金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明国资(zī)委的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债成为关(guān)注(zhù)的(de)焦(jiāo)点，当前(qián)地方债的规模和(hé)地方政府的偿债能力已经越来(lái)越被重视。如(rú)何如何处(chù)置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证券(quàn)首席(xí)经济(jì)学(xué)家(jiā)李迅雷发(fā)文称，地(dì)方债包括(kuò)地(dì)方一(yī)般债(zhài)、专(zhuān)项债和包括城投债(zhài)在内的各(gè)种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内的机构投资者是地方债的(de)主(zhǔ)要持有(yǒu)者，他们(men)普遍担心的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州省(shěng)政府发展研(yán)究中心(xīn)提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地(dì)方政府(fǔ)的财权与事(shì)权(quán)不匹配问题又凸显出来(lái)。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高(gāo)的前(qián)提下(xià)，我国地(dì)方(fāng)政府的杠杆率水(shuǐ)平(píng)确实够高了。需(xū)要调(diào)整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中央政府(fǔ)的(de)发债(zhài)规(guī)模，为(wèi)地方经济减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为(wèi)，在当前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性(xìng)金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予(yǔ)困难(nán)省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助(zhù)地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债券类(lèi)债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行的低(dī)息(xī)资金来降(jiàng)低债务(wù)成本，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过出让(ràng)国(guó)有资产(chǎn)来偿债。他表示(shì)这类典型案例(lì)为(wèi)“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处(chù)置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平(píng)台成为(wèi)地(dì)方债务(wù)主要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投债是指城投企(qǐ)业公开发(fā)行的(de)公(gōng)司债券和中(zhōng)期票据(jù)。按照新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台(tái)明确城投(tóu)债(zhài)与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城(chéng)投债看作(zuò)由地方(fāng)政府背(bèi)书的高信(xìn)用等(děng)级(jí)债券(quàn)。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地方政府下设的投(tóu)融资(zī)机构，很(hěn)难完全独立成为与政府(fǔ)无(wú)关的纯市场(chǎng)化(huà)的企业。城投的债务主要包括向银(yín)行借(jiè)款(kuǎn)和发行(xíng)债券融(róng)资这(zhè)两种(zhǒng)方(fāng)式，以(yǐ)前一种方(fāng)式(shì)为主(zhǔ)，但后一种债权融资(zī)的规模也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速扩张，每年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城(chéng)投平(píng)台(tái)实际(jì)上已(yǐ)经成为地(dì)方债务的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般债和专项(xiàng)债(zhài)之(zhī)和。城投平台中，如今，城投平台的(de)债券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无(wú)违约(yuē)案(àn)例，说明城投债仍属于地(dì)方政府背书(shū)的高等级信(xìn)用(yòng)债(zhài)。但(dàn)是，城(chéng)投平台的非(fēi)标违约情(qíng)况时有发(fā)生(shēng)，银(yín)行贷款(kuǎn)展期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也(yě)比较(jiào)多(duō)。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府(fǔ)债务(wù)增长(zhǎng)和财政收入增(zēng)速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担(dān)心(xīn)，尤其对(duì)财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西(xī)部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部发达省市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南(nán)的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信用(yòng)债(zhài)市场都(dōu)造成(chéng)负(fù)面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘(yuán)化。例如(rú)青(qīng)海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来城(chéng)投债(zhài)加权平(píng)均票面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不(bù)如(rú)全国(guó)。

　　当(dāng)前在(zài)经(jīng)济复(fù)苏(sū)不及(jí)预期的背景下，投资者的风险偏好明(míng)显(xiǎn)下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决(jué)债(zhài)务问(wèn)题(tí)，反而会(huì)恶化区域(yù)信用环境，导(dǎo)致地方国(guó)企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未(wèi)来区(qū)域经济发展(zhǎn)的角度看，政府部门(mén)仍(réng)需要持续(xù)举债来(lái)实(shí)现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需(xū)要增(zēng)强城投(tóu)债权(quán)人(rén)的(de)持有信(xìn)心(xīn)，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够具备低成(chéng)本的借新(xīn)还(hái)旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地(dì)方(fāng)政(zhèng)府（如(rú)城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或(huò)商(shāng)业siki老师是哪个大学的？银(yín)行(xíng)的低息资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府可否(fǒu)通过(guò)出(chū)让国(guó)有资产来偿债方面(miàn)，也希望(wàng)中央给予政策(cè)上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国(guó)资委在(zài)对政协十三(sān)届(jiè)全国委员会第(dì)五次(cì)会议第(dì)00503号(hào)提案的答(dá)复中表示，将适时出(chū)台制度(dù)规定及操作(zuò)细则，探索国(guó)有权益(yì)份额规(guī)范化退出(chū)的有效方式和途径，充(chōng)分发挥有(yǒu)限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得(dé)收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公(gōng)告无(wú)偿划转上市(shì)公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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