来源：高(gāo)瑞(ruì)东宏观笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度，国内(nèi)经(jīng)济回(huí)暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利驱动，表现(xiàn)为生产(chǎn)恢复推(tuī)动出口(kǒu)形(xíng)势好转，出行需求释(shì)放(fàng)催(cuī)化(huà)下游(yóu)消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从去年(nián)四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，企业或从主动去库转向被动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造(zào)>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料(liào)加工；服务业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房地产等线下活(huó)动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的(de)主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一(yī)季度经(jīng)济(jì)复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从(cóng)一季(jì)度(dù)GDP表现看，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转、服务消费(fèi)快(kuài)速恢复(fù)、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业(yè)景气度边际改善情况来看，下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放(fàng)缓。

　　下游消费制(zhì)造行业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具制(zhì)造(zào)行业景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽(qì)车(chē)制造(zào)、金(jīn)属制品>；；；通(tōng)用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数(shù)行业仍然(rán)受到(dào)价格(gé)下跌的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，有色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱(qū)动。需求(qiú)方面，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初(chū)出口数(shù)据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利驱动边际(jì)转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落(luò)的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济(jì)增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一季(jì)度居民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向明显(xiǎn)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水平，同(tóng)时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠(gāng)杆”势头缓和，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消费有望(wàng)持续修复，家电、家具、纺服等与出行(xíng)及(jí)地产后周期(qī)相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，有望维持(chí)出口韧性；随着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造(zào)业企业盈利有望向上(shàng)修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动(dòng)中游(yóu)装备制造景气(qì)度维持(chí)高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海外(wài)需求超预期(qī)回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显回落(luò)

　　一(yī)、本(běn)周聚(jù)焦：疫(yì)后(hòu)经济复苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因(yīn)

　　一季(jì)度(dù)我国GDP总量实现超预(yù)期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济(jì)企(qǐ)稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏(sū)的(de)规律，本轮国内疫后(hòu)复(fù)苏发生在外需回(huí)落、国内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居(jū)民前(qián)期“去杠杆”的过(guò)程中，因此驱动(dòng)疫后经济复(fù)苏(sū)的力量并(bìng)不均衡，行业分化(huà)特征明显。因此(cǐ)，我(wǒ)们(men)重(zhòng)点从行业(yè)层面，观测(cè)当前各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业(yè)表现来看，今年一季(jì)度制造业、交通运输业(yè)、房地(dì)产业景气度明显提升(shēng)，而建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数(shù)据(jù)好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资疲弱的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业增加值(zhí)变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季度第一(yī)产业增加(jiā)值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与近年(nián)来加快建设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年一季(jì)度第二产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏，增加值增(zēng)速(sù)提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居民商品消费恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气度明显回(huí)落，增(zēng)加(jiā)值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相较疫情前(qián)仍(réng)存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行(xíng)活动恢(huī)复，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加值增(zēng)速明显提(tí)升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于(yú)疫情三年来的平(píng)均(jūn)增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢(huī)复较慢。而受益于(yú)新房和二(èr)手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今年一季(jì)度房(fáng)地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下游改善幅度好(hǎo)于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业(yè)工(gōng)业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各(gè)行业工业品价格增速）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主要(yào)选(xuǎn)取28个主要(yào)行业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复合增速(sù)，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值增(zēng)速和PPI增速(sù)的分位数水(shuǐ)平(píng)，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的(de)分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初(chū)期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行业景气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)呈现(xiàn)高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造(zào)行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期相关的行业景气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民外(wài)出(chū)消费相关的，酒饮料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价(jià)分位(wèi)数水平均处在高景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈(chéng)现“量价齐(qí)升(shēng)”的特征(zhēng)；食品制造(zào)景(jǐng)气度(dù)有所回落(luò)，农副加工行业表现(xiàn)为“量(liàng)价(jià)齐跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同比均处在(zài)2016年以来(lái)90％以上(shàng)分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的(de)降温，医药制造(zào)业景气(qì)度有所回(huí)落，表(biǎo)现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度(dù)居中，均表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方面与原材料成本下跌有关，另(lìng)一方面(miàn)，也(yě)与年初五谷轮回是什么意思的梗，五谷轮回之所是指什么地方外需表现(xiàn)好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进程有(yǒu)关。其(qí)中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于国(guó)内产业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次(cì)是(shì)汽车制造、金属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)，改善幅(fú)度(dù)最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱、消费电(diàn)子行业周期(qī)性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改善(shàn)幅度(dù)偏弱，由于行业库(kù)存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行业仍(réng)受制(zhì)于价格下(xià)跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球(qiú)大宗商品下行周期影响，价(jià)格依旧承压(yā)；随着(zhe)年(nián)初(chū)建筑业(yè)施(shī)工回暖，相关的黑色金属、非金(jīn)属制品(pǐn)景气度提(tí)升，但由于(yú)库(kù)存(cún)水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利(lì)水平；石化链条行业生产水平(píng)普遍(biàn)回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气(qì)度偏低区间，今(jīn)年(nián)由(yóu)于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高位(wèi)，但出现(xiàn)边(biān)际放缓，生产及价格(gé)水平同(tóng)步回落(luò)。这与去年(nián)以来行业产能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产成品库(kù)存同比处在2016年(nián)以来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢(huī)复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方面，国(guó)内复工复(fù)产加(jiā)快推进，保(bǎo)证供给端的快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初出口数(shù)据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济(jì)增长的(de)线(xiàn)索，大概率来(lái)自于消(xiāo)费回暖和产业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，随着居(jū)民收(shōu)入提升(shēng)和(hé)消费意愿改善，未来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以(yǐ)及家(jiā)电、家具、纺服(fú)等(děng)可(kě)选消(xiāo)费(fèi)景气(qì)度(dù)均有望提(tí)升。

　　从一季度(dù)居(jū)民收入和(hé)消费数据(jù)看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向开(kāi)始回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修复至(zhì)疫情(qíng)前(qián)水平。以2019年为基期(qī)的复合(hé)增速看，今年一季度(dù)，全国居民人均(jūn)可(kě)支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居(jū)民(mín)人均消费支出(chū)增速提升(shēng)至5.0％，高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务(wù)业(yè)恢复(fù)持续向好，有望带动相关就(jiù)业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷(dài)款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今(jīn)年以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民新(xīn)增存款同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的(de)月均(jūn)同比增量。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新增净融资同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元，其中，短期信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比多增2613亿元。居(jū)民部门新增(zēng)净融(róng)资(zī)连续2个月维持(chí)同比扩张，指向居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷调查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投资”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低(dī)、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更(gèng)新，有望推动中游装备(bèi)制造景气(qì)度维持高位。

　　一方面，今年(nián)一季(jì)度(dù)国(guó)内出口数据回(huí)暖，除与欧(ōu)美供需(xū)缺(quē)口(kǒu)短期走阔、国内复工(gōng)复产加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利持续释(shì)放(fàng)，以及(jí)汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以(yǐ)及新能源产品优势(shì)强化，有望维持装(zhuāng)备制造领(lǐng)域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利下(xià)滑和(hé)库存高位，对制造业(yè)投(tóu)资(zī)扩产造成(chéng)一(yī)定压力。但随着下游消费稳(wěn)步(bù)修(xiū)复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复。目(mù)前看，电气机械(xiè)等装备(bèi)制(zhì)造业去库进(jìn)程已进入下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月专用设备(bèi)、通(tōng)用(yòng)设备产成品库存增速呈现触(chù)底(dǐ)反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库(kù)逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债收益率多数上(shàng)行

　　美(měi)国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)上行。本(běn)周（截至4月21日）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上行5BP，其(qí)中(zhōng)通(tōng)胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期(qī)国债收益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行2BP至(zhì)0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年(nián)期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益(yì)债期权(quán)调整(zhěng)利(lì)差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余(yú)大宗商(shāng)品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几周(zhōu)美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书(shū)称，最近几周美国(guó)总体经(jīng)济活动几乎(hū)没有(yǒu)变化，几个(gè)辖(xiá)区指出在不确(què)定(dìng)性增(zēng)加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总(zǒng)体物(wù)价水平温和上(shàng)升，但价格上涨速度或有所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美联(lián)储(chǔ)官员表示为应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息步伐(fá)或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政策(cè)来应对高通胀，加(jiā)息(xī)结束后美(měi)联储将需要(yào)在一段时(shí)间内维持(chí)利(lì)率稳定。同(tóng)日(rì)美联储(chǔ)梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策(cè)将需要(yào)进一步(bù)进(jìn)入限制性区(qū)域，终(zhōng)端(duān)利率或将高(gāo)于5％，具体取决(jué)于经(jīng)济和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政(zhèng)策会议纪要公布(bù)，绝大(dà)多数委员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央(yān五谷轮回是什么意思的梗，五谷轮回之所是指什么地方g)行会(huì)议纪要显示(shì)，货(huò)币政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍(réng)有一段路要走，一(yī)些委员认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张(zhāng)局势(shì)被(bèi)视为经济和通胀前(qián)景重(zhòng)大不确(què)定性的来(lái)源。然而除(chú)非(fēi)形势(shì)显著恶化，否则金(jīn)融市场的紧张局(jú)势不太(tài)可(kě)能从根(gēn)本(běn)上改变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片(piàn)法案”落(luò)地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲(zhōu)议会通过了(le)一项(xiàng)临时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致(zhì)。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提(tí)振半(bàn)导体行(xíng)业，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造(zào)市场的份(fèn)额(é)从10％提升至(zhì)至少20％；大幅提升芯(xīn)片制(zhì)造(zào)工艺，建立欧盟的半(bàn)导体(tǐ)供(gōng)应链，并(bìng)与美国和亚(yà)洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡(kǎ)锡表示，正在推(tuī)出一份债务上限相关立(lì)法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行(xíng)谈(tán)判；众议(yì)院共和党希望提高债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立(lì)法措施；债务(wù)法案将设法收回未使用的防疫资金用于日(rì)常开(kāi)支(zhī)；法案(àn)将减少对国税(shuì)局的(de)拨款(kuǎn)，并结(jié)束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明(míng)美(měi)国无意与(yǔ)中(zhōng)国(guó)脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全(quán)”。耶伦宣(xuān)称，任何与中(zhōng)国(guó)脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性(xìng)的(de)”，美国(guó)寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定(dìng)地捍卫(wèi)国(guó)家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦(lún)表示美(měi)中两国(guó)有必(bì)要(yào)“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价(jià)环比上涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上(shàng)升(shēng)，螺纹(wén)钢价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价格(gé)指数(shù)环比(bǐ)上升。4月以来(lái)，全国水泥(ní)价(jià)格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个(gè)百分点。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及(jí)西南各区(qū)价(jià)格指数(shù)环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水果价(jià)格(gé)上涨(zhǎng)

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品(pǐn)房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三线城(chéng)市商(shāng)品房成交(jiāo)面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面(miàn)积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成(chéng)交面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日(rì)均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以来，乘用车(chē)日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市场利率趋势分(fēn)化，国(guó)债利(lì)率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年4月以来(lái)，R001较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国(guó)债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改(gǎi)委强调提振(zhèn)消费持续回升的(de)动(dòng)力；国资委强调(diào)着力(lì)发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接(jiē)下来将重点做好(hǎo)四方面(miàn)工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政策文(wén)件，围(wéi)绕大(dà)宗(zōng)消费、服(fú)务消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费(fèi)，大力推动新能(néng)源汽车下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关方面优化(huà)就(jiù)业、收入分配(pèi)和消(xiāo)费全(quán)链条良(liáng)性(xìng)循环(huán)促进机制；四(sì)是(shì)，研究制定关于营造(zào)放心(xīn)消费环境的(de)政策(cè)文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资央(yāng)企(qǐ)着(zhe)力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会(huì)议认为，要(yào)更好推动国资央(yāng)企在中国(guó)式(shì)现代化新征(zhēng)程中(zhōng)走在前列，着力提(tí)升科技自(zì)立自强水(shuǐ)平，提升自主创(chuàng)新(xīn)能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织(zhī)实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一(yī)季度工业和信(xìn)息(xī)化(huà)发展状(zhuàng)况，表示下一(yī)步(bù)将制(zhì)定(dìng)实(shí)施重点(diǎn)行业(yè)稳增长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业发展环境，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部省协(xié)作(zuò)、部门协同；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大对制造业外(wài)贸企业(yè)的支持力度，配合有关部门落(luò)实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进内需(xū)加快恢复，以高质量(liàng)供给促(cù)进消费；四是持续增强(qiáng)发展动能，加快战略性(xìng)新兴产业的创新(xīn)发(fā)展。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海外需求超预期(qī)回(huí)落。

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