来源：梁中华(huá)宏观(guān)研究(jiū)

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期(qī)加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力(lì)太大。

　　本(běn)次美联(lián)储声明较3月有何(hé)变化？第一(yī)，重申(shēn)经济(jì)依然稳健，表述(shù)修改为“一(yī)季度经(jīng)济温和(hé)增(zēng)长(zhǎng)，就业强劲，失业率在低位”。第二(èr)，重(zhòng)申美国银行稳健(jiàn)，明确银行风险导致(zhì)家庭和企(qǐ)业信贷的收紧(jǐn)。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然(rán)很(hěn)高(gāo)，委员会仍然(rán)高度关注通货膨(péng)胀(zhàng)风险”。第(dì)四，修改货(huò)币政策表述，重(zhòng)申“委员会评估(gū)货币政策的滞后影响”，删除“委员会预计一(yī)些额外的政策紧(jǐn)缩可能是适(shì)当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态(tài)？关于(yú)经济(jì)，认为经济可能(néng)面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美国(guó)经济温(wēn)和增(zēng)长，有(yǒu)可能避免(miǎn)衰退，或(huò)者是温和(hé)衰退。关于加息(xī)，本次(cì)加(jiā)息依然是共识(shí)；认为原则上不需(xū)要利率提(tí)高那(nà)么高，正在评估是否达到限制性水(shuǐ)平，认(rèn)为或(huò)已经达(dá)到（或已经接近(jìn)达到）。关于降(jiàng)息，强(qiáng)调劳动力市场在(zài)走弱，但依然强(qiáng)劲，薪(xīn)资水平仍高；通(tōng)胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需(xū)较(jiào)长时间，当前降息并不合适(shì)。关(guān)于银行(xíng)和债务上(shàng)限，强调地(dì)区性银行发挥(huī)非常重(zhòng)要的(de)作用，不希(xī)望大型银行进行大规模收购，银行(xíng)业总(zǒng)体(tǐ)上有所(suǒ)改善，美国银行系统健康且具有弹性。强调应及时(shí)提(tí)高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联(lián)储(chǔ)5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上(shàng)调联邦基金利(lì)率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回(huí)升(shēng)至2006年6月以来的高(gāo)点。此外，上(shàng)调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调(diào)主要信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计(jì)划缩表，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美国国债、机构债(zhài)务和机构抵(dǐ)押(yā)贷款支持证券(quàn)，上限为(wèi)950亿美(měi)元(yuán)（600亿美元(yuán)国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们(men)认为，美(měi)联储坚持(chí)加息的(de)关(guān)键仍(réng)在于通(tōng)胀压力较大。例如，3月(yuè)美国核心通胀季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经连(lián)续4个(gè)月处于(yú)高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边(biān)际上并没有明显降温。本轮加息是80年代以(yǐ)来最快的一次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济(jì)方(fāng)面，重申经济依然稳健。不过表(biǎo)述修改为(wèi)“1季(jì)度经(jīng)济活动以适(shì)度的速度增长，最近几个(gè)月(yuè)就业增长强(qiáng)劲，失业(yè)率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方面，重(zhòng)申(shēn)通(tōng)胀压(yā)力。“通货膨(péng)胀仍(réng)然很高”、“委员(yuán)会仍然高度关(guān)注通货(huò)膨胀风险(xiǎn)”、“致力于(yú)恢复2％的通胀(zhàng)目(mù)标”。

　　关于加息方(fāng)面，或将停止加息。重申委员会将评(píng)估货币(bì)政策的滞后影响，“在(zài)确定(dìng)额外(wài)的政策紧(jǐn)缩(suō)在(zài)多(duō)大程度上适合于随(suí)着时间的推移将通货(huò)膨胀率(lǜ)恢复(fù)到(dào)2％时，委员会将考虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影响经济(jì)活动和通(tōng)货膨胀(zhàng)的滞(zhì)后，以及经济和金融发(fā)展(zhǎn)”。重(zhòng)点是删(shān)除了“委员会预计(jì)，一些额(é)外的政(zhèng)策(cè)紧(jǐn)缩可(kě)能是适当的，以实现一种货(huò)币(bì)政策立(lì)场”，表比较长的古诗词，比较长的古诗10句明(míng)美联储(chǔ)加息或将结束。

　　关于(yú)银行(xíng)风险，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)。“美国银行体(tǐ)系稳健且(qiě)富(fù)有弹性”；明确银行风险导致了(le)家(jiā)庭和(hé)企业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申这对经济、就业和(hé)通胀的(de)影响存在不确定性，“家庭和企业信贷条件收(shōu)紧可(kě)能会(huì)拖累经济活动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期待“软着(zhe)陆”。美联储主席鲍(bào)威尔(ěr)认为，经济可能面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其(qí)影响还需要时(shí)间来体现（尤其是住房和投资领(lǐng)域(yù)）。不过明确(què)指(zhǐ)出(chū)，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能会出现轻微的经(jīng)济(jì)衰退。

　　关于(yú)加息(xī)，或已经(jīng)达到限制(zhì)性水(shuǐ)平。美联储在3月议息(xī)会议时，就已经在讨论停止加息的问题；不过，鲍威(wēi)尔指出本次(cì)加息依然是(shì)共(gòng)识(shí)，所有人全票(piào)通(tōng)过(guò)，一些政策制定者谈到停止加(jiā)息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未(wèi)来(lái)利率(lǜ)终点的问题(tí)，鲍(bào)威尔(ěr)认为原(yuán)则上不(bù)需要利(lì)率提高那么高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制性水(shuǐ)平，认为(wèi)或已经(jīng)达到了限制性(xìng)水平（或已经接近(jìn)达到），也就意(yì)味着(zhe)也许可以暂(zàn)停加息了。后续政策(cè)变化的关键仍是审视数据，尤其是通(tōng)胀。

　　关于降息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力(lì)市场(chǎng)在走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，失(shī)业率仍在(zài)低位，薪资水(shuǐ)平仍高，高于2％的通(tōng)胀水(shuǐ)平(píng)。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然(rán)高企，远(yuǎn)高于目标(biāo)水平，降低通(tōng)胀仍需(xū)较(jiào)长(zhǎng)时间，当前降息(xī)并不合适(shì)。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强调地(dì)区性银行(xíng)发(fā)挥(huī)非常重(zhòng)要(yào)的作用，不(bù)希望大型(xíng)银(yín)行进(jìn)行大规模(mó)收购，银行业(yè)总体上(shàng)有(yǒu)所改善(shàn)，美国(guó)银行系统(tǒng)健康(kāng)且具有弹性。银行危机的影响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调(diào)应及时(shí)提高债(zhài)务上限，如果(guǒ)没(méi)有达(dá)成(chéng)债务协议(yì)，经济后果(guǒ)“高度不(bù)确定”。此前，美国财(cái)政部长(zhǎng)耶伦也强(qiáng)调，如果(guǒ)国会不尽早(zǎo)采取行动提高债(zhài)务上限，美国可能最早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由(yóu)于美(měi)联邦政府触(chù)及(jí)31.4万亿美元的(de)法定举债上限，美国财政部于今年1月宣布(bù)采取特别(bié)措(cuò)施(shī)，避免联(lián)邦政府(fǔ)发生债务违(wéi)约。美国国会(huì)预(yù)算办公室5月1日发布(bù)的最新报告显示，美国(guó)在6月初(chū)耗尽资(zī)金的风险较之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银(yín)行风险(xiǎn)演变(biàn)成系(xì)统性风(fēng)险的概率或有限，但中(zhōng)小银行(xíng)破产或依然会出(chū)现。目前市场依然(rán)预期美联储(chǔ)6-7月(yuè)维持利率水平比较长的古诗词，比较长的古诗10句不变，9月(yuè)开(kāi)始降息(xī)（概率达70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美(měi)国经济虽在(zài)下滑，但依(yī)然有韧(rèn)性(xìng)；美国(guó)通胀压力仍(réng)大，年内(nèi)降息概率(lǜ)或较低。

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