5月13日(rì)，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问(wèn)题成为市(shì)场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位投(tóu)研(yán)人(rén)士，解(jiě)析衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆上报(bào)的央国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催化因素就是积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的(de)国央(yāng)企主题基金主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局(jú)可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企(qǐ)改革(gé)的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基(jī)金(jīn)将为投(tóu)资者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基金(jīn)行业(yè)高质量(liàng)发(fā)展的要求(qiú)，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央(yāng)国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服(fú)务资本(běn)市场改革(gé)、服(fú)务(wù)实体经济和(hé)国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带(dài)来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成(chéng)为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大行业主要(yào)是央企或地方(fāng)国(guó)资所在的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在(zài)今年(nián)会有重大的向上变化(huà)的机(jī)会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国(guó)有企(qǐ)衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢业改革的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放业(yè)绩的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非(fēi)常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资(zī)机(jī)会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层(céng)设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢(màn)变量(liàng)，会(huì)在未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出(chū)不少基金在行动(dòng)。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的(de)市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏(piān)股(gǔ)型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色(sè)估值(zhí)体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研，落(luò)实到日(rì)常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研(yán衣服为什么晾完会臭，衣服为什么晾完会臭呢)究(jiū)员过去对(duì)国央企的固定(dìng)思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业(yè)的所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向的变化，结(jié)合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面(miàn)所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元(yuán)素和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合国(guó)家战略(lüè)导向的(de)估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的(de)提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传(chuán)统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑(zhù)等多(duō)个(gè)领域，因(yīn)此也是一定能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极(jí)践行中国特(tè)色的估值(zhí)体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领(lǐng)会(huì)并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确(què)该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识(shí)，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的(de)支柱，国企央(yāng)企发展要(yào)符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对(duì)于(yú)国央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现企业(yè)的社会(huì)价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价值(zhí)、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单(dān)一价(jià)值估值(zhí)体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该(gāi)是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会(huì)责(zé)任等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高(gāo)估值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵(zòng)向和(hé)横(héng)向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素(sù)在(zài)对估值结(jié)论和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系(xì)与传统的(de)估(gū)值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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