文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率(lǜ)自低(dī)位持续上行，即便(biàn)税(shuì)期结束，资金利率却(què)仍(réng)未回(huí)落(luò)，反而进一(yī)步走(zǒu)高。我们认为(wèi)主要是(shì)源(yuán)于(yú)：①货币(bì)政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预(yù)计短(duǎn)期(qī)内，资金(jīn)利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加大(dà)，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际(jì)变化(huà)，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并(bìng)未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜(yè)利率上(shàng)行幅度更大。从(cóng)隔(gé)夜利率角度观察，银行与非(fēi)银机(jī)构间(jiān)流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松，主要(yào)有以(yǐ)下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政策(cè)力(lì)度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利(lì)率水(shuǐ)平合适，在追求(qiú)经济提(tí)振的同时，也注重防范(fàn)市场过热(rè)带来的金融(róng)风(fēng)险。在满足广义流动性供需匹配的前提(tí)下，货币(bì)工具力度(dù)可能会有(yǒu)所(suǒ)回摆。从央(yāng)行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续(xù)做，逆回购投放(fàng)低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有进有退(tuì)”，均预示后续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对银行间流动性带(dài)来(lái)了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期(qī)票据利率走势(shì)，预计(jì)信贷增(zēng)速较一季(jì)度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将自旋量子数计算公式各符号含义，自旋量子数如何计算保持(chí)同(tóng)比(bǐ)多增的态(tài)势。税期缴款叠加信贷(dài)投放，银(yín)行系统(tǒng)整体(tǐ)资金流(liú)出，因此向同(tóng)业融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱(ruò)性和(hé)敏感度(dù)增加，且(qiě)投资者对于未(wèi)来一(yī)个月资金(jīn)利率上行的担忧增(zēng)加。

　　从(cóng)质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周受(shòu)资金收(shōu)紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但(dàn)依然处于历史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导致债市敏感度增加(jiā)。此(cǐ)外(wài)投资者对(duì)货币(bì)政策力(lì)度(dù)以及跨月资金面情况仍存担忧(yōu)，使得(dé)市场上对于未来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五(wǔ)一假期(qī)临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金(jī自旋量子数计算公式各符号含义，自旋量子数如何计算n style='color: #ff0000; line-height: 24px;'>自旋量子数计算公式各符号含义，自旋量子数如何计算n)融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动幅度(dù)较大。对于债(zhài)市而言，短期(qī)交易主线或(huò)延续(xù)政策与基(jī)本面预期交易，预(yù)计(jì)利率(lǜ)以震荡(dàng)走势为主，建议投资(zī)者关注(zhù)资金面的(de)边际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 自旋量子数计算公式各符号含义，自旋量子数如何计算