新增社融表(biǎo)现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万(wàn)亿元，同比多增(zēng)2873亿(yì)元；社融存量同比增速持平(píng)于上月的10％。考虑到去年同期疫(yì)情(qíng)多点散发(fā)、社融一度触“冰”的低基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门(mén)红”期间社融月(yuè)均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏(fá)力“稳信(xìn)用(yòng)”压力有所显现(xiàn)。从(cóng)分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增势(shì)放缓，是(shì)4月社融(róng)骤(zhòu)降的主要(yào)拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年(nián)以来(lái)历史同期的次低点（仅较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际(jì)回暖、人民币汇率相对稳定，4月外(wài)币贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另一方面，表外融资和直接(jiē)融资基本延续了一季度的格(gé)局。

• 　　一(yī)则，企(qǐ)业直接融资同比缩量，继续小幅(fú)拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融(róng)企(qǐ)业境内(nèi)股票融资分别(bié)同比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿元。今年春节后，企(qǐ)业贷款发行规模持续(xù)高于(yú)去(qù)年(nián)同期，但到期偿还也迎来高峰，对净融资(zī)构成(chéng)拖累。截(jié)至2023年一(yī)季度末，2022年(nián)10月推出(chū)的500亿元民营企业债券融资支持工(gōng)具（第二期）尚未开始(shǐ)投放使(shǐ)用，相关政策支(zhī)持还有待(dài)落地。

• 　　二(èr)则(zé)，政府债融资规(guī)模同比多(duō)增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。今年(nián)前4个(gè)月，财政继(jì)续前置发力，政府债融资规模较(jiào)去(qù)年同(tóng)期累计多(duō)增3114亿(yì)元。以财政预算数据看，2023年(nián)政府债(zhài)融资(zī)的总体规模与去(qù)年(nián)相(xiāng)当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下(xià)达剩余(yú)批次的新增地方债(zhài)额度，而2023年截至5月(yuè)上旬(xún)仍未下发剩余批次的(de)地(dì)方债额度(dù)，且提前批的(de)剩余发行额度(dù)不及(jí)万亿。如(rú)果(guǒ)近期下达地(dì)方债额度(dù)，按照往年节奏，经过地方政府项(xiàng)目额(é)度分配、预算(suàn)调整(zhěng)程序(xù)，剩余批次地方债可能至(zhì)6月(yuè)中下旬(xún)才能发出，期(qī)间的“空档”可能会(huì)拖(tuō)累(lèi)政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三(sān)则，表外融资同(tóng)比多(duō)增，持续对社融构成小幅支撑(chēng)。其中(zhōng)，委托贷款和信托贷(dài)款单月小幅新增(zēng)，相比去(qù)年同期分别多增(zēng)85亿(yì)元(yuán)、少(shǎo)减734亿元。在表内(nèi)票据(jù)贴现(xiàn)减少的情(qíng)况下，未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收(shōu)窄(zhǎi)，同(tóng)比少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年(nián)4月新增人民币贷款为7188亿元，比(bǐ)去年同期低点仅略(lüè)有多增，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期(qī)均值(zhí)少增6237亿元。各(gè)分项从强到弱排序，“企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业(yè)短期(qī)贷(dài)款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居民中(zhōng)长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月净偿还规(guī)模达历史新高，相比18年-21年同期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多(duō)增，但略低于18年-21年同期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中(zhōng)长期(qī)贷款(kuǎn)延续前期亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同比(bǐ)大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同(tóng)期(qī)新高。

　　总体(tǐ)看，新增(zēng)人民币贷(dài)款(kuǎn)的最大问题仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷(dài)款(kuǎn)，房地产(chǎn)销(xiāo)售低迷使(shǐ)其增量不足，居民(mín)预(yù)期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷(dài)又(yòu)雪上加霜。基于4月这个信贷投放传统淡季的数据(jù)，尚不(bù)能得(dé)出企业信贷需(xū)求(qiú)不(bù)足的(de)结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅高(gāo)增后(hòu)，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低(dī)增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票据高增长(zhǎng)形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款需求(qiú)或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来(lái)存款(kuǎn)利(lì)率市场(chǎng)化改革较快推进，这有助(zhù)于缓解(jiě)银(yín)行面临(lín)的净息差压力，增强其支持(chí)实体经(jīng)济的可持续性，能够为企业贷款利率的(de) 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方面，从历史规律看，每年前4个(gè)月翘(qiào)尾因素对M1同比走势的影(yǐng)响(xiǎng)较大，这可能是驱动其变(biàn)化的(de)主要原因。另一方(fāng)面(miàn)，在企业贷(dài)款扩张的同时，企业存(cún)款也(yě)有边际(jì)改善，4月新增规模约(yuē)1408亿(yì)元(yuán)，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面(miàn)，4月信(xìn)贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不(bù)强。另一方面(miàn)，居民(mín)资产再配置，银行理财规模重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2也(yě)形成拖(tuō)累。此外，考虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个(gè)百分点(diǎn)，基数的变化也有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了2022年3月以来的首(shǒu)次同比(bǐ)少增(zēng)，其驱动因素更多(duō)是家(jiā)庭资产的再配置，流向消费的规(guī)模(mó)可能较为有限。4月以来多家中小(xiǎo)银行下调挂(guà)牌存款利(lì)率（据融360监测数据(jù)，4月(yuè)份农商(shāng)行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需(xū)求火热，居民提(tí)前偿还房贷(dài)规模较高(gāo)（4月居民中长期贷(dài)款(kuǎn)净偿还规模(mó)达历史新高）。

　　值得警(jǐng)惕(tì)的是，4月(yuè)财(cái)政(zhèng)存款同比大幅多(duō)增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税推进(jìn)存在一定影响。但结(jié)合其他指标看，财政对实体经济(jì)的支持力(lì)度可能有所(suǒ)减弱，基建投资相关(guān)的高(gāo)频指(zhǐ)标出现了(le)下(xià)行的苗(miáo)头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生(shēng)产率、水泥(ní)磨机运转率、石(shí)油沥(lì)青开工率等(děng)指(zhǐ)标(biāo)环比走弱(ruò)），重(zhòng)大项目开工金(jīn)额同环比(bǐ)较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年(nián)4月(yuè)全(quán)国各地重(zhòng)大项目(mù)开工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期的半(bàn)数）。从4月金(jīn)融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢(màn)，此(cǐ)时如(rú)果财政基建支持(chí)力度不稳，可能(néng)导(dǎo)致中国(guó)经济的环比增长动能(néng)较快(kuài)衰减(jiǎn)。

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