《基金经(jīng)理投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐点 实(shí)现(xiàn)财(cái)富管理升(shēng)级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金(jīn)合(hé)信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从容(róng)

　　上期分享中（查看原文），我们提(tí)出了5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的(de)背(bèi)景是(shì)市场进入(rù)了战略相持阶段，进攻和(hé)防(fáng)守的理由(yóu)都不(bù)是非常清晰。周(zhōu)末中央(yāng)发(fā)布长(zhǎng)期(qī)的产业政策，基调是清晰的，但那(nà)是诗和远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者(zhě)更喜欢战(zhàn)术(shù)性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈撒韦(wéi)年度股东大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全球投资(zī)者的目(mù)光(guāng)，投(tóu)资(zī)者总希望(wàng)可以从(cóng)中寻找到(dào)投(tóu)资的秘(mì)诀，价值投资的道(dào)虽(suī)相同，但法、术、器是(shì)各异的(de)。不仅如此，伯(bó)克希尔(ěr)决策者对宏观(guān)环境的担忧，对数字技术的(de)批(pī)判，很多(duō)与会者收获的可能不是清晰的思(sī)路(lù)，而是在迷(mí)宫中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理(lǐ)由是根(gēn)据惯例，银(yín)行保险等利好兑(duì)现后往往是市场开始(shǐ)调整(zhěng)的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必(bì)是历史(shǐ)的铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年(nián)5月市场在(zài)新(xīn)的(de)政(zhè排列组合公式a和c计算方法例题，排列组合公式a和c计算方法一样吗ng)策(cè)基调下开始全面大反攻。我们需要(yào)因(yīn)时而变，投(tóu)资者需(xū)要考虑到当(dāng)前的市场背(bèi)景已(yǐ)经和(hé)之前(qián)有很(hěn)大(dà)的(de)不同。当前(qián)市场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一(yī)个重要理(lǐ)由(yóu)是除了逻辑推演，很(hěn)多重要(yào)问题很难用清(qīng)晰的事实来验(yàn)证。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定而(ér)后动(dòng)，因此才有了(le)上(shàng)述的(de)猜测(cè)。

　　市场不清楚(chǔ)的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提(tí)前交易了政策的(de)方向(xiàng)，而且今年国内的政(zhèng)策本身也(yě)不是大(dà)开(kāi)大合。新(xīn)出台的政策更多地在落实(shí)上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从(cóng)外部看，美(měi)联储依(yī)然在通胀(zhàng)、就业数据、金融(róng)数据和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资主线看，数字经济和中特(tè)估依然(rán)既有(yǒu)政策、也有业(yè)绩(jì)或者有未来预期(qī)的业绩(jì)改(gǎi)善，但短(duǎn)期游戏(xì)、传媒、中特估(gū)与其他板块分化较为极致(zhì)，也(yě)是(shì)不争的事实。除了这两条主线外，金融(róng)、消费和公用事业有反弹，但难以成为持续的配置主(zhǔ)题，新能(néng)源崩坏的(de)筹(chóu)码预期也决定(dìng)了反(fǎn)弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看(kàn)，投资者并未形成一(yī)致(zhì)预期。随着一季(jì)报的披露，市场(chǎng)阶段性(xìng)发挥(huī)了(le)对盈利现(xiàn)实的(de)定价效率。具(jù)体(tǐ)表现(xiàn)为，业(yè)绩(jì)出现(xiàn)一定修复和(hé)表现有韧(rèn)性的金融(róng)、中药(yào)、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现(xiàn)较好，家电此前也(yě)有(yǒu)一定表现。不过(guò)，随着(zhe)业(yè)绩(jì)的公布反而(ér)出现了一定的买(mǎi)预期卖现实的(de)操作。当然(rán)，相对而言市场也有定价(jià)效率不稳定的一面，同(tóng)样是业绩修(xiū)复(fù)或(huò)有韧性(xìng)的农林(lín)牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季(jì)报显(xiǎn)示企业盈利(lì)仍在磨底(dǐ)阶(jiē)段(duàn)

　　短(duǎn)期(qī)市(shì)场(chǎng)的核(hé)心矛(máo)盾在于缺(quē)乏(fá)特(tè)别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主线(xiàn)前(qián)期超额(é)收益过于(yú)显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域(yù)阶段(duàn)性有所回调(diào)。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出(chū)版等板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑(chēng)、估值也较低，因此在最近市(shì)场调整的时(shí)候整体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场部分定价(jià)了一季报行情(qíng)，但(dàn)核心(xīn)问题在于当前盈利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除(chú)金融和两桶油，A股的(de)盈利还(hái)在下(xià)滑(huá)，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性的行(xíng)情。所以(yǐ)，我们看(kàn)到这两条主线之外(wài)其(qí)他业绩尚(shàng)可的板块(kuài)，整体(tǐ)反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而(ér)市场由(yóu)于(yú)前期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这(zhè)可能(néng)蕴含阶段性(xìng)交易机会(huì)。

　　三、战略性布局是(shì)清(qīng)晰(xī)而(ér)明确的：政策关注产业升(shēng)级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召(zhào)开的阶段，政(zhèng)治局会议、中央(yāng)财经(jīng)委会(huì)议和国常会相继召开。决策层对(duì)于当前(qián)经济复苏动力(lì)不足(zú)、复苏(sū)势头不稳(wěn)的问题，有(yǒu)着(zhe)清醒的(de)认(rèn)识，短期(qī)的(de)工作(zuò)重点是恢复和扩大需求，但(dàn)同时也明确不会再走(zǒu)老路(lù)——不(bù)会(huì)通过低水平(píng)的(de)债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是(shì)聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产业(yè)智(zhì)能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下的融(róng)合发展(zhǎn)

　　这(zhè)次财经委会议的一个(gè)新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动传统产(chǎn)业转型升级(jí)，不能当成‘低端(duān)产业’简(jiǎn)单退出”，这个提法很重要(yào)。我们去年底强调接下来一(yī)段时间的(de)政策(cè)需要(yào)强(qiáng)调均衡性和系(xì)统(tǒng)性，才能形成(chéng)经济发(fā)展的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支持和发展，但是经济的(de)运行是一个(gè)完整的(de)系统，生产和消(xiāo)费、实体(tǐ)经济和金(jīn)融支撑、高科技领(lǐng)域(yù)和(hé)低(dī)技(jì)术领域、融资-设计-制造—物流-销(xiāo)售(shòu)-服务(wù)等各(gè)方面需要协调发(fā)展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤(gū)立、片面地理解和(hé)执(zhí)行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么(me)最高科技(jì)的领域(yù)，它的下(xià)游需求也主要(yào)来自消费电子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有需求的(de)拉动，产业的发(fā)展就缺乏良性循(xún)环的基础。

　　高(gāo)质量(liàng)的人才红利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个重点是人(rén)，作为(wèi)投资生产(chǎn)拉动核心的企业家、作为人力资源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载民(mín)族未来的(de)新生(shēng)人口、需(xū)要(yào)关注(zhù)的老龄人口。当前(qián)中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要素(sù)拉动(dòng)转向人(rén)力资源拉(lā)动(dòng)，技术(shù)创新成为(wèi)能(néng)否(fǒu)突破内外部约束的关键。技术创新能力取决(jué)于(yú)制度保障下的(de)主观能动性，在经历(lì)了过去几年的非常态之(zhī)后，在内外部不确(què)定(dìng)性的制约下(xià)，如(rú)何(hé)让当前每个主体(tǐ)充满信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人工智能为代表的数(shù)字经济大发展(zhǎn)，有可能(néng)能够帮助我们(men)适当缩(suō)小国际竞争中(zhōng)人力(lì)资(zī)源的(de)差距，这需(xū)要从一个更高的角度(dù)理(lǐ)解人工智能和(hé)数字经(jīng)济(jì)。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段(duàn)的乱战。接下来的政(zhèng)策(cè)力度(dù)和效(xiào)果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏的斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海外的(de)潜(qián)在(zài)风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联储到(dào)底下一步面临的是什么样的经济(jì)形势等(děng)，投资(zī)者希望(wàng)渐次判断上述一系列的重要(yào)问题的(de)程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从这(zhè)个意义(yì)上讲(jiǎng)，5月(yuè)交易机会可(kě)能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前(qián)可能是一(yī)个(gè)布(bù)局的(de)好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段。投资者(zhě)需(xū)要多一点耐(nài)心，风(fēng)浪越大，下一次(cì)的(de)鱼越(yuè)贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴(bā)菲特(tè)历次股东大会上看到价值(zhí)投资者很重要的一个(gè)特质，即(jí)我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清(qīng)晰，投(tóu)资路径也将会(huì)非常明确。这个(gè)路径，我们从产业视角做了(le)一(yī)下梳理，供投资者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限是产业(yè)现代(dài)化，科技自主(zhǔ)可(kě)用(yòng)，数(shù)字化、高端化与(yǔ)智(zhì)能化(huà)是明确的诗(shī)与远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限(xiàn)是(shì)避免(miǎn)系统性的风险，在现代(dài)化的产(chǎn)业转型中，当(dāng)前(qián)蕴藏风险和(hé)未来(lái)跟不上历史(shǐ)步伐的(de)产业是不能进行战(zhàn)略布局的。投资的(de)中(zhōng)间状态(tài)是(shì)周期(qī)与消费行业，是(shì)战(zhàn)术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角下(xià)的投资路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信(xìn)基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观策略(lüè)配(pèi)置(zhì)部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华大学(xué)管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经(jīng)济走势、金(排列组合公式a和c计算方法例题，排列组合公式a和c计算方法一样吗jīn)融产品分析等实务(wù)领域经(jīng)验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致力于在(zài)周期波动(dòng)的框架内运用财(cái)政的(de)视角解构宏观(guān)经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看作一份资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的方式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观(guān)策略、宏观(guān)政策(cè)、大(dà)类资产配置与择时研究。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博(bó)士(shì)，中国社科(kē)院经济学博士后，学术论(lùn)文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 排列组合公式a和c计算方法例题，排列组合公式a和c计算方法一样吗