5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布(bù)公(gōng)告称，其累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公告(gào)体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去(qù)年底及今年(nián)一季(jì)度，一些基金经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为(wèi)市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行，市(shì)场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的(de)，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的(de)国央企主题基金主要(yào)涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国(guó)企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要(yào)求，引导更(gèng)多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市(shì)场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资(zī)所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会进入(rù)一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年(nián)以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前(qián)在(zài)挖掘公司(sī)经(jīng)营(yíng)层(céng)面(miàn)可(kě)能发生显著(zhù)正向变化的个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据(jù)统(tǒng)计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基(jī)金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持(chí)股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季(jì)度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日常的投研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加大(dà)投研力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介(jiè)绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究(jiū)员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门(mén)的股票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研(yán)的(de)的成果，了解国(guó)央(yāng)企(qǐ)经碳酸铜存在吗 有碳酸铜这种物质吗营(yíng)思路(lù)和财务导向的变(biàn)化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示(shì)，通(tōng)过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行业(yè)产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建的具有时代(dài)特(tè)征(zhēng)和中国特色、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不(bù)是简单套用(yòng)国外的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估值(zhí)体系是资本(běn)市(shì)场使命(mìng)，投资者需要学习领(lǐng)会并(bìng)针对(duì)原有的(de)估值体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该体系的框架(jià)是第一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和(hé)实施是最(zuì)终该体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需(xū)要承(chéng)担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于国(guó)央企(qǐ)的(de)估(gū)值方式要充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初(chū)步(bù)的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国(guó)有企(qǐ)业(yè)承担社会(huì)价值、符合国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权(quán)益出发(fā)，现金流(liú)折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来(lái)国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系(xì)不(bù)断探(tàn)索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业(yè)上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素(sù)对企(qǐ)业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断(duàn)上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价(jià)值的关系(xì)。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国(guó)特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有碳酸铜存在吗 有碳酸铜这种物质吗估值结(jié)论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都(dōu)是(shì)为了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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