“现在的(de)房地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集(jí)团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论(lùn)是业(yè)绩，还是(shì)估值(zhí)，房地(dì)产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的(de)空间(jiān)已经(jīng)不大了(le)。

　　三道红(hóng)线等(děng)指标

　　成(chéng)挖(wā)掘(jué)个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何(hé)寻(xún)找房地产个股的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道(dào)中进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的公司出(chū)现爆雷的(de)情况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指出，需(xū)要(yào)满足以下三个基准：有大(dà)的国资(zī)背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开发(fā)资(zī)金来源，可以(yǐ)发现，其(qí)实银行的信贷倾向是不(bù)太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的，房(fáng)企的主(zhǔ)要资金来源(yuán)来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较困难，所(suǒ)以整个行(xíng)业(yè)出现了一个很明显的分(fēn)化，无论是在销(xiāo)售，还是融(róng)资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在资50mg等于多少g 头孢50mg和125mg哪个多本市(shì)场表现相对较好，但(dàn)没(méi)有国(guó)资背景的民营房企(qǐ)股(gǔ)价大(dà)多(duō)表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示(shì)，在房(fáng)地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何(hé)挖(wā)掘，我们会特别(bié)重视企(qǐ)业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负(fù)债率）是(shì)不(bù)是行业内的(de)最低水平；利润(rùn)率是不(bù)是(shì)行(xíng)业(yè)内最高的；融(róng)资成(chéng)本是(shì)否是行(xíng)业内(nèi)最(zuì)低的；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这些都是我们看重(zhòng)的(de)一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能(néng)够(gòu)同时满足(zú)上(shàng)述条(tiáo)件的房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分(fēn)房企出现了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐(zhú)渐恶(è)化(huà)的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建(jiàn)发展、京(jīng)投(tóu)发展、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健特色的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑(yí)又(yòu)进一步考(kǎo)验(yàn)着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对(duì)房(fáng)企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房(fáng)企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬50mg等于多少g 头孢50mg和125mg哪个多以其配(pèi)置的一家房企进行举例(lì)，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维(wéi)持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企明(míng)显(xiǎn)感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城市(shì)进(jìn)行大举拿地(dì)，净负(fù)债率也由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高到(dào)45％左右，涨了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此同时，该(gāi)房(fáng)企新购入地块也实现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这(zhè)类企业就(jiù)符合“最后的赢(yíng)家”的特(tè)点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它(tā)本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之(zhī)相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让人感觉(jué)又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民(mín)营(yíng)企业的影子(zi)。虽然说，见到机会时(shí)要出(chū)手，但出(chū)手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太(tài)快，但(dàn)未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩(kuò)张速(sù)度是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房(fáng)企的净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来(lái)，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道(dào)红(hóng)线”对房企的净负债(zhài)率要求(qiú)不得高于50mg等于多少g 头孢50mg和125mg哪个多100％要更加(jiā)严(yán)格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产行业的复(fù)苏(sū)速度并没有那么快，所(suǒ)以要规避(bì)公司净负债(zhài)率提(tí)高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中(zhōng)，中交地(dì)产净负(fù)债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的(de)同时，也较好(hǎo)地(dì)控(kòng)制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负(fù)债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最后赢(yíng)家”的(de)黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上(shàng)，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国(guó)央企确实会更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企的融资(zī)成本(běn)更低，融资渠道(dào)也更顺畅，能够(gòu)做到想融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然而(ér)然就具有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民营企业(yè)中就(jiù)没有(yǒu)“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少数民营房企同样受到机构的(de)青睐(lài)。比如(rú)，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大(dà)流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报(bào)灵活(huó)配置混合型(xíng)证(zhèng)券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一(yī)六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开(kāi)始(shǐ)，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限(xiàn)公(gōng)司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的受青睐，和其自(zì)身的基本面表(biǎo)现存在一定(dìng)关(guān)系。2020年(nián)以来的近三年时间(jiān)，房地产市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团(tuán)仍是(shì)表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了(le)较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期(qī)发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年(nián)一季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能保持(chí)自身(shēn)业绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭(háng)州的(de)战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集(jí)团有近七成营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进(jìn)前(qián)十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团(tuán)实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意的(de)是(shì)，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更(gèng)是迎来多(duō)家机构的集(jí)中调(diào)研。滨(bīn)江集团(tuán)发(fā)布公告(gào)表(biǎo)示(shì)，公司(sī)于5月10日(rì)接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游(yóu)家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁(tiě)、水泥(ní)、建材(cái)、玻纤等(děng)材料供(gōng)应(yīng)商(shāng)，而(ér)下游应用行业(yè)主要包括中介服(fú)务、家(jiā)用电器(qì)、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘(pán)开工不足导(dǎo)致(zhì)上游不(bù)被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业在(zài)进入存量房(fáng)时代，所以对地产产业链，尤其是偏消(xiāo)费(fèi)属性的家装家居(jū)领域(yù)，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因为居民(mín)保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随着(zhe)时间(jiān)的(de)增加，内装更新的(de)需求也会越来越多。美国过去(qù)的数据充(chōng)分说明了这(zhè)一点，在(zài)新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之后(hòu)，家具消(xiāo)费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表(biǎo)现的(de)统计，目前暂居前两位的都是来(lái)自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜(nà)和水(shuǐ)星家纺，特别(bié)是前(qián)者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研(yán)发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第(dì)一(yī)季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归(guī)属(shǔ)于上市公(gōng)司股东的净利(lì)润(rùn)约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上(shàng)市公司一季报的(de)十大(dà)流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价(jià)值和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金(jīn)都是(shì)价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产品，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓的(de)房(fáng)地(dì)产(chǎn)产业链股票(piào)还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几(jǐ)年(nián)曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收(shōu)还是归(guī)母净(jìng)利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的十大(dà)流通股股东来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独(dú)具(jù)，一季报中他管理的广发策(cè)略优(yōu)选和广发安宏回报均增(zēng)加(jiā)了持股，而这两只产(chǎn)品(pǐn)也成为(wèi)志邦家(jiā)居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的(de)是，他(tā)似乎对(duì)于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另(lìng)一家(jiā)赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部(bù)三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺外，下游的物业(yè)股(gǔ)也越来越(yuè)被机构所青睐，不(bù)过这(zhè)类标(biāo)的(de)大多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公(gōng)募基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务不是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希(xī)望挣的是(shì)市场(chǎng)化应(yīng)该挣的(de)钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的大(dà)部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还(hái)能做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司(sī)很容(róng)易(yì)一开始是(shì)挣钱的(de)，后面因为保安这些固(gù)定人员成本的年度增长，不(bù)过服务没有特别好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价难度是(shì)非(fēi)常大(dà)的。但(dàn)是(shì)该公司(sī)能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它的(de)定位和比较(jiào)好的(de)服(fú)务是有关系的。”他进(jìn)一步强调。

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