文丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率(lǜ)自低位持(chí)续上行，即便税期(qī)结束，资金利率却仍(réng)未回(huí)落，反而进一步走高(gāo)。我们(men)认为主要是源于：①货(huò)币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体金较为拥挤导致(zhì)债(zhài)市敏感度增(zēng)加。考虑假期和月末因素(丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体sù)，预计短期(qī)内，资金利率下(xià)行空间有限(xiàn)，波动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持续上行(xíng)。

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运(yùn)行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利率的(de)期限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税(shuì)期结束(shù)，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保(bǎo)利(lì)率(lǜ)水平(píng)合适(shì)，在追(zhuī)求经济(jì)提(tí)振的同(tóng)时(shí)，也注重防范市场过热带(dài)来的金融风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供需匹(pǐ)配的前(qián)提下(xià)，货币工具力度可能会有所(suǒ)回(huí)摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续做，逆回购投放低(dī)量操作(zuò)，结(jié)构性工具“有(yǒu)进(jìn)有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策将更加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通(tōng)常是缴税大月，因此走(zǒu)款可能(néng)对银行间流动性带(dài)来了一(yī)定的压(yā)力。此外，参考近期票据(jù)利率走势，预计(jì)信贷增速较一季(jì)度(dù)将会(huì)有所(suǒ)放(fàng)缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态(tài)势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体(tǐ)资(zī)金流出，因此(cǐ)向同(tóng)业融(róng)出的(de)意愿和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可(kě)能会导致债市脆弱性(xìng)和(hé)敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)，且投资者对于未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行的(de)担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我们测(cè)算的杠杆率来(lái)看，虽然(rán)上周受资金收(shōu)紧影(yǐng)响，加(jiā)杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然(rán)处于(yú)历史相(xiāng)对积(jī)极(jí)的水丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体平，导致债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度(dù)以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情(qíng)况仍存担(dān)忧，使得市场(chǎng)上对于(yú)未(wèi)来(lái)一个月内资金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下(xià)行空(kōng)间有限。

　　月末(mò)往往财政集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月前(qián)夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低(dī)，预计资(zī)金波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短期(qī)交易主线或延(yán)续政策与基(jī)本面预期交(jiāo)易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边际(jì)变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行(xíng)货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动(dòng)性过快(kuài)收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 丙烯是直接用还是沾水用的 丙烯是气体还是液体