文(wén)|招商宏观张静静团(tuán)队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统计局发布(bù)4月全国(guó)规模以(yǐ)上(shàng)工业企业(yè)绩效(xiào)数据。4月份，规(guī)模(mó)以上工业(yè)企业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上工业企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润累(lèi)计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但(dàn)依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但(dàn)本(běn)轮工(gōng)业企业利润累计增速的下(xià)探幅度之深(shēn)和持续时(shí)间之长是PPI下行(xíng)和其他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重制约(yuē)工业企业利润爬坡速度 。

　　从详细(xì)拆(chāi)解(jiě)数(shù)据看：1）与去年同(tóng)期相比，工(gōng)业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增(zēng)加。2）分所有(yǒu)制类型来看(kàn)，外商及(jí)港澳台商和私营企业利(lì)润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅出现收窄，国(guó)有(yǒu)工业企业(yè)和股份制(zhì)企业利润累计同比(bǐ)降幅进一(yī)步扩大。3）上游采选业中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增(zēng)速(sù)表现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行(xíng)业的利(lì)润增速降幅依然(rán)较大(dà)；中游原材料加工业和装备制(zhì)造业(yè)的利润增速出(chū)现(xiàn)明显分化，中(zhōng)游原(yuán)材料(liào)加工业的利(lì)润增速均为负，是整体工业企(qǐ)业利润增(zēng)速的主要拖(tuō)累(lèi)，中(zhōng)游装备制(zhì)造业利(lì)润增(zēng)速回升幅度较大(dà)，成为(wèi)整体工业企业利(lì)润增速(sù)的主要拉(lā)动项。在(zài)价格(gé)水(shuǐ)平(píng)、内部需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱的情况下，下(xià)游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探(tàn)底爬坡信号：一(yī)，营(yíng)业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负(fù)转正(zhèng)，营业利润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利润增(zēng)速(sù)回升的主要拉(lā)动力。按当(dāng)月(yuè)利润增速计算，4月份表现较好(hǎo)的(de)行(xíng)业主(zhǔ)要有：汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空(kōng)航(háng)天和其他(tā)运输(shū)设备制造(zào)业(yè) 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及(jí)水的生产(chǎn)和供(gōng)应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从决(jué)定企业利润(rùn)的(de)量、价、成本三(sān)因素(sù)框架(jià)看，我们认为(wèi)，此轮工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)由正转负的(de)原因主要源于PPI下行，但本轮(lún)工业(yè)企(qǐ)业利润累计增速(sù)的(de)下探幅(fú)度之深和(hé)持续时间(jiān)之(zhī)长(zhǎng)是PPI下行和其(qí)他多(duō)种因(yīn)素叠加(jiā)导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利(lì)润由正转负；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏长以及费用(yòng)率偏高(gāo)严(yán)重制(zhì)约工(gōng)业企业利润爬(pá)坡速度。

　　与上个(gè)月相(xiāng)比，39个主要(yào)细(xì)分行业中，有26个行业的营业利润累计增速出现回升，其他13个(gè)行业的营业利润累(lèi)计增速均(jūn)出现(xiàn)回(huí)落，其(qí)中回落幅度较大的行业主(zhǔ)要是农副食(shí)品加工(gōng)、煤炭开采和(hé)洗选(xuǎn)、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业(yè)，回升幅度(dù)较大(dà)的行业主(zhǔ)要是机(jī)械和设备修理、汽(qì)车(chē)制(zhì)造、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造、橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品等行(xíng)业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去年同期(qī)相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成品(pǐn)存货周转天(tiān)数和应收账款平(píng)均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规模以上工业企业累计(jì)每(měi)百元(yuán)营业(yè)收入中的(de)成(chéng)本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加(jiā)0.88元（环(huán)比(bǐ)增加0.09元）。产成品存货周转天(tiān)数(shù)为(wèi)20.80天（3月(yuè)为(wèi)20.60天(tiān)），同(tóng)比增加1.80天（环(huán)比增加(jiā)0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月为61.80天(tiān)），同(tóng)比增加(jiā)8.60天(tiān)（环(huán)比增加0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商(shāng)及港澳台商和(hé)私营企业利润累计同比降幅出(chū)现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企业和股份(fèn)制企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港澳台(tái)商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营(yíng)企业和股份制企(qǐ)业同比增长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿(kuàng)采选(xuǎn)的(de)利润增(拖鞋买刚好的还是大点的 拖鞋有必要买大一码吗zēng)速表现较好，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利润(rùn)增速降幅(fú)依(yī)然较大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选(xuǎn)的增速依(yī)然(rán)为(wèi)正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然(rán)气开采、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业、废(fèi)物资源综合利用的增(zēng)速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料(liào)加工(gōng)业和装备制造业的利(lì)润增速出现明显(xiǎn)分(fēn)化。中游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)业的利润(rùn)增(zēng)速均为负，尽管与(yǔ)上个(gè)月相比，利润增(zēng)速(sù)跌幅普(pǔ)遍收窄，但依然是(shì)整体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速的主要拖累。中游装备制造业利润增速回升幅(fú)度较大，成(chéng)为(wèi)整体工业企业利润增速的主要拉动项。其(qí)中通用设备制造、铁(tiě)路(lù)船舶航(háng)空航(háng)天(tiān)、电气机械及器材(cái)制造、仪器仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车销售量(liàng)的提升(shēng)和汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去年同期基数较低，汽(qì)车制造业(yè)当(dāng)月利(lì)润增速高达20倍。

　　数据显示(shì)，化学原料(liào)化(huà)学(xué)制品跌(diē)幅扩(kuò)大，分(fēn)别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制造(zào)、石油煤炭及燃(rán)料加(jiā)工(gōng)、非金属矿物(wù)拖鞋买刚好的还是大点的 拖鞋有必要买大一码吗制品、黑色金属冶炼(liàn)加工、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计算机通信(xìn)和(hé)电子设备跌幅(fú)收窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制(zhì)造、通(tōng)用设备(bèi)制造、铁路船(chuán)舶航(háng)空航天、电气(qì)机械及器材制造增幅(fú)依旧为正，并且增速出(chū)现明(míng)显(xiǎn)回拖鞋买刚好的还是大点的 拖鞋有必要买大一码吗升，分(fēn)别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是(shì)，汽车制造增(zēng)幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同时走弱的情(qíng)况下，下游行业(yè)内部的利(lì)润(rùn)增速反弹乏力(lì)，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用(yòng)品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制(zhì)造等多个行(xíng)业的利(lì)润增(zēng)速跌(diē)幅放缓，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰等多个(gè)行业的(de)利(lì)润跌幅继(jì)续扩大(dà)。往后(hòu)看，价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求转好速度较慢，这也意味着(zhe)下游(yóu)行业的利润增速向上爬坡的节奏(zòu)大概率(lǜ)偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副食品加工(gōng)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和(hé)医药制造(zào)跌幅扩大，分(fēn)别(bié)录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食品制造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具制造(zào)和印(yìn)刷和记(jì)录媒(méi)介(jiè)利润(rùn)降(jiàng)幅放(fàng)缓，但持续维持低位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品增速由(yóu)负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录(lù)得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造(zào)利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中(zhōng)的机械和设备修理(lǐ)、电力热力利(lì)润增速相对较高，燃气(qì)生产和(hé)供应利润(rùn)增(zēng)速降幅收(shōu)窄。其中机械和(hé)设(shè)备修理利润(rùn)累计增(zēng)速上升(shēng)幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计(jì)同比增速收(shōu)窄，但(dàn)仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应(yīng)增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前(qián)值为(wèi)0.0％），燃(rán)气生产和(hé)供应降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上个月相比(bǐ)，4月份公布(bù)的工业企(qǐ)业利润(rùn)数(shù)据(jù)已(yǐ)表现出(chū)明显(xiǎn)的探底爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业(yè)利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业收入增速由(yóu)负转正，营业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装备制造业(yè)有望(wàng)继续(xù)成为拉(lā)动工业企业利润增速(sù)回升(shēng)的主要拉动力(lì)。汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空(kōng)航(háng)天和(hé)其他运输设备制造业 、通用设(shè)备制(zhì)造(zào)业、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及器材制(zhì)造业、仪(yí)器仪表制造业(yè)、文教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正(zhèng)如我们在《今年工业企业利润(rùn)增速(sù)能(néng)否转正？》中(zhōng)所言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从(cóng)2000年开始计算），如果按最(zuì)近两(liǎng)次探(tàn)底历史来演绎的(de)话(huà)，至少还要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左右(yòu)的时间，预(yù)计工业企(qǐ)业利润增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度。目前我国仍(réng)面(miàn)临(lín)内需增长(zhǎng)缓(huǎn)慢和外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶段，这直(zhí)接(jiē)导致企业的产能利用率(lǜ)持续下滑。此(cǐ)外，叠加营业成本高(gāo)居不下导致的(de)内部压(yā)力，本轮工业企业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利(lì)润增(zēng)速(sù)明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业(yè)利润分(fēn)析》报告，报告作者张静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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