平安首经团队(duì)：钟正(zhèng)生(shēng)/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏(fá)力。继一(yī)季(jì)度“天量”投(tóu)放(fàng)后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下(xià)的低点仅多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社融骤降(jiàng)的(de)主要拖累在于人(rén)民币信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以(yǐ)来(lái)历史同期(qī)的(de)次低(dī)点（仅略高于(yú)2022年同(tóng)期）。表外融资和直接融资基本延续了一季度(dù)的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未(wèi)贴(tiē)现(xiàn)银行承兑汇票较(jiào)去(qù)年同期降幅(fú)收窄(zhǎi)；2）企业直(zhí)接融资较去年同期有所下降，主因债(zhài)券到(dào)期(qī)规模较大。3）政(zhèng)府债融(róng)资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提(tí)前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截至(zhì)5月上旬(xún)尚未下发(fā)红楼梦多少字剩(shèng)余批(pī)次的(de)地(dì)方债额度，期间空档可能(néng)拖累政府债融(róng)资表现(xiàn)。

　　新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)偏弱(ruò)，增量明显弱于(yú)历(lì)史同期(qī)均值。各(gè)分项从强到弱排序(xù)，企业(yè)中长期(qī)贷款>；企业短期贷款>；居民(mín)短期贷(dài)款>；居民中长期(qī)贷款。新增(zēng)人民币(bì)贷款的最大问题(tí)仍然在于居民(mín)中长期贷款，房(fáng)地产销售不振(zhèn)使其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。但基(jī)于4月这个信贷投放传统淡季的(de)数据，尚不(bù)能得(dé)出企业信(xìn)贷(dài)需(xū)求不足的结论。一方面，企业(yè)中长期贷(dài)款在一季度大幅高(gāo)增后，4月又创历史同期新高，仍能有效发力(lì)；另一方(fāng)面，表内(nèi)票据(jù)维持低(dī)增长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增(zēng)长(zhǎng)形成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求或许(xǔ)尚可。此外，4月初以来存(cún)款利(lì)率市场化(huà)改革较快推进，这有助于缓解银行面(miàn)临的净息差压力，增强其支持实(shí)体经济的(de)可持续(xù)性，能够(gòu)为(wèi)企业贷款利率(lǜ)的进(jìn)一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　从货币(bì)供应量和存(cún)款数据看(kàn)：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势(shì)影响(xiǎng)较大，或(huò)是驱(qū)动(dòng)其变化(huà)的主因。在贷款扩(kuò)张(zhāng)的(de)同时，企(qǐ)业(yè)存款(kuǎn)也有边际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居民资产再配置，银行理财规模(mó)重回扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑(lǜ)到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数变化也有较强(qiáng)影响。3）居(jū)民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多家中小银行(xíng)下调挂牌存款利率、银(yín)行(xíng)理财(cái)市场(chǎng)火热(rè)、居(jū)民(mín)提(tí)前偿还房(fáng)贷规(guī)模较(jiào)高，其驱动因(yīn)素(sù)更(gèng)多是家庭(tíng)资产(chǎn)的再配置，流向(xiàng)消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比(bǐ)大(dà)幅多增，但(dàn)结合基建相关高频开工率和重大项(xiàng)目开工金额数据看(kàn)，财政对实(shí)体(tǐ)经济支持力(lì)度(dù)可能(néng)有所减弱(ruò)。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时若财政基建(jiàn)支持力度不稳，可能导致(zhì)中国(guó)经济环比增长(zhǎng)动能较(jiào)快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回(huí)升幅度较小，但与(yǔ)名(míng)义GDP增速对比(bǐ)看，货币政策对实体经济(jì)的支(zhī)持(chí)还是比较有力的。即便按2023年(nián)中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录(lù)得6％左右的实际(jì)GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平(píng)减指数），10％的社融增(zēng)速也(yě)应(yīng)足(zú)够与(yǔ)之匹配。我(wǒ)们认为(wèi)，后(hòu)续需通过财政(zhèng)加力、促(cù)进房地产(chǎn)修复、促进家庭超额储蓄动用等(děng)方式扩大总需求(qiú)，夯(hāng)实经济(jì)回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融(róng)表现乏(fá)力

　　新(xīn)增(zēng)社融(róng)表(biǎo)现乏(fá)力。2023年4月(yuè)新增社会融资(zī)规(guī)模为(wèi)1.22万亿元(yuán)，同比(bǐ)多(duō)增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月(yuè)的10％。考虑到(dào)去年同期疫情(qíng)多点(diǎn)散发、社(shè)融一度触(chù)“冰”的低(dī)基数效应，以(yǐ)及今年一季度(dù)“开门(mén)红”期间社融月均同比(bǐ)多增8200多(duō)亿的亮眼表(biǎo)现(xiàn)，4月(yuè)社融(róng)表现乏力“稳(wěn)信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增(zēng)势(shì)放缓，是4月(yuè)社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷(dài)款(kuǎn)4431亿元，为(wèi)2008年(nián)以来历史同期的(de)次(cì)低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过，得益(yì)于出口边(biān)际回暖、人(rén)民币汇率相对稳定(dìng)，4月外(wài)币(bì)贷款同(tóng)比有(yǒu)所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外(wài)融资和直接(jiē)融资基本延续了一季度的(de)格局(jú)。

• 　　一则，企业直(zhí)接融资同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资分别(bié)同比少增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后，企业贷款发行规模持续高于去年同期，但到(dào)期偿还(hái)也迎来(lái)高峰，对净融(róng)资构成(chéng)拖累(lèi)。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推(tuī)出的500亿(yì)元民营企业债券融资支(zhī)持工(gōng)具(jù)（第二期）尚未开始投(tóu)放使(shǐ)用，相(xiāng)关政策支持还有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规模同(tóng)比多增，但需(xū)警惕其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置发力，政府债融资规模(mó)较去年同期(qī)累计(jì)多增(zēng)3114亿元。以财政预(yù)算(suàn)数据看，2023年政府债融资的(de)总体规模与(yǔ)去年(nián)相(xiāng)当。但不同之(zhī)处在于，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经下(xià)达剩余批次(cì)的新增地方债额度(dù)，而(ér)2023年截至5月(yuè)上(shàng)旬仍未下发剩余批次(cì)的地方债额度，且提前(qián)批(pī)的剩(shèng)余发行(xíng)额度不及(jí)万亿。如果近(jìn)期下(xià)达地方债额度，按照(zhào)往(wǎng)年节奏，经过(guò)地方政府项目额度分配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地方债可(kě)能至6月中(zhōng)下旬才能发出，期间的“空档”可能会拖累政府债融资表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资(zī)同比多(duō)增，持(chí)续对社融构成(chéng)小幅(fú)支撑(chēng)。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相(xiāng)比去年同期分别多(duō)增85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿元。在表内票据贴(tiē)现减少的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇(huì)票较(jiào)去(qù)年(nián)同期降幅(fú)收窄，同比少减(jiǎn)1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖累(lèi)在居民(mín)端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去年同期低(dī)点仅略有多增，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期均值少增6237亿元(yuán)。各(gè)分项从强到弱(ruò)排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单(dān)月净偿还规模(mó)达(dá)历史新高，相比18年-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较18年(nián)-21年同期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比多增，但略低于(yú)18年-21年同期(qī)均值(zhí)；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延(yán)续前期亮(liàng)眼表现，同比(bǐ)大幅多(duō)增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增人(rén)民币(bì)贷款(kuǎn)的最(zuì)大问(wèn)题(tí)仍然(rán)在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地(dì)产销售低迷使其增量(liàng)不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基于(yú)4月这(zhè)个信贷投放传统(tǒng)淡季(jì)的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需(xū)求(qiú)不足的(de)结论。

• 　　一(yī)方面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款在一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月(yuè)又创(chuàng)历史同(tóng)期新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另(lìng)一方面，表内票(piào)据维持低(dī)增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月(yuè)表内票(piào)据(jù)高增长形(xíng)成对比），也意味着(zhe)目前(qián)企业贷款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来(lái)存款利率(lǜ)市场(chǎng)化(huà)改(gǎi)革较快推进，这(zhè)有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差压力(lì)，增强其支持实体(tǐ)经济的(de)可持续性，能够为(wèi)企业贷款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产(chǎn)再配置

　　M1同比小幅回(huí)升(shēng)。一方面，从(cóng)历(lì)史规律看，每年(nián)前(qián)4个月翘尾因素(sù)对(duì)M1同比走(zǒu)势的影响较大，这(zhè)可能(néng)是驱动其变化的主(zhǔ)要原因。另一方面，在企业贷款扩张的同时，企业(yè)存款也(yě)有边际(jì)改善(shàn)，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少。

　　M2同比增(zēng)速有所(suǒ)回落(luò)。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑不(bù)强(qiáng)。另一方面，居民(mín)资产再(zài)配置，银行(xíng)理财规模(mó)重(zhòng)回扩张，对M2也(yě)形成拖累。红楼梦多少字trong>此外，考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基(jī)数的变化(huà)也有较强影响。

　　4月居民(mín)存款(kuǎn)出(chū)现(xiàn)了(le)2022年(nián)3月以(yǐ)来的首(shǒu)次同比少增，其驱动因素更(gèng)多是(shì)家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费的规模可能较为有限。4月以来(lái)多家(jiā)中小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌存款利率(lǜ)（据(jù)融360监测(cè)数据(jù)，4月(yuè)份(fèn)农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市场需求火热(rè)，居民提(tí)前偿还房贷(dài)规模(mó)较高（4月居民中长期贷款净偿还(hái)规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存(cún)款同比大(dà)幅多增4618亿元，去年(nián)同期留抵退税推进存在(zài)一定影响(xiǎng)。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经济的支持力度可(kě)能(néng)有所(suǒ)减弱，基(jī)建投(tóu)资相关的高频指标出现了(le)下行的苗头(tóu)（4月下旬以来(lái)，全国高(gāo)炉开工率、电炉(lú)开工率、独立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨(mó)机运转率(lǜ)、石油沥(lì)青(qīng)开工(gōng)率等(děng)指(zhǐ)标环比走弱），重大项目开工金额同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不完(wán)全统计(jì)，2023年4月全国各地(dì)重大(dà)项目开工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不及去年同期的(de)半数）。从(cóng)4月金融数(shù)据看(kàn)，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓慢，此时如果财政基建支持力度(dù)不稳，可能导致中(zhōng)国经济的环比增长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 红楼梦多少字