来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦(jiāo)：

　　一季度(dù)，国内经济(jì)回(huí)暖主要缘于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢(huī)复推动出口形(xíng)势好转，出行需求(qiú)释(shì)放催(cuī)化(huà)下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造(zào)业从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从主动去库转向被动(dòng)去库。从景(jǐng)气度(dù)边(biān)际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济脉(mài)冲式(shì)修复放缓、海外总需求回落(luò)预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业(yè)升级将成为推(tuī)动下一(yī)阶段国(guó)内经济复苏的(de)主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一(yī)季(jì)度经济复(fù)苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交(jiāo)通运(yùn)输、房(fáng)地(dì)产等行业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而(ér)投资(zī)疲弱(ruò)的(de)特点相一致(zhì)。

　　从制(zhì)造(zào)业内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度表现为高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具制造(zào)行(xíng)业景气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居(jū)中(zhōng)，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原材料加(jiā)工行业(yè)景气度改善幅度(dù)最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金(jīn)属矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级(jí)或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务消费(fèi)需求得以释放；供给(gěi)方面(miàn)，国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进，生产端快速(sù)恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后复苏红(hóng)利驱动边(biān)际转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)疫(yì)情期间水(shuǐ)平(píng)，同时信贷(dài)数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强。预(yù)计(jì)交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相关的可选消费也(yě)有望进(jìn)一步回暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强，有望维(wéi)持出口韧性；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动去库、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国(guó)内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期；海外需求(qiú)超预期(qī)回落(luò)。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期(qī)增长，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏背景下(xià)，国内经济企稳回升。但不同于海外(wài)国家疫后复(fù)苏的(de)规(guī)律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外(wài)需回落、国内经济(jì)转向高质量发展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆(gān)”的(de)过程(chéng)中(zhōng)，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏(sū)的(de)力量并不均衡，行业分(fēn)化特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我们重点从行业层面，观测(cè)当前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来看，今年一季度(dù)制造业、交通(tōng)运(yùn)输(shū)业、房地(dì)产业景气度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与年初出口数(shù)据好转、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售(shòu)回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱的情(qíng)况(kuàng)相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年(nián)份(fèn)的复合(hé)增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今年一(yī)季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来(lái)加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快(kuài)复苏(sū)，增加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高(gāo)于去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全年(nián)增速，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有(yǒu)关。而(ér)建筑业景气度明显(xiǎn)回(huí)落，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度(dù)的3.1％，主要受房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出行活(huó)动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政业增(zēng)加值增速明(míng)显提(tí)升(shēng)，自(zì)去年四季(jì)度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和(hé)餐饮业(yè)增加值增速小幅回(huí)升，尽(jǐn)管高于疫情(qíng)三年来的平均增速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供给水(shuǐ)平恢(huī)复较慢(màn)。而受(shòu)益于(yú)新房和二手房销售回暖，今年(nián)一季度(dù)房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度(dù)好于上游

　　对于行(xíng)业景气度(dù)的观测，我(wǒ)们(men)采(cǎi)用量（各(gè)行(xíng)业(yè)工业增加(jiā)值(zhí)增速）与价格(gé)（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作为供需的(de)衡(héng)量指(zhǐ)标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行业自2019年(nián)以来的月(yuè)度数据，首先将各(gè)行业增加值(zhí)增速调整为以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速和(hé)PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位(wèi)数(shù)水平(píng)，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度(dù)出现(xiàn)普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复好于(yú)需求端(duān)，行(xíng)业整体(tǐ)去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气(qì)度边际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈(chéng)现高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产(chǎn)后周(zhōu)期相关的行(xíng)业景气(qì)度(dù)最高(gāo)，部分(fēn)行业(yè)步入(rù)“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水平均处在高景气度区(qū)间，烟(yān)草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品(pǐn)制造景气度有(yǒu)所回落，农(nóng)副(fù)加工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”，二者(zhě)价(jià)格下(xià)跌主要(yào)与(yǔ)高(gāo)库存水(shuǐ)平有关(guān)，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均(jūn)处在2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随着防疫(yì)需求的(de)降温(wēn)，医(yī)药(yào)制造业(yè)景(jǐng)气度有所回落，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气度(dù)居中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成(chéng)本(běn)下跌有(yǒu)关，另一方面，也与年初外需表现好(hǎo)于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去(qù)库进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输设备工业(yè)增加值增速改善幅(fú)度最大，受益于国内产业升级(jí)、出(chū)口优势带来的(de)韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电子(zi)设(shè)备，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍受(shòu)制(zhì)于价格下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金属行业(yè)生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加(jiā)值增(zēng)速位于2019年以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大(dà)宗商品(pǐn)下行(xíng)周(zhōu)期(qī)影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相(xiāng)关的黑(hēi)色(sè)金(jīn)属、非金属制品景气度(dù)提升(shēng)，但由(yóu)于(yú)库存(cún)水平偏高，价格仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖累(lèi)整体盈(yíng)利水平；石(shí)化链条(tiáo)行业生产水平普(pǔ)遍回(huí)暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在50％以下的景气度(dù)偏低区(qū)间，今(jīn)年由于能(néng)源(yuán)危(wēi)机(jī)缓解，产品价(jià)格相较(jiào)去年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在(zài)高位，但出现边际放缓(huǎn)，生(shēng)产(chǎn)及价格(gé)水平同步回落。这与(yǔ)去年(nián)以(yǐ)来行业(yè)产能持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产成(chéng)品库存同比(bǐ)处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升(shēng)级或是推动下一(yī)阶(jiē)段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利。一(yī)方(fāng)面，消(xiāo)费场景恢复(fù)后(hòu)，出行类消(xiāo)费快(kuài)速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务性需求得以释放(fàng)；另一方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)，保证供给端的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经(jīng)济复(fù)苏节(jié)奏(zòu)有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济(jì)增(zēng)长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居(jū)民收入提升和消费(fèi)意愿改善(shàn)，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步增(zēng)强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服等可(kě)选消(xiāo)费景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居(jū)民收(shōu)入和消(xiāo)费数据(jù)看(kàn)，居民收入增速提升(shēng)，消费(fèi)倾向开始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以(yǐ)2019年(nián)为基(jī)期的复合增速(sù)看，今年(nián)一季度，全国居民人均可支配(pèi)收入增速(sù)提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消(xiāo)费支出增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消(xiāo)费(fèi)倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加快恢复，进一步提(tí)振居民消费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民存贷款(kuǎn)数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，消(xiāo)费(fèi)和投资信心正(zhèng)在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民储蓄(xù)意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月(yuè)居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的(de)月(yuè)均(jūn)同比增(zēng)量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新增净融资连续2个月维持(chí)同比扩张，指向(xiàng)居(jū)民(mín)预期可能(néng)正在筑底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一季(jì)度城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资(zī)意愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，以及(jí)相关行业设备投资更(gèng)新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度(dù)国内出口数(shù)据(jù)回暖，除与欧(ōu)美(měi)供需缺口短(duǎn)期(qī)走阔、国内复工复产加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)。今年在海外总需求回(huí)落(luò)背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以(yǐ)及新能源(yuán)产(chǎn)品优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出(chū)口韧性。

　　另一(yī)方面(miàn)，企业(yè)盈(yíng)利下(xià)滑和库存(cún)高位，对制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游(yóu)消(xiāo)费稳(wěn)步(bù)修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复。目前看，电气机(jī)械等装备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进入下半(bàn)场，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备、通用设备产(chǎn)成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需求(qiú)将随之提(tí)升(shēng)。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收益率上(shàng)行。本周（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP，其(qí)中(zhōng)通胀预期较上周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周美国10年(nián)期和2年期(qī)国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高(gāo)收益债期权调整利差较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品价格普跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯(sī)工业(yè)指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指(zhǐ)数、上证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美(měi)欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布，显(xiǎn)示近几周美国经济(jì)增长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美(měi)国(guó)总体(tǐ)经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定(dìng)性增加(jiā)和(hé)对流动性(xìng)的担忧加剧之际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近期美(měi)国总(zǒng)体物价水平(píng)温和上升，但价(jià)格(gé)上涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收(shōu)紧(jǐn)政策来应(yīng)对高通胀，加息结束(shù)后美(měi)联(lián)储将需要在(zài)一段时(shí)间内(nèi)维(wéi)持利率稳定(dìng)。同日美联储(chǔ)梅(méi)斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需要(yào)进一步进入限(xiàn)制性区域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于(yú)经济(jì)和(hé)金(jīn)融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多数委(wěi)员同意将利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行(xíng)会(huì)议纪要显示，货币政策在降低通胀(zhàng)方(fāng)面仍有一(yī)段路(lù)要走(zǒu)，一些委员(yuán)认为(wèi)整体而言通(tōng)胀(zhàng)风险倾向(xiàng)于上行。金融市(shì)场紧张局势被(bèi)视为经济(jì)和通胀前景重大(dà)不确定性的(de)来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶(è)化，否则金融市场的(de)紧张局势不太(tài)可能从根(gēn)本(běn)上(shàng)改变(biàn)欧洲央行管理委员会对通(tōng)胀前(qián)景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦(lún)强调(diào)美国“国家(jiā)安全(quán)”均码一般是什么码，均码一般是什么码数ong>

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临(lín)时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案(àn)目标是(shì)到2030年(nián)，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资(zī)金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体(tǐ)制造市(shì)场的(de)份额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正在推(tuī)出一份(fèn)债务(wù)上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施(shī)。白宫需(xū)要开始就债务(wù)上限进行谈(tán)判；众议院共和(hé)党希望提高(gāo)债(zhài)务(wù)上(shàng)限(xiàn)并削减支(zhī)出；正在推出(chū)一份债务(wù)上限相关(guān)立法措施；债务法案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫资(zī)金用(yòng)于(yú)日常开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局的拨款，并结(jié)束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就中(zhōng)美关系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安(ān)全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻(xún)求(qiú)与(yǔ)中国建立“建(jiàn)设(shè)性(xìng)和公平(píng)的经济关系”。但“当美国(guó)利益(yì)受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定地捍(hàn)卫国家(jiā)安全，即使以牺(xī)牲(shēng)中(zhōng)美关系为代价。在(zài)国(guó)际关系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中两国有必(bì)要“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手问题”，比(bǐ)如(rú)帮助面(miàn)临债务问题的新兴(xīng)市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环(huán)比上涨，环比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相(xiāng)对(duì)上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥(ní)价格(gé)指(zhǐ)数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌(diē)，库(kù)存同比下降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及(jí)西南(nán)各区价格(gé)指数环(huán)比(bǐ)分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.均码一般是什么码，均码一般是什么码数80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降，钢坯(pī)库存(cún)同比(bǐ)上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三线(xiàn)城市商品房成交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土(tǔ)地成(chéng)交面(miàn)积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面积(jī)同比增速为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格(gé)环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分(fēn)点。批(pī)发销(xiāo)量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国(guó)债利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期(qī)国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调(diào)提振(zhèn)消费持续回升的动力；国(guó)资委强调(diào)着力发(fā)展战(zhàn)略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回升的(de)动力。接(jiē)下来将重点做好四方(fāng)面工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费等(děng)重点领域；二(èr)是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车消费(fèi)，大(dà)力(lì)推(tuī)动新能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关方面(miàn)优化(huà)就业、收入分配(pèi)和(hé)消费全链条(tiáo)良性循(xún)环促进机制；四(sì)是，研(yán)究(jiū)制定(dìng)关于营造放(fàng)心(xīn)消费(fèi)环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调(diào)推(tuī)动国资央企(qǐ)着力发展(zhǎn)实体经济特别是战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认为(wèi)，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央企在中国式现代(dài)化新征程(chéng)中走在前列，着力提升科技自立自(zì)强水平，提升自主创新能力；着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加快推进现(xiàn)代化产业体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新(xīn)一轮(lún)国企改(gǎi)革深(shēn)化提升行动组织(zhī)实施，高(gāo)水平参与共(gòng)建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度(dù)工业(yè)和信息化(huà)发展状(zhuàng)况，表示下一步(bù)将制定(dìng)实(shí)施(shī)重点行业(yè)稳增长的(de)工(gōng)作方案。一是营(yíng)造良好产业发(fā)展环境，落实(shí)落(luò)细稳增长政策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部(bù)门协同；二(èr)是(shì)推动出(chū)口保稳提质，加大对(duì)制造业(yè)外贸企(qǐ)业的支持力度，配合有关(guān)部门落实好(hǎo)稳外贸政策举措；三是促(cù)进(jìn)内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动(dòng)能，加快战略(lüè)性新兴产业(yè)的创(chuàng)新(xīn)发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落(luò)。