主要内容

　　营(yíng)收“逆(nì)PPI式(shì)”改善但(dàn)工业利润仍承压(yā)，主因成本与(yǔ)费用压力仍(réng)构(gòu)成掣(chè)肘。3 月(yuè)工业企(qǐ)业(yè)利润当月同(tóng)比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深(shēn)收缩区间。虽然3月在需(xū)求侧(cè)经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际(jì)营收增速积极(jí)回升(shēng)，抵消PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义(yì)营收增速回升，但整体企业盈利(lì)压(yā)力仍大，主要源于两方面，其一是国际高油价导致的输(shū)入性成本压(yā)力仍(réng)在(zài)约束(shù)利润改善，3月营业成本对(duì)当月利(lì)润拖累(lèi)幅度仅收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分(fēn)点，拖累程(chéng)度仍然较深。其二(èr)是今年降费政(zhèng)策未再明显新增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社(shè)保费，企(qǐ)业费用(yòng)同比(bǐ)压力开始加大，3月费(fèi)用(yòng)对当(dāng)月利润拖累幅(fú)度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去年费用率改(gǎi)善拉(lā)动(dòng)利润增速(sù)6个百分点形成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短期较快恢复(fù)加之投资韧性支撑营收增速回升(shēng)，但高油价仍构(gòu)成约束。3月工业企业营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费相关(guān)行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落对于名义(yì)营(yíng)收增速的拖累，其中(zhōng)汽车、家(jiā)具、计算机通信电子设备等(děng)均回升明显，显示递延需求(qiú)释放以及汽车集中降价等(děng)对于(yú)短期消费需求的(de)推动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增(zēng)速(sù)延(yán)续(xù)改善，显(xiǎn)示(shì)保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构(gòu)成支撑，但(dàn)石油化工(gōng)产业(yè)链营收增速（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油价对于(yú)石化产业链相关(guān)行业(yè)需求持(chí)续构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价回(huí)落已(yǐ)在缓和中(zhōng)下(xià)游成本压力，但高油价继续构成输入性成本传导。3月工业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化产业链，成(chéng)本率(lǜ)同比(bǐ)增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行(xíng)业。由于我国石(shí)化产业(yè)链主要为中下游，上游(yóu)环(huán)节在海外(wài)主要原油寡头国家，因而国际(jì)高油价(jià)带来的上游利润改善(shàn)无法被国(guó)内产业链(liàn)吸收，国内以(yǐ)中下游(yóu)为主的石化产(chǎn)业链反而会在(zài)高油价(jià)下(xià)受到输入性(xìng)成本压力，也即3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链上中下游均在国内，所(suǒ)以虽(suī)然3月煤炭冶金产业成本率同(tóng)比增(zēng)量也扩(kuò)大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游(yóu)成(chéng)本率被动走高(gāo)、利(lì)润(rùn)承压，而(ér)中下游成本率实际上(shàng)是改善的，与(yǔ)此同时(shí)，更靠近下游(yóu)的消费行业成本(běn)率也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧性，但石(shí)化产业链利润(rùn)在高油价下(xià)仍承压。分行(xíng)业(yè)看(kàn)，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业面(miàn)临最大(dà)的成本压力改善(shàn)和积极的营业收入回升，因(yīn)而(ér)下游消费行业(yè)利润增速恢复(fù)继(jì)续好于其(qí)他行业，单(dān)月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备(bèi)等改善明显，煤炭冶金(jīn)产业(yè)链中下游利润增速也积极改(gǎi)善，相较而言(yán)，石(shí)化产业(yè)链行业在营业收入与成本压力均承压背景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业盈(yíng)利三重风险(xiǎn)，以及下半年潜在的(de)内(nèi)生恢复空间。3月工(gōng)业企业利润(rùn)数据(jù)显示，虽然经济需求侧短(duǎn)期恢复(fù)较快，但在成本与费用压力背景下，企业盈利仍然承(chéng)压，而展望二(èr)季度(dù)，关(guān)注(zhù)企(qǐ)业盈利的(de)三重风险，其(qí)一(yī)是经济内生(shēng)动(dòng)能弱化。伴随(suí)递延需(xū)求(qiú)主导(dǎo)的需求(qiú)脉(mài)冲性回升过程逐步结束(shù)，经济内生动能(néng)仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正(zhèng)式减产操作，加之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际油价或再度走高，这也意味着成本压力(lì)仍较(jiào)大。其三是费用率对于(yú)利润的拖累，企业逐步(bù)补缴前期社保(bǎo)费缓缴等，以及(jí)今年目前降费政策更多为延续而非新增(zēng)，费用率对于利(lì)润同比(bǐ)增速的的(de)拖累(lèi)也将逐步(bù)显现，二(èr)季(jì)度剔除基(jī)数扰(rǎo)动后的企业盈利(lì)真实修复过程或相对缓慢。而展望下半年，经济内生动(dòng)能的复苏可(kě)以期待，两大领先指标已(yǐ)经验(yàn)证，重点关注下(xià)半年(nián)经济内生(shēng)动能逐(zhú)步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后工业企(qǐ)业(yè)利润的(de)修复空间。

　　风险提(tí)示(shì)：外部地(dì)缘政(zhèng)治风(fēng)险(xiǎn)，疫情(qíng)形势变化。

　　以(yǐ)下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆(nì)PPI式”改善但工(gōng)业(yè)利(lì)润(rùn)仍承(chéng)压，主因成(chéng)本与费用压力仍是掣肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企业实际营收增速已积(jī)极回升(shēng)，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落带来的抑制，广药董事长什么级别，广药集团董事长是什么级别rong>3月(yuè)名义营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业盈利压力仍大，主要源于两(liǎng)个方面：

　　其一是国际高(gāo)油价导致的输入性成本压力仍(réng)在(zài)约束利润广药董事长什么级别，广药集团董事长是什么级别改善，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累幅度(dù)仅收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分(fēn)点，拖(tuō)累(lèi)程度仍然较深。

　　其二是今年降费政策未再明(míng)显新增，加(jiā)之部分(fēn)企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同比压(yā)力开始加大(dà)，3月费用(yòng)对(duì)当月利(lì)润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分(fēn)点至(zhì)-9.5个百分(fēn)点(diǎn)。2022年社(shè)保缴费缓(huǎn)缴等一(yī)系列新增降费政策持续改善企(qǐ)业(yè)费用率，对2022年全年(nián)工业企业利润增速构成较强(qiáng)支撑，全年拉动工(gōng)业(yè)企业利润同比增速6个百分点。但从(cóng)今年开始前(qián)期社保费降(jiàng)费(fèi)的企(qǐ)业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费，加之今年未再(zài)新增更大力度(dù)的降费政策，从同(tóng)比(bǐ)视角来看费用(yòng)对(duì)于(yú)工业企业利润的拖(tuō)累开(kāi)始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短期较(jiào)快恢复加之投资韧(rèn)性支撑营收(shōu)增(zēng)速回(huí)升，但(dàn)高油价(jià)仍构(gòu)成约束(shù)。

　　3月工业企业(yè)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下(xià)游消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于(yú)名义营(yíng)收增(zēng)速(sù)的(de)拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计(jì)算机通信电子设(shè)备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放(fàng)以及汽(qì)车集(jí)中降价等对于短期消费(fèi)需求的推动。其次，煤(méi)炭(tàn)冶(yě)金产业链(liàn)营收增速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成(chéng)支撑(chēng)，但(dàn)石油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回(huí)落，高油(yóu)价对于石化(huà)产业(yè)链相关行(xíng)业(yè)需求持(chí)续构成抑制。

　　三、成本率(lǜ)：虽然煤价回(huí)落(luò)已(yǐ)在缓和中下游成(chéng)本(běn)压(yā)力，但高油价(jià)继续构(gòu)成输入性成本(běn)传导

　　3月工业企业(yè)成本率上(shàng)升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然(rán)偏大，尤(yóu)其(qí)是高油价下的(de)国内(nèi)石化产业链，成本(běn)率(lǜ)同比(bǐ)增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明(míng)显(xiǎn)高于其他行业。由于我国石(shí)化产业链主要为中下游，上游环(huán)节在海外主要(yào)原油寡(guǎ)头(tóu)国家，因(yīn)而(ér)国际高油价(jià)带来的上游利润改善无法被(bèi)国内产业链(liàn)吸收，国内(nèi)以中下(xià)游为主(zhǔ)的(de)石(shí)化产业链(liàn)反而会在高油价下受(shòu)到输(shū)入(rù)性成本压力，也即3月的情况。相(xiāng)较(jiào)而言，煤炭产业(yè)链上中下游均在国内，所(suǒ)以虽然3月(yuè)煤炭冶金产业成本率同比(bǐ)增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价(jià)下行导(dǎo)致煤炭产业链上游成(chéng)本率被动走高(gāo)、利润承压，而中(zhōng)下游(yóu)成本率实际上是改善(shàn)的（成本率(lǜ)同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)下(xià)行(xíng)8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费行业成本率也明显(xiǎn)改善（同比(bǐ)增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游消费行业利润仍显现韧性，但(dàn)石化产业链(liàn)利润在高(gāo)油价下(xià)仍承压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的(de)成本压力改善(shàn)和积极的营业收入回升，因(yīn)而下(xià)游消费行业利润(rùn)增速(sù)恢复继续好于其他行(xíng)业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算(suàn)机通信(xìn)电子(zi)设备(bèi)、家(jiā)具等行业(yè)利润(rùn)增速均(jūn)改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭(tàn)冶(yě)金产(chǎn)业链虽然整体利(lì)润增(zēng)速仅(jǐn)小幅改善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上(shàng)游价(jià)格回(huí)落(luò)导致上(shàng)游利润下(xià)降的(de)缘(yuán)故，而中下游面临的是营收改(gǎi)善、成本压力缓(huǎn)和的格局，中下游利润增速改善明显，金属制品(pǐn)、通用设备(bèi)、非金属(shǔ)矿物制品等行业利润增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较而(ér)言，石(shí)化产(chǎn)业链行业(yè)在营业(yè)收入与成本(běn)压力均承压背景下(xià)，利润(rùn)增(zēng)速仍处于-40.7％的(de)较(jiào)深(shēn)区间。

　　五、关(guān)注(zhù)二季度企业盈利三重风(fēng)险，以及下半(bàn)年潜(qián)在的(de)内(nèi)生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企业利润数据显示，虽然经济(jì)需求(qiú)侧短(duǎn)期恢复较(jiào)快(kuài)，但在成本(běn)与费(fèi)用(yòng)压力背(bèi)景下，企(qǐ)业盈利(lì)仍然承(chéng)压，而展(zhǎn)望(wàng)二季度，关(guān)注企业盈利(lì)的(de)三重风险，其(qí)一是经济内生(shēng)动能弱化。伴随递延需求主导的需求(qiú)脉冲性(xìng)回(huí)升(shēng)过(guò)程逐步结束，经济内生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是高油价(jià)带来的成本(běn)压力(lì)。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正式减产操(cāo)作，加之全球服务消费逐步恢复，国(guó)际油价(jià)或再(zài)度(dù)走高，这也意味着成(chéng)本压力仍较大。其三是费用率(lǜ)对(duì)于利润的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今年(nián)目前(qián)降费政策(cè)更多为延续而非新增，费用率对于利润同比增速的的拖累也将逐步(bù)显(xiǎn)现(xiàn)，二季度(dù)剔除基数扰(rǎo)动(dòng)后的(de)企业盈(yíng)利真实修复过程或相对缓慢。

　　而(ér)展望(wàng)下(xià)半年，经济内(nèi)生(shēng)动能的复苏可以期待，两大领先(xiān)指标已经验(yàn)证，其(qí)一是居民(mín)消费倾(qīng)向结(jié)束持续一年的(de)下(xià)滑过(guò)程(chéng)，消费信心逐步恢复，其二是保交楼政(zhèng)策已推动上半年地(dì)产(chǎn)建安投资(zī)和竣(jùn)工积极(jí)回补(bǔ)，有(yǒu)望(wàng)拉动下半(bàn)年汽车、家(jiā)电、家具等后周期大宗消费，重点关注(zhù)下(xià)半(bàn)年经济内生动(dòng)能(néng)逐步复苏(sū)、国际油价(jià)涨幅逐步(bù)趋缓后工业(yè)企(qǐ)业利润的(de)修复空间。

　　内(nèi)容节选自(zì)申万(wàn)宏源宏观研究报告：

　　《被市场低估的成本与费用压力——工业(yè)企(qǐ)业效益(yì)数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 广药董事长什么级别，广药集团董事长是什么级别