5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国(guó)企基金(jīn)在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年(nián)以来(lái)公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行，行情火热下(xià什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级)将为(wèi)市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资(zī)。另一方面(miàn)是落实(shí)公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)服(fú)务(wù)资本市(shì)场改革(gé)、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和(hé)国(guó)家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国资所在(zài)的行业(yè)，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基(jī)本(běn)面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化(huà)的(de)机会(huì)，比如(rú)火电，会受益(yì)于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业(yè)改革(gé)的(de)推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基本(běn)面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合(hé)，为在(zài)下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视(shì)中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率(lǜ)极(jí)高(gāo)的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计(jì)对(duì)国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司(sī)经营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显露出(chū)不(bù)少基金在(zài)行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓(cāng)股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响，估计了(le)各(gè)基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募(mù)基(jī)金对(duì)港股央(yāng)国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投(tóu)研，落实到(dào)日常的(de)投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大投研力量，更有专门(mén)构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研究(jiū)员过去对国央企的(de)固(gù)定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多(duō)花精(jīng)力(lì)去(qù)进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上(shàng)，要求研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和(hé)财(cái)务导向的变化，结合(hé)行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对(duì)“中特估”有了更(gèng)深刻(kè)的认(rèn)识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元(yuán)素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套用国(guó)外(wài)的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基(jī)金(jīn)一(yī)直(zhí)非常关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局(jú)的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国(guó)特(tè)色的估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要(yào)。明确该体系的(de)框架是(shì)第一位的(de)工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的(de)认(rèn)可和实施是最终该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期(qī)价(jià)值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国(guó)企央(yāng)企发展要(yào)符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业的(de)社(shè)会价值与国家战略价(jià)值，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价(jià)值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就构建中国特(tè)色的价(jià)值评(píng)价(jià)体系(xì)，改变从以(yǐ)私人(rén)股(gǔ)东权益出发(fā)，现金流(liú)折(zhé)现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值估(gū)值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体价(jià)值(zhí)观(guān)念(niàn)、纳入(rù)中国特色(sè)的(de)ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会(huì)价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委(wěi)指导国内团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不(bù)断探索，结合国(guó)际通用(yòng)规则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工(gōng)和(hé)社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意(yì)义(yì)，重视稳定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化(huà)，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业价值的关(guān)系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国(guó)特色(sè)的估值(zhí)体系与(yǔ)传(chuán)统的估值体(tǐ)系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还(hái)有估值(zhí)结论(lùn)和(hé)估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标可以使用。

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