5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基金发行(xíng)，市场对(duì)此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发(fā)行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央国企基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近期密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的(de)布局可(kě)以(yǐ)更好支持(chí)央国企(qǐ)的(de)估(gū)值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基(jī)金申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是(shì)因为新(xīn)一轮(lún)深(shēn)化国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主(zhǔ)题(tí)的基金将(jiāng)为投资(zī)者提供(gōng)更丰富(fù)的工(gōng)具以参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一(yī)方面是落实公募基(jī)金行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多资金参与央国企改革，更好发(fā)挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务(wù)资本市场改革、服务(wù)实(shí)体经济(jì)和国家(jiā)战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带(dài)来(lái)增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业(yè)本身基本(běn)面在夷洲今是何地，夷洲是哪里(zài)今年(nián)会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中特估(gū)的(de)机会未来(lái)三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也(yě)就(jiù)是今年以数字经济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率(lǜ)极(jí)高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层(céng)面可能(néng)发生显著正(zhèng)向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提(tí)前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不少基金(jīn)在(zài)行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前(qián)十(shí)大重仓股(gǔ)股票(piào)池(chí)中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十(shí)大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一(yī)季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企的(de)持股市值比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公(gōng)司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司(sī)在加大投(tóu)研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员(yuán)过(guò)去(qù)对国央企的固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且(qiě)需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融(róng)通基金(jīn)在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学习，对(duì)“中特估”有了更(gèng)深刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业(yè)结(jié)构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是简单套用(yòng)国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的(de)行(xíng)业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关(guān)注传统(tǒng)产业(yè)的(de)变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域(yù)，因(yīn)此也是(shì)一定能(néng)够抓住中特(tè)估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中(zhōng)国特色(sè)的估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的(de)估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系的框架是(shì)第一位的(de)工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和实施(shī)是最(zuì)终该(gāi)体系能否具(jù)备长(zhǎng)期(qī)价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人(rén)股东(dōng)权益出(chū)发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法的(de)单(dān)一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现(xiàn)企业的(de)社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司(sī)环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价值的(夷洲今是何地，夷洲是哪里de)可持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟(shú)的量化指(zhǐ)标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基(jī)金(jīn)经(jīng)理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤其(qí)是估值(zhí)的(de)方法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响上，也(yě)使得中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化，都(dōu)是为了更好地适(shì)应(yīng)中国的市场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可(kě)以使用。

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