文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在(zài)连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在(zài)过(guò)去一年多时间里，居(jū)民部(bù)门积(jī)攒了一大笔超(chāo)额储蓄。今年(nián)这笔超额储蓄(xù)能否顺利(lì)释放对(duì)判(pàn)断经(jīng)济和资本市场走势至(zhì)关(guān)重要。这里我们尝试回答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是超额储蓄释放(fàng)的开始？二是这一(yī)趋势能否延(yán)续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存款会受到哪些因素(sù)的影(yǐng)响。一般(bān)影响(xiǎng)居民存款(kuǎn)的主(zhǔ)要有这么(me)几种行为：可支(zhī)配收入、消(xiāo)费支出、金融资产相(xiāng)关收支和房地产相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入(rù)增长、消费减少(shǎo)、金(jīn)融资产赎回、购房减少会推动存款增(zēng)加；反之，收入(rù)减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购(gòu)金(jīn)融(r瓦格纳是哪个国家的，瓦格纳集团是什么组织óng)资产、购房(fáng)增加、提前还贷等则会带动(dòng)存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年(nián)居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房(fáng)的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然居民收入增(zēng)速放缓(huǎn)并提前还贷，但因(yīn)为投资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比多增2.1万亿(yì)则是收(shōu)入修复(fù)和理财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度(dù)居(jū)民(mín)人(rén)均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存(cún)续规模(mó)相比于(yú)2022年(nián)末下滑(huá)2.6万(wàn)亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行办理速度(dù)放(fàng)缓(huǎn)等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷(dài)款支(zhī)持证券）条(tiáo)件(jiàn)早偿率(lǜ)指数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款对存款的(de)拖累相比(bǐ)于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费和购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人均(jūn)消费支出(chū)同(tóng)比增加345元（低于收(shōu)入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支(zhī)出同比(bǐ)多(duō)增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素(sù)的(de)规(guī)模更(gèng)大，所以存款(kuǎn)继(jì)续回升(shēng)。

　　4月(yuè)和一(yī)季(jì)度最核(hé)心的不同在于理财(cái)市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是(shì)居民存款理(lǐ)财化；二是提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入(r瓦格纳是哪个国家的，瓦格纳集团是什么组织ù)和消费数据(jù)不足，暂时(shí)无(wú)法判断消费(fèi)和收入(rù)在4月(yuè)对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款回(huí)落的核(hé)心原因，4月理财存量规模环比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的(de)下行趋势，重(zhòng)回扩张区间(jiān)。

　　居(jū)民增配理(lǐ)财等资产是(shì)理(lǐ)财风险降低(dī)、收益回升(shēng)和(hé)存款利率下滑共同作用(yòng)的结果。受益于(yú)债券(quàn)市场走强，今(jīn)年理(lǐ)财市(shì)场表现逐步好转(zhuǎn)，理(lǐ)财(cái)产品单(dān)位破(pò)净率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至(zhì)2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期(qī)下滑的存款利率，存(cún)款对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸引力则(zé)不(bù)断增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居(jū)民还(hái)在继续增配理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理财化趋势(shì)有望(wàng)延续。

　　提(tí)前还贷规模扩大(dà)是存款下(xià)滑(huá)的又一个原因(yīn)。4月早(zǎo)偿(cháng)率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大(dà)提前还贷力度一是(shì)因为首套房利率还在下降，居民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳(ké)研究院数(shù)据(jù)显示百城首套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部分积(jī)压的还贷业务在3、4月份(fèn)办理，这会(huì)推(tuī)动提前(qián)还贷(dài)规模(mó)走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市(shì)场好(hǎo)转，此(cǐ)前因居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资、少买房等(děng)积攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回流理财市场了，且(qiě)5月初(chū)这一(yī)趋势还(hái)在延(yán)续。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提(tí)前还贷在后续几个月里或继续成为(wèi)超额存款的(de)主要流向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人均(jūn)消费(fèi)水平未(wèi)见(jiàn)明显改善或部分表明(míng)当下居民消费意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额(é)储蓄的持有(yǒu)分化且并非主要来自消费，后续超(chāo)额(é)储蓄对消费的支撑(chēng)力度(dù)依旧(jiù)偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时(shí)，随着(zhe)前期积压的(de)购房需求逐渐释(shì)放，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹象，地(dì)产短期或不会成为超(chāo)储的主(zhǔ)要流(liú)向。但(dàn)是因为按揭利率存在明(míng)显利差，居民(mín)提(tí)前还贷(dài)行为或将延续。从(cóng)这个角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投资而积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市(shì)场环境好转和存款利率(lǜ)下滑的背景下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住(zhù)户(hù)存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中(zhōng)债务人提(tí)前偿付的金额在资产池未偿本金(jīn)余额的占(zhàn)比

　　风险提示(shì)

　　地(dì)产销售变动超预(yù)期，超额储蓄(xù)释(shì)放弱于(yú)预期，理财市场波动加大

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