“现在(zài)的(de)房地产很难(nán)再出(chū)现(xiàn)像过去十(shí)年的(de)系统性行(xíng)情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了(le)最(zuì)底部(bù)，而且是反(fǎn)复(fù)地(dì)杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么(me)如何寻(xún)找(zhǎo)房(fáng)地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需(xū)要非常小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的(de)公(gōng)司出现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下(xià)三个基准：有大的国(guó)资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩(cǎi)过红线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如(rú)果关注一(yī)下今年房地产(chǎn)的开发(fā)资金来源，可(kě)以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金(jīn)来源来自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情况相较(jiào)一(yī)般(bān)。再(zài)关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是(shì)那(nà)些有(yǒu)国企(qǐ)背景的房(fáng)企(qǐ)，民(mín)营房企相对比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业出(chū)现了一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论(lùn)是(shì)在(zài)销售，还是(shì)融资等各(gè)个方面都非常明(míng)显。现在(zài)有国(guó)资背景(jǐng)的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的(de)民营(yíng)房(fáng)企股价(jià)大多(duō)表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业(yè)内，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点(diǎn)，就(jiù)是(shì)它(tā)的净借贷水平（净(jìng)负债(zhài)率）是不是(shì)行业内的最(zuì)低(dī)水平；利润率是不是行(xíng)业内最高(gāo)的；融资(zī)成本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的(de)；建安成本(běn)是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需(xū)要注意的是，能(néng)够同时(shí)满足上述条件的房(fáng)企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍(réng)有部(bù)分房企(qǐ)出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发展、陆(lù)家嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央(yāng)企(qǐ)“三(sān)道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京(jīng)投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便是有着较(jiào)稳健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得上完(wán)全(quán)健康的仍是少数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩张。而这无(wú)疑(yí)又进一步考(kǎo)验着国央(yāng)企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未(wèi)来市场，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一家房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续4年的(de)净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行(xíng)大(dà)举拿地，净(jìng)负债率也(yě)由(yóu)此前的33％左右(yòu)水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了快(kuài)速的开盘利用率，预(yù)计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合(hé)“最(zuì)后的赢(yíng)家”的(de)特点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市(shì)，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与(yǔ)之相(xiāng)反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了(le)2016年～2020年期间扩张的(de)民营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的(de)两年(nián)市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要(yào)还是看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房企的净负债率(lǜ)要求(qiú)不得高(gāo)于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的(de)复苏速(sù)度并没有那么快，所以要规(guī)避公司净负债(zhài)率提高到一(yī)个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利(lì)发展等房企2022年(nián)净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地产净(jìng)负债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、根号20等于多少 化简 根号怎么算280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极(jí)的(de)拿地(dì)策略的(de)同时(shí)，也较好地控制(zhì)了(le)公司的(de)扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见(jiàn)附表）。

　　滨(bīn)江集团等个(g根号20等于多少 化简 根号怎么算è)别民(mín)营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特(tè)质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度(dù)的实(shí)际表(biǎo)现上，国央(yāng)企确(què)实会更(gèng)胜一筹。如国(guó)央企的(de)融资(zī)成本更低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自然而(ér)然(rán)就具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这(zhè)也(yě)并不(bù)意味(wèi)着(zhe)，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发(fā)现，仍(réng)有少数民营房企(qǐ)同样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大(dà)流(liú)通(tōng)股东中(zhōng)新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公(gōng)司－景顺长城中国回(huí)报灵活配(pèi)置(zhì)混合(hé)型证券投资(zī)基(jī)金”“全国社保基金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之(zhī)外，自(zì)2021年(nián)开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司(sī)就(jiù)长期持有滨(bīn)江集(jí)团。根据(jù)一季报，该资产公(gōng)司(sī)的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时(shí)间(jiān)，房地产(chǎn)市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江集(jí)团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表(biǎo)现了(le)较强(qiáng)的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成(chéng)营收(shōu)来自杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同(tóng)样较(jiào)为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭(háng)州的较突(tū)根号20等于多少 化简 根号怎么算出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位(wèi)列(liè)房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨江集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了信(xìn)达证券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是房(fáng)地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等(děng)材料(liào)供应商，而下游应用行业主要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开(kāi)发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游(yóu)不被看好(hǎo)，机构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房(fáng)地(dì)产行业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以对地(dì)产产(chǎn)业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域，我(wǒ)们(men)相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也会越来越多。美国过(guò)去的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之(zhī)后，家具消(xiāo)费的(de)增长却一直都很好。对(duì)于地产产业(yè)链，我们相(xiāng)对看好和(hé)内装相关的行(xíng)业(yè)，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对(duì)下游细(xì)分中相关(guān)赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂居(jū)前两位的(de)都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜(nà)和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌(pái)。第(dì)一季度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富(fù)安(ān)娜(nà)实现营业(yè)收(shōu)入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过(guò)实现归属于上市公司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一(yī)季报的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，能(néng)够发现该(gāi)股早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时包括公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和私募的(de)明河2016，都在其中(zhōng)出(chū)现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山。需(xū)要强调(diào)的是，中欧的(de)两(liǎng)只基(jī)金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年曾(céng)经风(fēng)光一(yī)时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消(xiāo)费(fèi)复苏(sū)进程缓慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂(jì)，不(bù)过(guò)好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块(kuài)中年内表现最好的(de)是志邦(bāng)家居。同一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无(wú)论是营收还是归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润(rùn)，公司都实现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从公(gōng)司的(de)十大(dà)流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基(jī)金(jīn)经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一(yī)季(jì)报中他管理的(de)广发策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦(bāng)家居(jū)十大流通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的两(liǎng)只公募。有意思的是，他似乎对于(yú)定(dìng)制家(jiā)居(jū)类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外(wài)，下(xià)游(yóu)的(de)物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基(jī)金经(jīng)理(lǐ)举(jǔ)例分析：“物业服(fú)务不是(shì)一个高(gāo)毛(máo)利的行业(yè)，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应(yīng)该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年到(dào)期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到期之后(hòu)，经过两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产品提价(jià)的公司很少，因为物(wù)业公司很容(róng)易一开始是(shì)挣钱的，后面(miàn)因为保安(ān)这些固(gù)定人(rén)员成(chéng)本(běn)的年度增长，不过(guò)服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做(zuò)到提价难度是(shì)非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能(néng)在业内做到到(dào)期(qī)之后提价率比较高，这跟(gēn)它的定位(wèi)和(hé)比较好(hǎo)的(de)服务(wù)是有关系的。”他进一(yī)步强(qiáng)调(diào)。

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