务、工程项(xiàng)目(mù)、酒店(diàn)经营。从业绩数据来看(kàn)，2022年(nián)，其实(shí)现营业收入52.48亿元，比(bǐ)上期减少47.85％，归母净利(lì)润1.23亿元，同比下(xià)降33.24％。2023年(nián)第(dì)一季度，其(qí)实现(xiàn)营业总收(shōu)入(rù)27.87亿元，同比(bǐ)增长183.02％；归母净(jìng)利润2.86亿元，同(tóng)比扭亏。

　　不过从十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)，各(gè)类(lèi)机构都有对(duì)其布局的例(lì)子。以(yǐ)3月(yuè)31日时(shí)的首季十大流通股股东来(lái)看， 具体包(bāo)括公募的上银基金、私募的(de)迎水文龙(lóng)、中央汇(huì)金、长城资(zī)产(chǎn)管理公司等都跻身前十的(de)行(xíng)列(liè)。

　　巧合的是，涨幅暂时(shí)排名第二的浦东金桥也(yě)是上(shàng)海本(běn)地房企，其第(dì)一季(jì)度的收入利润规(guī)模大幅度复苏。究其原因，一方(fāng)面是(shì)该公(gōng)司后疫情时代出租(zū)率(lǜ)复苏(sū)至(zhì)近年来(lái)最高，另一方(fāng)面则是公司拿(ná)地结算持续性向好，从数字上(shàng)看，一(yī)季(jì)度新增虹(hóng)口135、138住宅地(dì)块，总建筑(zhù)面五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato积约54万平方米。

　　在这样的业绩(jì)势头向好背景下，自(zì)然也吸引了知名机构(gòu)在其中持(chí)续驻足。从第(dì)一季(jì)度(dù)十大流通股股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，知名私募高毅(yì)邓(dèng)晓峰的两只产品依(yī)然在前(qián)十中，这(zhè)也是连续第三个季度(dù)他(tā)有的两只产(chǎn)品杀入前十。同时榜(bǎng)单中还有(yǒu)一(yī)支大名鼎鼎(dǐng)的QFII阿布(bù)扎比投资局(jú)，其当季还小幅增加(jiā)了持(chí)股。

　　除(chú)去(qù)上述两家上(shàng)海(hǎi)区(qū)域性地产(chǎn)公司外，荣(róng)安地(dì)产则是(shì)主要布局在(zài)深圳(zhèn)的地产公司，一(yī)季报交出(chū)的也(yě)是一份报(bào)喜的成绩单：首季公(gōng)司实现营业(yè)收入51.85亿(yì)元，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公司股(gǔ)东的净利润6.48亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度来看(kàn)，《红周刊(kān)》注意到两只(zhǐ)公募指基首(shǒu)季(jì)新杀入(rù)十大流通股股东(dōng)行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上榜(bǎng)排名(míng)第七位(wèi)，富国中(zhōng)证指数1000增强则排(pái)名第(dì)九位，此(cǐ)外联袂出现的机构还有QFII高盛国(guó)际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接受《红(hóng)周刊》采访时，兴证全球(qiú)基金(jīn)相关人士分析：“经历过行业(yè)洗牌和(hé)兼并重组后，龙头的价(jià)值(zhí)更(gèng)为笃定突出(chū)；从拿地端看，2022年土地市场(chǎng)大幅降温，优(yōu)质(zhì)土(tǔ)地供给较多（券商测算对应(yīng)潜在毛利(lì)率在(zài)25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝(jué)大多数房企受限于信用问题或者资(zī)金紧张没法拿地，龙头房企(qǐ)趁(chèn)机获(huò)取低(dī)成本土(tǔ)地，龙头房企的拿地力度（拿地(dì)金额/销售金额(é)）基本在30％以上；从融(róng)资上(shàng)看，龙头房企(qǐ)杠杆率(lǜ)较低，净负债率基本在70％以(yǐ)下，而(ér)其他房企的净负债率(lǜ)普遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从(cóng)融资成本看，龙头房企(qǐ)的融资(zī)成本不断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销售(shòu)，龙头房企(qǐ)明显跑赢(yíng)行业，1～4月百强房企(qǐ)的销售额增(zēng)速为9％，而(ér)TOP14的销售额(é)增速为29％。”

　　需要强调的(de)是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企地产股(gǔ)或存在发展的大好(hǎo)机会。中信证(zhèng)券指出：“房地产行业(yè)的结(jié)构性机会依(yī)然(rán)存在，少部分公司尤其是央企占据显著优(yōu)势，其主要又体现为库存的(de)优势。央企(qǐ)地产公司，现(xiàn)阶段(duàn)表(biǎo)现(xiàn)出较低(dī)的融资(zī)成(chéng)本，优质的开发资源(yuán)和(hé)良好的不动产(chǎn)资产(chǎn)运营能力的多重竞争优势(shì)。”

　　“即使没有中特估，国(guó)央(yāng)企(qǐ)相较于民(mín)营地产公(gōng)司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减(jiǎn)值(zhí)、土地资(zī)源债权债务关系等问题，市场对民营房开企业(yè)的(de)资产(chǎn)会(huì)有更多担(dān)忧(yōu)和质疑，所以在这一轮行(xíng)业出清的过程中，央国企相(xiāng)较于民企来说估值的修(xiū)复(fù)更(gèng)明显。中特估的角(jiǎo)度从中长期的维度看(kàn)，行业的逻辑在于集中(zhōng)度提升后(hòu)，行业进入高(gāo)质量发展(zhǎn)阶段，具备较快速发展阶段(duàn)更稳定且可预期(qī)的盈利和(hé)现(xiàn)金流创造(zào)能(néng)力，以(yǐ)此带来(lái)估值(zhí)中枢的提升，应该关注(zhù)估值(zhí)相(xiāng)对较低，企业自身资产的质(zhì)量好(hǎo)、运营能力强、可以创(chuàng)造持(chí)续现金流的企业。”

　　“存量时代中行业(yè)普涨的概率比较低，行业(yè)内(nèi)部将出现分化，要关注将受益于行(xíng)业集中度提升的头(tóu)部(bù)公司。”星石投资首席研究官(guān)方磊也表示(shì)。

　　顺应机构这一思路的话，或许还是保利发展(zhǎn)、招(zhāo)商(shāng)蛇口等国资背景龙头前途更为光明。不过国投瑞银基金(jīn)投资部副总(zǒng)监綦傅鹏表(biǎo)示：“需要(yào)客观地(dì)去持续观察国企央(yāng)企(qǐ)在(zài)三个方面是(shì)否可以维持(chí)，首先是融资成本保持低位，其次(cì)是销售份(fèn)额(é)持续提升，再次是(shì)拿地(dì)份额持续提(tí)升。”

　　复(fù)苏速度缓慢

　　机(jī)构需要多给(gěi)一些耐心

　　而(ér)《红周(zhōu)刊(kān)》也根据房企一季报(bào)梳理发现(xiàn)，对于2022年的(de)业绩出现的整体下滑，2023年一季度的业绩(jì)分化更趋明显，保(bǎo)利发展、滨江集团等房企营收、净利均实(shí)现了(le)业绩的回正，甚至是较大增速的增长。而这(zhè)些公司也是机构(gòu)的(de)重仓(cāng)对(duì)象。

　　对(duì)此，知名房(fáng)地产业内人士张宏伟向《红(hóng)周刊》分析表示，业(yè)绩出现(xiàn)明显(xiǎn)改善(shàn)的(de)房企(qǐ)，主要(yào)是(shì)因为过去两三年时间，尤其是在2021年下(xià)半年民营(yíng)房企(qǐ)不(bù)怎么(me)投资拿(ná)地之后，国有企业仍在(zài)持续(xù)性地拿(ná)地，且主要集中在核心(xīn)城市(shì)，投资力度较大。投资的驱动能够(gòu)推(tuī)动房企销售业(yè)绩的增长，从(cóng)而在2023年一季度市场(chǎng)恢复但仍处于调整(zhěng)的过程中，能(néng)够(gòu)保有一个正(zhèng)增长。

　　不过张宏伟同时也提醒表示，在房地产(chǎn)的复苏过程(chéng)中，还面临着一些不确定性(xìng)。其实整个市场从四月(yuè)份开始(shǐ)又在往下掉。除了杭(háng)州、成都等极(jí)个别城市四(sì)月(yuè)环比三月相(xiāng)对表现较好之外，包括北京、上海在内的(de)绝大多数(shù)城市都出(chū)现环比下滑的(de)情(qíng)况。而现在五月(yuè)的市场(chǎng)表现也不太乐观。按(àn)照现在的经济(jì)状况、收入情况，以及(jí)市场的(de)去库(kù)存压力、企业(yè)的资金(jīn)面压(yā)力，可能会(huì)出现，到六月份房企为了半年报(bào)冲业(yè)绩出现市场的(de)短(duǎn)期反(fǎn)弹外的(de)一个市(shì)场乏力现象。也(yě)就是(shì)说，第二季度(dù)、第三(sān)季(jì)度增(zēng)长(zhǎng)不确(què)定(dìng)性的压(yā)力(lì)仍旧较(jiào)大。

　　上海利檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬也向《红周刊》指(zhǐ)出，现(xiàn)在整(zhěng)个房(fáng)地产以及其上(shàng)下游产(chǎn)业链(liàn)的(de)复苏速度都比想象的要慢很多(duō)，我(wǒ)们要多给(gěi)一(yī)些耐心(xīn)，这(zhè)个时候，在房地产以及上下游就不是赚快钱(qián)的时候，只能赚他基本(běn)面的钱。但这也意(yì)味(wèi)着，只(zhǐ)有极为少数的、做得比同行好得多的企(qǐ)业，会伴随整个行业的弱复(fù)苏，业绩会逐(zhú)步(bù)体现出来。所以只能(néng)耐心(xīn)地(dì)去等待它的基本(běn)面不断(duàn)地凸(tū)显(xiǎn)出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已(yǐ)刊(kān)发于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举(jǔ)例分(fēn)析，不(bù)做买卖推(tuī)荐。）

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