主要(yào)内容

　　营收“逆(nì)PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主(zhǔ)因成本(běn)与(yǔ)费用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润当月同比仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧(cè)经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际(jì)营收(shōu)增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营(yíng)收增速回升(shēng)，但(dàn)整体(tǐ)企(qǐ)业盈利压力仍(réng)大，主要(yào)源于两方(fāng)面，其一(yī)是国(guó)际(jì)高油价导致(zhì)的输(shū)入性成本压力仍在约束(shù)利润(rùn)改(gǎi)善，3月营(yíng)业成本对当月(yuè)利润拖累幅度仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个百(bǎi)分点至-13.8个(gè)百分点，拖(tuō)累程(chéng)度仍然较(jiào)深。其二(èr)是今年降费政策未再明显新增，加之部分企业(yè)开始补缴社保(bǎo)费，企业(yè)费用同比压力开始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当月利(lì)润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点。与去年(nián)费用率改善拉动利润增速6个百分(fēn)点形成鲜(xiān)明(míng)对比(bǐ)。

　　营收：消(xiāo)费短期较(jiào)快恢复加之(zhī)投资韧性支撑营收增速(sù)回升，但高油(yóu)价仍构成约(yuē)束。3月(yuè)工业(yè)企业营收增速(sù)回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关(guān)行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的(de)拖累，其中汽车(chē)、家具、计(jì)算机通信电子(zi)设备等均回升明(míng)显，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽车集中降价等(děng)对于短期消(xiāo)费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收(shōu)增(zēng)速延续(xù)改善，显示(shì)保交(jiāo)楼政策推动地产建安投资构(gòu)成支撑(chēng)，但石油化(huà)工产业链营收(shōu)增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高(gāo)油(yóu)价对于石化产(chǎn)业链相关行(xíng)业需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但(dàn)高油价继续构成输入(rù)性成本传导(dǎo)。3月(yuè)工(gōng)业(yè)企业成本率(lǜ)上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大(dà)，尤其是高油价下(xià)的国内(nèi)石(shí)化产业链，成(chéng)本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他行业。由于我(wǒ)国石化产业链主要为中下游，上游环(huán)节在海外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因而(ér)国际高油(yóu)价带来的上游(yóu)利润(rùn)改善无法被国(guó)内产业链吸收，国内以中下游为主的石化产(chǎn)业链(liàn)反而(ér)会在高油(yóu)价下(xià)受(shòu)到输入性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而(ér)言，煤炭产(chǎn)业(yè)链(liàn)上(shàng)中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶(yě)金(jīn)产业成本(běn)率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率实际(jì)上是改善的(de)，与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，更靠近(jìn)下(xià)游的(de)消(xiāo)费行业(yè)成本率(lǜ)也明显改(gǎi)善。

　　利润：下(xià)游消费行业利润仍显现韧性，但石(shí)化产业链利润(rùn)在(zài)高油价(jià)下(xià)仍承压。分行业(yè)看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业(yè)面临最(zuì)大(dà)的成本压(yā)力改善(shàn)和积极的(de)营业收(shōu)入回升，因而下游消费行业(yè)利润增速恢复继(jì)续好于其他行(xíng)业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设(shè)备等改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游利润增速也积极改善，相较而言(yán)，石化产业(yè)链行业在营业收入与成本(běn)压(yā)力均承压背景(jǐng)下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关(guān)注(zhù)二季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年(nián)潜(qián)在的(de)内生恢复空间。3月工业企(qǐ)业(yè)利润数据(jù)显示，虽然(rán)经济需(xū)求侧短(duǎn)期恢复较快，但在成本与费(fèi)用压(yā)力背景下，企业(yè)盈(yíng)利仍然承压，而展望二季度，关注企业(yè)盈利的三(sān)重风(fēng)险，其(qí)一是经济内生动能(néng)弱化(huà)。伴(bàn)随递延需求主导(dǎo)的需(xū)求脉冲性(xìng)回升(shēng)过程逐步结束，经济(jì)内生动能仍面临弱化风险。其二是高油(yóu)价(jià)带(dài)来的成本压(yā)力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正(zhèng)式减产操作，加之全(quán)球服务消(xiāo)费逐步恢复(fù)，国际(jì)油价或再度走高(gāo)，这也意味着成(chéng)本压力仍较大。其(qí)三(sān)是费用率对于利润的拖累，企业(yè)逐步补缴前期社保费(fèi)缓缴(jiǎo)等，以及今年(nián)目前降(jiàng)费政策更(gèng)多为延续而非新增，费用率对于利(lì)润同比增(zēng)速的的拖累也(yě)将逐步显现，二季(jì)度剔除(chú)基数扰动后(hòu)的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。而展望下半(bàn)年，经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能的(de)复苏可以期待，两大领先指标已经验证，重点关注下半年经济(jì)内(nèi)生动能逐(zhú)步复(fù)苏(sū)、国(guó)际油价涨幅(fú)逐步(bù)趋(qū)缓后工业企业利润的修复(fù)空(kōng)间。

　　风险(xiǎn)提示：外(wài)部地缘(yuán)政治风(fēng)险，疫情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因(yīn)成本与(yǔ义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思)费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企业利润累(lèi)计同比仅小幅回升1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当(dāng)月义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思同比也仅(jǐn)小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区间。虽(suī)然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营收(shōu)增速(sù)已积极回升，抵消(xiāo)了PPI回落带来的抑制，3月名义营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两个(gè)方面：

　　其一是(shì)国际高油价(jià)导(dǎo)致的输入性(xìng)成本压力仍在约束利(lì)润改善，3月营(yíng)业成本对当月利润(rùn)拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度仍然较(jiào)深。

　　其二是今年降费政策未再明(míng)显新增，加之部(bù)分企业开(kāi)始补(bǔ)缴社保费，企业费用同(tóng)比压力(lì)开(kāi)始加大，3月费用对(duì)当月(yuè)利(lì)润(rùn)拖累(lèi)幅度(dù)大幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓(huǎn)缴等一系列新增降费政策持(chí)续改善企业费用率(lǜ)，对(duì)2022年全年工业企业利(lì)润增速构成较强支撑，全年拉动(dòng)工业企业利润(rùn)同比增(zēng)速6个百分点。但从今(jīn)年开(kāi)始前期(qī)社(shè)保(bǎo)费降费的企业开(kāi)始补缴社保费，加之今年未再新增更大力(lì)度的降费政策，从(cóng)同比视角(jiǎo)来看费用(yòng)对于工业企(qǐ)业利润的拖累(lèi)开始显现。

　　二、营(yíng)收：消(xiāo)费短期(qī)较快恢复加之(zhī)投资韧性(xìng)支撑营收增速(sù)回升，但高油价(jià)仍构(gòu)成约(yuē)束。

　　3月工义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思业(yè)企业营收增(zēng)速回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于(yú)名义营收(shōu)增速的拖累，其中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明(míng)显，显示递延(yán)需(xū)求释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对(duì)于(yú)短期消费(fèi)需求的推动。其(qí)次，煤炭冶金(jīn)产业链营收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善(shàn)，显示(shì)保交楼政策(cè)推动地(dì)产建安投(tóu)资构成支撑(chēng)，但石(shí)油化工产业链营收增速(sù)（名义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明(míng)显回落，高油价(jià)对于(yú)石(shí)化(huà)产(chǎn)业链(liàn)相关行业(yè)需(xū)求(qiú)持续构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤价回落已(yǐ)在(zài)缓和(hé)中下游成本压力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业成本率(lǜ)上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本(běn)压力(lì)仍然偏大，尤其是(shì)高油价下的国内石化(huà)产业链，成本(běn)率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平(píng)明(míng)显(xiǎn)高于(yú)其(qí)他行业。由于我(wǒ)国石(shí)化产业(yè)链主要为中下游，上游环(huán)节(jié)在海(hǎi)外(wài)主要原(yuán)油寡头国(guó)家(jiā)，因而(ér)国(guó)际(jì)高油(yóu)价带(dài)来的(de)上游(yóu)利(lì)润改善(shàn)无法(fǎ)被国内产业链吸收，国内以(yǐ)中下游为主的石化产业链反(fǎn)而(ér)会在高油价下受到输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产(chǎn)业链上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤(méi)价(jià)下行导致(zhì)煤(méi)炭产业链上(shàng)游成(chéng)本率被动(dòng)走(zǒu)高、利润承压，而(ér)中下游(yóu)成本率(lǜ)实际(jì)上是改善的（成本率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下游的消费行(xíng)业成本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费(fèi)行(xíng)业利(lì)润仍(réng)显现韧(rèn)性，但石化(huà)产业(yè)链利(lì)润在高油(yóu)价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临最大的成本压(yā)力改善(shàn)和(hé)积(jī)极的(de)营业收入回升，因而下游(yóu)消费(fèi)行业利润增速(sù)恢复(fù)继(jì)续好于其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车(chē)、计算机通(tōng)信电子设备、家具等行(xíng)业利润增速(sù)均(jūn)改善(shàn)20-50个百分点。煤(méi)炭冶金产业链虽然整体利润(rùn)增(zēng)速仅(jǐn)小(xiǎo)幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导(dǎo)致上游利(lì)润下降的缘故，而中下(xià)游面临的是营收改善、成本压力缓(huǎn)和的格(gé)局，中下(xià)游利润增(zēng)速改善明显(xiǎn)，金属制品、通用设备、非金属矿物制(zhì)品等行(xíng)业利(lì)润增速均改善10-20个百(bǎi)分点。相较而言，石化(huà)产业链行业在营业收入与成本压力(lì)均承压背景下，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关(guān)注二(èr)季(jì)度企业盈利三(sān)重风险，以及下半年(nián)潜在(zài)的(de)内生恢(huī)复空间。

　　3月工业企业利润数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，虽然经(jīng)济需求侧短期(qī)恢复较快，但在成本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利(lì)的三重(zhòng)风险，其一是(shì)经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能弱(ruò)化。伴随递(dì)延需求(qiú)主导的需求脉冲性回(huí)升(shēng)过程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍(réng)面(miàn)临(lín)弱化风险。其二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作，加(jiā)之全球(qiú)服务消费逐步恢复，国(guó)际油价或再度走高，这也意味着(zhe)成本(běn)压力仍较大。其(qí)三是费用率(lǜ)对(duì)于(yú)利润的拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期社保费(fèi)缓缴等(děng)，以及今年(nián)目前降(jiàng)费政策更多(duō)为延续而非新增，费用率对(duì)于利润同比增速的的拖累也将(jiāng)逐(zhú)步显现，二季度(dù)剔(tī)除基数扰动(dòng)后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生动能的(de)复苏可以期(qī)待(dài)，两大(dà)领(lǐng)先指标(biāo)已经验证，其一是(shì)居民消(xiāo)费倾向结(jié)束持续一年的(de)下滑过程，消费信心逐步恢复，其二是保交楼政策已推动上半年地产(chǎn)建安投资和竣(jùn)工积极回(huí)补，有望拉(lā)动下半年汽车、家电、家具(jù)等后周(zhōu)期(qī)大(dà)宗消费，重点关注下半年经(jīng)济内生动能(néng)逐(zhú)步复苏、国际(jì)油价(jià)涨幅逐步趋缓后工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)的修复空间。

　　内容节选(xuǎn)自申万宏(hóng)源宏观研究报告(gào)：

　　《被(bèi)市场低估的成本与费用(yòng)压力——工(gōng)业企业(yè)效益数(shù)据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠(tú)强(qiáng)王胜(shèng)

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思